⛲💧 Поздно ли покупать Боржоми? Разбираемся.
📈 Боржоми-Финанс-01 объемом 7 млрд руб. (ставка купона 7.6%) с погашением в 2026 году и офертой в 2024 году в настоящее время котируется в районе 85% от номинала (доходность к оферте ~19%). В конце апреля котировки выпуска проседали с 90% до 55% номинала на фоне санкций на контролирующего акционера компании (Alfa Finance Holdings Limited), после чего отыграли основную часть потерь. Тем не менее, доходность выпуска все еще остается относительно высокой по текущему рынку: он попадает в нашу выборку high-yield.
👀 Мы попытались разобраться в сложившейся ситуации и рисках, сопряженными с инвестициями в Боржоми-Финанс-01. Подробнее - в телетайпе.
🔁 После санкций на контролирующего акционера заводы в Грузии приостановили свою работу. Для возобновления их операционной деятельности, Альфа-Групп передала 7.73% акций конечной материнской структуры (Rissa Investments) грузинскому правительству: доля Альфы-Групп снизилась ниже контролирующей.
🔻 Ковенантный пакет по выпуску облигаций предусматривает пут-опцион в случае смены контроля (что по факту произошло), но только если это приводит к снижению рейтинга на 2 и более ступени. Мы считаем такие действия маловероятными.
🚨 По нашему мнению, повышенная доходность Боржоми-Финанс-01 по всей видимости отражает опасения инвесторов, что в сложившейся ситуации новый акционер может рассматривать различные варианты по исполнению обязательств перед держателями рублевых облигаций, в том числе нельзя полностью исключать и возможность реструктуризации. Впрочем, учитывая, что до оферты еще достаточно времени, многое будет зависеть от того, как быстро и эффективно компания сможет восстановить операционную деятельность, что в свою очередь будет определять финансовые потоки.
❓ Также нет ясности относительно того, как грузинские акционеры видят перспективы развития российских активов холдинга (возможно, им важна лишь грузинская часть). Отметим, что условия эмиссии рублевого бонда предусматривают пут-опцион при отчуждении активов и потере контроля над оферентами (в.т.ч. 2 завода в РФ).
☹️ «Поздно ли покупать Боржоми по 85% номинала?». Мы считаем, что да, поздно. Текущая доходность по-нашему мнению не компенсирует потенциальные риски для инвесторов. В тоже время, резких причин избавляться сейчас от бумаги мы также не видим.
#corpbonds #borjomi
@pro_bonds
📈 Боржоми-Финанс-01 объемом 7 млрд руб. (ставка купона 7.6%) с погашением в 2026 году и офертой в 2024 году в настоящее время котируется в районе 85% от номинала (доходность к оферте ~19%). В конце апреля котировки выпуска проседали с 90% до 55% номинала на фоне санкций на контролирующего акционера компании (Alfa Finance Holdings Limited), после чего отыграли основную часть потерь. Тем не менее, доходность выпуска все еще остается относительно высокой по текущему рынку: он попадает в нашу выборку high-yield.
👀 Мы попытались разобраться в сложившейся ситуации и рисках, сопряженными с инвестициями в Боржоми-Финанс-01. Подробнее - в телетайпе.
🔁 После санкций на контролирующего акционера заводы в Грузии приостановили свою работу. Для возобновления их операционной деятельности, Альфа-Групп передала 7.73% акций конечной материнской структуры (Rissa Investments) грузинскому правительству: доля Альфы-Групп снизилась ниже контролирующей.
🔻 Ковенантный пакет по выпуску облигаций предусматривает пут-опцион в случае смены контроля (что по факту произошло), но только если это приводит к снижению рейтинга на 2 и более ступени. Мы считаем такие действия маловероятными.
🚨 По нашему мнению, повышенная доходность Боржоми-Финанс-01 по всей видимости отражает опасения инвесторов, что в сложившейся ситуации новый акционер может рассматривать различные варианты по исполнению обязательств перед держателями рублевых облигаций, в том числе нельзя полностью исключать и возможность реструктуризации. Впрочем, учитывая, что до оферты еще достаточно времени, многое будет зависеть от того, как быстро и эффективно компания сможет восстановить операционную деятельность, что в свою очередь будет определять финансовые потоки.
❓ Также нет ясности относительно того, как грузинские акционеры видят перспективы развития российских активов холдинга (возможно, им важна лишь грузинская часть). Отметим, что условия эмиссии рублевого бонда предусматривают пут-опцион при отчуждении активов и потере контроля над оферентами (в.т.ч. 2 завода в РФ).
☹️ «Поздно ли покупать Боржоми по 85% номинала?». Мы считаем, что да, поздно. Текущая доходность по-нашему мнению не компенсирует потенциальные риски для инвесторов. В тоже время, резких причин избавляться сейчас от бумаги мы также не видим.
#corpbonds #borjomi
@pro_bonds
⛲ Боржоми - время размещать облигации
📨 Завтра ООО Боржоми Финанс соберет книгу заявок на облигации серии 001Р-02 (вместе с данным выпуском МосБиржа 2 февраля зарегистрировала еще один выпуск эмитента – серии 001Р-03). Предварительные параметры готовящегося размещения – объем от 4 млрд руб., срок обращения 3 года с офертой через 1.5 года, купоны ежеквартальные, ставка купона не выше 17.4% (18.57% YTP). Цель размещения – рефинансирование Боржоми1Р1 (7 млрд руб.), который, насколько мы понимаем, будет досрочно погашен в полном объеме в третьей декаде февраля.
🕵🏻♂️ Как и по дебютному выпуску, в структуре новой бумаги предусмотрены оферты (поручительства) от компаний группы, тогда как состав оферентов поменялся: два зарубежных поручителя (грузинский и кюросаосский) были заменены на российские компании, и теперь группа оферентов представлена кипрским холдингом и пятью российскими операционными компаниями. Вероятно, замена зарубежных поручителей обусловлена изменившимися реалиями трансграничного перемещения денежных средств и позитивна для будущих держателей нового выпуска. В то же время это означает, что структурно права требования держателей теперь в большей степени «замыкаются» на российской части бизнеса, которая генерирует не более половины EBITDA группы, в то время как почти весь долг группы (более 90%) сосредоточен на российских структурах.
🔒 По новому выпуску предусмотрен ковенантный пакет, который в целом повторяет основные положения ковенантного пакета по старому выпуску (в том числе ограничение по долговой нагрузке в 3х в терминах ЧД/EBITDA), однако новый пакет адаптирован к изменившейся реальности и произошедшим корпоративным событиям. В частности, событие смены контроля заменено на событие изменения акционерной структуры (что отражает утрату Альфа-Групп контроля над компанией в 2022 г. в результате передачи части своей доли грузинскому правительству), а отчуждение основных средств группы (в объеме более 5% консолидированных активов) теперь не касается украинских активов (которые на текущий момент имеют довольно спорный статус и были деконсолидированы группой по состоянию на конец 2023 г.).
✂️ Напомним, что в связи с утратой контроля над украинской частью бизнеса в отчетности по итогам 2023 г. группа деконсолидирует порядка 15% своих активов. Если бы выбытие украинских активов уже состоялось, коэффициент чистый долг / EBITDA на конец 1п23 оказался бы в районе 1х (pro forma, против фактических 0.7х), что представляется нам комфортным уровнем.
💡 На карте рынка новый выпуск смотрится привлекательно (предварительный ориентир предполагает спред к ОФЗ в порядка 500бп). На наш взгляд, выпуск будет пользоваться высоким спросом со стороны инвесторов (в частности, розничных) и будет смотреться интересно при доходности 17.5% YTP и выше (купон 16.5%).
#corpbonds #borjomi
@pro_bonds
📨 Завтра ООО Боржоми Финанс соберет книгу заявок на облигации серии 001Р-02 (вместе с данным выпуском МосБиржа 2 февраля зарегистрировала еще один выпуск эмитента – серии 001Р-03). Предварительные параметры готовящегося размещения – объем от 4 млрд руб., срок обращения 3 года с офертой через 1.5 года, купоны ежеквартальные, ставка купона не выше 17.4% (18.57% YTP). Цель размещения – рефинансирование Боржоми1Р1 (7 млрд руб.), который, насколько мы понимаем, будет досрочно погашен в полном объеме в третьей декаде февраля.
🕵🏻♂️ Как и по дебютному выпуску, в структуре новой бумаги предусмотрены оферты (поручительства) от компаний группы, тогда как состав оферентов поменялся: два зарубежных поручителя (грузинский и кюросаосский) были заменены на российские компании, и теперь группа оферентов представлена кипрским холдингом и пятью российскими операционными компаниями. Вероятно, замена зарубежных поручителей обусловлена изменившимися реалиями трансграничного перемещения денежных средств и позитивна для будущих держателей нового выпуска. В то же время это означает, что структурно права требования держателей теперь в большей степени «замыкаются» на российской части бизнеса, которая генерирует не более половины EBITDA группы, в то время как почти весь долг группы (более 90%) сосредоточен на российских структурах.
🔒 По новому выпуску предусмотрен ковенантный пакет, который в целом повторяет основные положения ковенантного пакета по старому выпуску (в том числе ограничение по долговой нагрузке в 3х в терминах ЧД/EBITDA), однако новый пакет адаптирован к изменившейся реальности и произошедшим корпоративным событиям. В частности, событие смены контроля заменено на событие изменения акционерной структуры (что отражает утрату Альфа-Групп контроля над компанией в 2022 г. в результате передачи части своей доли грузинскому правительству), а отчуждение основных средств группы (в объеме более 5% консолидированных активов) теперь не касается украинских активов (которые на текущий момент имеют довольно спорный статус и были деконсолидированы группой по состоянию на конец 2023 г.).
✂️ Напомним, что в связи с утратой контроля над украинской частью бизнеса в отчетности по итогам 2023 г. группа деконсолидирует порядка 15% своих активов. Если бы выбытие украинских активов уже состоялось, коэффициент чистый долг / EBITDA на конец 1п23 оказался бы в районе 1х (pro forma, против фактических 0.7х), что представляется нам комфортным уровнем.
💡 На карте рынка новый выпуск смотрится привлекательно (предварительный ориентир предполагает спред к ОФЗ в порядка 500бп). На наш взгляд, выпуск будет пользоваться высоким спросом со стороны инвесторов (в частности, розничных) и будет смотреться интересно при доходности 17.5% YTP и выше (купон 16.5%).
#corpbonds #borjomi
@pro_bonds