Бюллетень ЦБ "О чем говорят тренды": наши замечания

• Недавно опубликованный бюллетень ЦБ был интерпретирован ТГ-каналами как мягкий и не призывающий к повышению КС на ближайшем заседании, так как документ обращает много внимания на замедление экономической активности и розничного кредитования в 3к24

• У нас же появился ряд замечаний к последовательности изложения и выводам. Перечислим их

💡Суждение бюллетеня об экономической активности за 2к24 с прошлого раза сильно изменилось

• В июльском бюллетене вывод о динамике ВВП за 2к24 звучал так:

"Оперативные индикаторы свидетельствуют о продолжении активного роста ВВП в 2к24"

• В сентябрьском же бюллетене, после выхода твердой статистики Росстата, суждение о динамике ВВП за 2к24 изменилось:

"Исходя из [...] предварительной оценки динамики ВВП, рост экономики в 2к24 мог значительно замедлиться"

=> на наш взгляд, было бы правильно обратить внимание на уже случившееся значительное охлаждение экономики в 2к24, иначе может показаться, что оно началось недавно

💡Документ не объясняет, почему значительное замедление роста ВВП в 2к24 , обнаружевшееся в твердых данных Росстата, тем не менее сопровождалось одновременным существенным ускорением текущих темпов инфляции в 2к24

• В бюллетене представлена декомпозиция роста цен на шоки спроса и предложения, но истории и объяснения в них нет

• На наш взгляд, как раз замедление экономической активности в 2к24 при одновременном существенном росте текущего ценового давления может быть свидетельством исчерпания доступности факторов производства

• Значительное замедление роста ВВП в 2к24 не стало дезинфляционным. Охлаждение ВВП в 3к24 может тоже таковым не стать, если оно вызвано исчерпанием доступности факторов производства – особенно трудовых https://t.iss.one/xtxixty/4620

💡Суждения о замедлении экономической активности в 3к24 вновь основаны на динамике финансовых потоков и конъюнктурных опросах

• И то, и другое, на наш взгляд, являются слабыми метриками текущей экономической активности https://t.iss.one/xtxixty/4630

• В прошлый раз, как мы писали выше, суждение о динамике ВВП за 2к24, основанное на тех же оперативных индикаторах, видимо, оказалось преждевременным

• Более интересный сюжет – как раз в твердой статистике Росстата о динамике строительства, но про этот сюжет документ несправедливо умалчивает

• В твердой статистике Росстата за июль охлаждения ни на рынке труда, ни в потребительском спросе не наблюдалось https://t.iss.one/xtxixty/4588. Динамика строительства едва ли не самая интересная часть статистики и устойчивость его замедления – важный предмет дискуссии. Про стройку мы писали отдельно https://t.iss.one/xtxixty/4619

💡Динамика розничного кредитования отвлекает на себя непропорционально много внимания

• Основной сюжет в банковском кредитовании – это корпоративное кредитование

• Корпоративное кредитование создает в разы больше совокупного номинального спроса в экономике и "новой" денежной массы, чем розничное https://t.iss.one/xtxixty/4579

• Так, в июле, корпоративный кредитный портфель прибавил 1.8 трлн руб. – это больше, чем всё банковское кредитование (включая розничное) может генерировать, чтобы прогноз ЦБ по динамике требований банков к экономике сбылся https://t.iss.one/xtxixty/4575

• Для сравнения, кредитный портфель физлиц в июле прибавил 0.4 трлн руб. – в 4 раза меньше

@xtxixty

❔Минэкономразвития обновило прогнозы – что в них примечательного?

• Прогнозы Минэка идут в основу бюджетных проектировок Минфина на 2025-27 гг.

💡Основные изменения следующие:

i) выше цена на нефть на 2024-25 и вместе с ней профициты торговли и текущего счета => в результате курс рубля крепче в 2024-25, чем ожидалось раньше

ii) инфляция в 2024 сложится выше прогноза ЦБ – составит 7.3% г/г против прогноза ЦБ в 6.5-7%

iii) реальный рост ВВП в 2024 окажется выше, чем ожидалось раньше, что скажется и на динамике номинального ВВП, – рост на 3.9% г/г близок к верхней границе прогнозного диапазона ЦБ в 3.5-4% г/г

@xtxixty

Макро – week ahead

🗓Чего ждать на этой неделе?

🔑Банк России примет решение по ключевой ставке:

i) инфляция складывается выше прогноза ЦБ в 6.5–7% г/г – и Минэк, и консенсус ждут, что по итогам 2024 она составит 7.3% г/г

ii) динамика кредитования в июле–августе, скорее всего, оставалась выше прогнозной траектории ЦБ

iii) инфляционные ожидания экономических агентов растут

iv) ВВП идет близко к верхней границе прогноза ЦБ в 3.5–4% г/г – Минэк ждет роста на 3.9% по итогам года

v) напомним, в июльском прогнозе ЦБ диапазон средней КС на остаток года был равен 18–19.4% – верхняя граница соответствует повышению КС до 20.00% уже в сентябре

=> КС должна идти по верхней границе или выше прогнозного диапазона регулятора, а ЦБ, на наш взгляд, будет выбирать между повышением ставки до 19.00% или 20.00%

• До заседания ЦБ опубликует данные о ценовых ожиданиях предприятий в сентябре и платежном балансе за август

• Росстат отчитается об инфляции в августе (наша оценка +0.14% м/м | 9.0% г/г) и с 3 по 9 сентября (ждем +(0.01 – 0.07)% н/н), а также расскажет о ВВП по производству в 2к24

⏪Новости макро прошлой недели

• По оперативным данным, динамика корпоративного кредитования в августе не замедлилась в сравнении с июлем – т.е. динамика всего кредитования, скорее всего, вновь оказалась выше прогноза ЦБ

• Минэк обновил свой макропрогноз: инфляция по итогам года в нем складывается на уровне 7.3% г/г против прогноза ЦБ в 6.5–7% г/г, а рост ВВП – на уровне 3.9% г/г, близко к верхней границе прогноза ЦБ

• В августе профицит бюджета за месяц составил 0.8 трлн руб., а накопленный с начала года дефицит сократился до 0.3 трлн руб. Ненефтегазовые доходы продолжают складываться выше плана, а импортный НДС в августе сжался на 15% г/г

• Согласно результатам сентябрьского раунда макроопроса консенсус, скорее, ждет, что ЦБ повысит ставку в сентябре на 100 бп и остановится на этом. Прогноз же медианного аналитика по инфляции выше, чем у ЦБ – 7.3% г/г

📊IMOEX за неделю снизился на 1%, курсы ЦБ USDRUB и CNYRUB на конец недели – 89.8 и 12.5

@xtxixty

Дорогие читатели!

• В приложении очередной выпуск Макро на неделе

#всёзаписано #невырубишьтопором #макропись #умеемтехать

@xtxixty

ВВП охлаждался – инфляция ускорялась

• Оперативные данные Росстата за 2к24, по нашим оценкам, соответствуют замедлению темпов роста ВВП до ~1.5% SAAR* против ~4.5% SAAR в 1к24

=> в 2к24 экономическая активность значительно охладилась

• Одновременно текущее ценовое давление в 2к24 усилилось против 1к24 по всем метрикам:

i) текущие темпы инфляции выросли до 8.6% SAAR против 5.9%

ii) в базовом ИПЦ – до 9.2% SAAR против 6.8%

iii) в медианном ИПЦ и без волатильных компонентов – до 6% SAAR против 5.8%

❔О чем это может говорить?

💡Обратимся к резюме обсуждения ключевой ставки:

"Некоторые признаки замедления роста экономической активности [...] при ускорении текущего роста цен могут отражать исчерпание доступности факторов производства"

* SAAR = с поправкой на сезонность и в пересчете на год

@xtxixty

ДКП = тележка, балансирующая шест

• Тележка, балансирующая шест, должна двигаться сильнее, чем верхний конец шеста, который пытается отклониться

• Тогда динамическая система останется в устойчивом равновесии

💡Это физическая аналогия ДКП:

если инфляция отклоняется от равновесия, то ключевая ставка, как балансер, возвращает динамическую систему в устойчивое равновесие...

... но изменение ставки (балансера-тележки) при этом должно быть сильнее, чем отклонение инфляции (верхнего конца шеста)

@xtxixty

⚡️Росстат: инфляция за август 0.2% м/м | 9.1% г/г

💡Вновь выше оценок из недельных данных, по нашим расчетам, соответствует 8.7% SAAR*

* С поправкой на сезонность и в пересчете на год

@xtxixty

Недельная инфляция: если бы у нас работал капслок, мы бы писали капслоком

Индекс цен с 3 по 9 сентября вырос на 0.09% н/н

i) соответствует 0.16% н/н с.к.* | 8.5% SAAR

ii) годовая инфляция, по нашим оценкам, составила 9.0% г/г

iii) средняя инфляции за последние 7 лет (за исключением 2022 г.) для этой недели составляет 0.00%, целевая – -0.01% н/н

iv) выше наших ожиданий в (0.01 – +0.07)% н/н

⚖️Метрики базовой инфляции выросли с прошлой недели:

i) инфляция без плодоовощей и авиаперелетов – до 0.18% с 0.08% н/н с.к.

ii) медианная инфляция выросла – до 0.06% н/н с.к. с 0.05% н/н с.к.

iii) доля товаров, индексы цен с с.к. на которые растут быстрее цели в 4%, – до 53% с 52%, а доля товаров, индексы цен на которые растут, – до 78% с 70%

🎯Наш прогноз на сентябрь: +0.3% м/м | 8.4% г/г

** с.к. = с сезонной коррекцией

@xtxixty