🌱 Командные высоты: Холодный расчет

Bloomberg Economics ищет аналитиков:

• Political Scientist

• Critical And Emerging Tech

• Latin America GeoEconomics

🗝 Пусть все получится

@c0ldness

Конкуренция за место в российском макро обостряется

Суд раскрыл суть претензий итальянской группы UniCredit к ЕЦБ по вопросу сворачивания операций в России. Банк просит полностью или частично отменить это решение и приводит для этого пять аргументов:

🔵 Был нарушен принцип «надлежащего управления», поскольку ответчик не проводил «надлежащее расследование», не изложил причины принятия своего решения о предписании от 22 апреля и нарушил процессуальные требования;

🔵 Был нарушен принцип «надлежащего администрирования», поскольку обязательства, вмененные UniCredit, противоречивы;

🔵 Решение ЕЦБ представляется невозможным для исполнения ab origine. Этот аргумент сводится к тому, что оспариваемые требования ЕЦБ были изначально (ab origine) неисполнимы, поясняет советник коллегии адвокатов Pen & Paper Роман Кузьмин. «Любое требование регулятора должно обладать свойством исполнимости, в противном случае оно будет являться незаконным», — говорит юрист.

🔵 Был нарушен «принцип соразмерности, уважения частной собственности UniCredit SpA и его свободы ведения предпринимательской деятельности»;

🔵 По мнению истца, у ЕЦБ нет полномочий на принятие решения ratione loci. «Имеется ввиду, что вменяемые нарушения были совершены за пределами территориальной юрисдикции ЕЦБ, которая ограничена территорией ЕС», — добавляет Кузьмин.

Каковы шансы на победу, может ли разбирательство стать прецедентным и в каких случаях примеру итальянцев могут последовать другие европейские банки, в том числе Raiffeisen, — в материале РБК.

Мои отношения с госбанком прекращены. Теперь будет больше свободы здесь и в другом публичном пространстве.

За 1,5 года хорошо прокачался ещё и в сфере недвижимости. Как будет развиваться рынок в новых условиях без льготной ипотеки, где узкие места, а где есть запас прочности, какие данные корректные, а на какие лучше не смотреть — все это останется в сфере личных интересов, наравне с финансовыми рынками и макроэкономикой.

Если кому отказывал ранее в сотрудничестве, можно вернуться...

@truevalue

Что важнее для инфляции: размер дефицита или динамика расходов бюджета?

В чате Холодного расчета произошла дискуссия о MMT, достойная быть не только на задворках макро-телеграма, но и на заседаниях ЦБ или какой-нибудь межведомственной комиссии по проекту бюджета. #MMT

Ниже мои ответы (вся дискуссия - в комментариях):

📈 Динамика расходов, которые идут в реальную экономику, первична для инфляции. Бюджет либо прямо создают спрос на товары и услуги, либо платит зарплаты и пособия домохозяйствам, преимущественно невысокого достатка с низкой нормой сбережения.

Так что надо делать скидку на рост финансовых расходов бюджета – процентов по госдолгу и компенсаций банкам по льготным кредитам. Они также чьи-то доходы, но на инфляцию влияют слабо и, как правило, просто увеличивают объем активов (денег).

📉 Дефицит бюджета – вторичен. Это чисто финансовая составляющая, опосредованно влияющая на спрос в реальной экономике. Разница между доходами и расходами либо забирает активы (деньги) у частного сектора (профицит), либо их создает (дефицит), обеспечивая чьи-то сбережения (обычно в национальной валюте, но не совсем суверенные страны занимают в чужих валютах).

Точно также активы и сбережения создаются частным кредитом или профицитом внешней торговли. Мы же не говорим "чем больше торговый баланс или сальдо текущего счета, тем больше инфляция", хотя, по сути, этот "дефицит" внешнего сектора также создает финансовые активы и чьи-то сбережения.

Но для EM есть проблема валютного курса, на который влияет именно финансовая составляющая. И общий дефицит бюджета, и рост частного долга, и приток валюты от внешней торговли. Так, в Бразилии низкий первичный дефицит бюджета, но огромный для EM общий (~9% ВВП). При низком профиците внешней торговли или ставках в стране может быть постоянное ослабление курса, как в Турции.

В РФ общий дефицит бюджета 1-2% не играет роли, когда до 10% ВВП (~20 трлн в год) создается частного долга. А при высоких ставках все больше кредита будет создаваться лишь для уплаты процентов, включая банковские депозиты.

▪️А что с льготным кредитованием? Популярно мнение, что расходы бюджета на кредиты по льготным ставкам создают в разы больше спроса. Здесь важно не путать причину и следствие. Расходы бюджета на новые льготные кредиты не так велики. Основная часть компенсаций банкам из бюджета идет по ранее выданным кредитам. При этом повышение ключевой ставки ЦБ как раз создает и дополнительный спрос на льготные кредиты, и повышенные расходы бюджета по компенсациями банкам (квази-госдолг).

▪️А как быть с повышением налогов? MMT не предписывает повышать налоги, чтобы балансировать бюджет. Есть разные налоги, которые по-разному влияют на уровень цен. В нормальной системе действуют автоматические стабилизаторы. Например, при прогрессивной системе происходит налоги растут быстрее доходов частного сектора.

Сама идея поиска доходов бюджета для балансировки бюджета обычно является проинфляционной. Индексации акцизов, утильсборов, НДС сами увеличивают уровень цен. Прогрессивную систему нужно было ввести для автоматического стабилизатора, но, когда её вводят, чтобы забрать у богатых и потратить на бедных, будет проинфляционный эффект.

💡 MMT считает, что фискальная политика в целом более эффективна, чем монетарная для управления инфляцией. Хотя обе могут иметь проинфляционные эффекты. Повышение ставки после определенного уровня создают все больше издержек, которые перекладываться в цены. Кроме того, высокая ставка все больше замещает рыночный кредит льготным при неизменности роста денежной массы. Можно повышать ставки или налоги, доходы и расходы бюджета, плохо влияя на инфляцию… и "хорошо" на финрынки (в негативном смысле).

Поэтому для управления инфляцией лучше рассматривать весь спектр решений от ограничения динамики расходов, развития конкуренции и антимонопольной политики, стимулирования инвестиций… до ограничения определенных видов кредитования, волатильности курса и стимулирования сбережений не только с помощью ставки.

@truevalue

Что 200 лет ошибок военных мобилизаций говорят о действующем подходе? Резюме наших тезисов международном опыте мобилизаций:

• Действующая модель мобилизации на основе добровольческой инициативы - результат внутреннего компромисса

• Добровольческая кампания и инструменты привлечения труда в промышленность направлены на одну и ту же демографию мужчин с полной занятостью

• Эта модель в международной практике показывает себя как дестабилизирующая для производственного комплекса из-за конфликта за трудовые ресурсы между промышленностью, вооруженными силами и другими частями экономики

• Обострение борьбы за трудовые ресурсы обычно приводит к смене фокуса и целевом таргетировании возрастных групп с низкой занятостью

@c0ldness

📈 Инфл. ожидания населения растут дальше

По оперативным данным ЦБ:

📌 Рост инфл. ожиданий (ИО) в августе с 12.4% до 12.9% (макс. с декабря-23) при повышении наблюдаемой инфляции с 14.2% до 15%

📌 Парадокс - у респондентов БЕЗ сбережений и ИО, и набл. инфляция снизились (но остаются высокими), рост только у тех, кто ИМЕЕТ сбережения

Структурно различия в реакции тут сохраняются, но для ЦБ важна динамика, и здесь пока без разворота. Возможно, помимо тарифов и сообщений в СМИ о скором росте цен на отдельные товары, это реакция на волатильность курса, массовые проблемы с импортом, ожидания повышения утильсбора и общую неопределенность.

Для ЦБ - причин для оптимизма нет, нейтральные цифры по инфляции + рост ИО = повышение вероятности дальнейшего роста ставки, хотя тут ЦБ может учитывать и продолжающееся ужесточение ДКУ. Однозначно сказать, что повышение ставки в сентябре предопределено, я пока не могу.

Глава субъекта федерации поддержал покупателей ОФЗ-ПД

@c0ldness

Доходности ОФЗ на участке 3-7 лет выросли, в т.ч. доходность на 5 лет до 16.2% из-за трех вещей:

• оценка роста цен в 16% скг Банка России оказалась выше нашей оценки в 10.5% и близких оценок коллег, вероятно в силу отличий сглаживания ЖКУ

• сохраняющегося роста планов по повышению цен предприятий и ожиданий потребителя

• эскалации вооруженного конфликта, который создает риски повышения расходов федерального бюджета сверх прежних планов

Консенсус экономистов: "неопределенность сохраняется, поживем-увидим, рано прогнозировать"

Реальность:

• Консесус по потолку доходности ОФЗ 5 лет

• Ключевая ставка 18% сегодня = 13% ОФЗ 5 лет в 1кв25

@c0ldness

Повторим эксперимент - кто-нибудь в чате продавал ОФЗ последнее время в основном из-за этих причин?

Я свои ОФЗ продавал в основном из-за комментов недавних от ЦБ, что надо ДКУ ужесточать.

Насчет Турции, на многие вопросы отвечает последний страновой доклад МВФ. Он был последний 1,5 года назад, правда.

За счет кого кредиты дешевые - низкая доходность госбумаг в лире - пишут, регуляторными мерами заставляют банки выкупать, потому и такая кривая госдолга.

Кто там пострадал от сидения в лировом кэше во время девальвации - пишут, самые бедные слои населения пострадали, у них больше всего доля кэша и депозитов в лирах была в сбережениях, у богатых сбережения были долларизированы + сильно подорожала их недвижимость. В целом население от девальвации выиграло за счет сильной долларизации депозитов и удорожания недвижимости, net worth в заметном плюсе, но сильно неравномерно, при этом реальные зарплаты в 2022 заметно упали.

За счет кого банкет - за счет всех остальных секторов : предприятий, банков и госсектора, включая Банк Турции - у них чистая валютная позиция была сильно отрицательная, в отличие от населения. При этом, например, roe банковского сектора был в 2021 г около 13%, а курс доллара к лире вырос за год на 79%.

Рост ВВП в 2021 и 2022 был высокий, но, во-первых, он был перед этим слабый в 2019 и 2020, кроме постковидного восстановления там еще до ковида был отрицательный гэп ВВП.

Во-вторых: ВВП 2021 - рост 11,4%, частное потребление +8,7%, госпотребление +0,4%, чистый экспорт +6,4%, инвестиции -4,1%. ВВП 2022 - рост 5,5%, частное потребление +8,4%, госпотребление +0,4%, чистый экспорт +1,5%, инвестиции -4,8%.

То есть, повезло с внешнеэкономической конъюнктурой + проели капитал банков и частично оборотку предприятий, кто не попал в счастливые получатели льготных кредитов.

Медианный эквити-стратег: Рано прогнозировать, посмотрим что со ставками, неопределенность особенно высока, что-то что-то геополитическая напряженность

⭐️ ⭐️ ⭐️ ⭐️ ⭐️ эквити-стратег:

@c0ldness