🪨 Мы снижаем целевую цену акций Распадской с 530 руб. до 460 руб. и меняем оценку на Держать (цена закрытия во вторник 392,5 руб). Причина — слабые операционные и финансовые результаты компании за 2023 год и отсутствие прогресса с редомициляцией материнской компании Evraz. В краткосрочной перспективе мы не видим факторов роста котировок. На долгосрочном горизонте акции Распадской остаются ставкой на возврат к выплате дивидендов с двузначной доходностью.

⚪️ На этой неделе правительство утвердило первый список экономически значимых организаций (ЭЗО), в который не вошли структуры Evraz. Хотя мы не исключаем, что структуры Evraz могут появиться в более поздних версиях списка, сроки редомициляции выглядят неопределенными.

⚪️ В пятницу Распадская опубликовала операционные и финансовые результаты за 2023 год, которые оказались слабее наших ожиданий. Мы прогнозируем дальнейшее ухудшение показателей в 2024 году из-за снижения цен на уголь, влияния экспортных пошлин (9% EBITDA) и инфляции затрат. Мы ожидаем, что EBITDA сократится за год более чем на 20% до 45 млрд руб. при рентабельности 24%.

⚪️ Ключевым драйвером для роста котировок Распадской остается возврат к дивидендным выплатам, который возможен только при «переезде» материнской компании Evraz. На конец 2023 года на балансе Распадской было примерно 30 млрд руб. денежных средств при почти полном отсутствии долга. Это эквивалентно 11% от рыночной капитализации компании, или 45 руб. в пересчете на одну акцию. Однако в краткосрочной перспективе мы не видим факторов роста для котировок Распадской в отсутствие прогресса с редомициляцией Evraz.

Автор: #Мария_Мартынова, #Андрей_Карагодин

#акции $RASP

💿 Сегодня РУСАЛ опубликовал отчетность по МСФО за 2П23.

✏️ Что с показателями?

• Продажи алюминия в 2П23 выросли на 15% п/п в натуральном выражении благодаря реализации товарных запасов. Это позволило более чем компенсировать снижение средней цены реализации на 5% п/п и увеличить выручку на 5% п/п. Впрочем, выручка оказалась выше нашего прогноза и ожиданий рынка лишь на 1–2%

• Себестоимость продукции сократилась на 10% п/п до $2 062 за тонну алюминия, чему способствовало ослабление рубля.

• EBITDA выросла на 71% п/п из-за эффекта низкой базы, превысив консенсус-прогноз на 2%, а наш прогноз — на 8%. Рентабельность по EBITDA повысилась до 8% с 5% в 1П23.

• Свободный денежный поток (СДП) увеличился до $0,7 млрд, опередив наш прогноз на 40%. В основном это объясняется значительным высвобождением оборотного капитала.

• Чистый долг сократился на 8% п/п, благодаря чему на фоне роста EBITDA коэффициент «чистый долг/EBITDA» удалось снизить до 7,4 с 12,3 по итогам 1П23.

✏️ Наше мнение

Результаты оказались лучше консенсус прогноза и наших ожиданий. Приятным сюрпризом стало существенное улучшение СДП, доходность которого по итогам полугодия составила 13%. Сокращение товарных запасов, вероятно, указывает на прогресс в переориентации поставок в Азию. Так, поставки в Китай по итогам 2023 года выросли в 2,5 раза, а их доля в выручке достигла 23% (в 2022 году — 8%). Впрочем, это негативно отразилось на цене реализации, поскольку премии на азиатских рынках ниже.

✏️ Взгляд на акции

Хотя финансовые результаты улучшились, мы все же с осторожностью относимся к акциям РУСАЛа: долговая нагрузка компании все еще велика, и без заметного роста цен на алюминий она будет снижаться продолжительное время, поскольку капиталовложения будут высокими, а дивиденды от Норникеля — низкими.

Автор: #Мария_Мартынова, #Андрей_Карагодин

#акции $RUAL

💿 Вчера Арбитражный суд Москвы приостановил производство по иску НЛМК к ФАС. Напомним, что в апреле 2021 года ФАС возбудила дела против трех металлургических компаний (Северстали, ММК и НЛМК), обвиняя их в нарушении антимонопольного законодательства. В январе Арбитражный суд Москвы признал законным решение ФАС оштрафовать Северсталь, но в феврале компания подала апелляционную жалобу.

Наше мнение. Приостановка судебного производства не означает его прекращения. Хотя причины такого решения не раскрываются, мы не исключаем, что оно может быть связано с рассмотрением апелляции Северстали (слушание по ней назначено на 23 апреля). Мы считаем новость нейтральной для НЛМК. Даже при худшем сценарии сумма штрафа не очень велика (по нашим оценкам, она составляет менее 1% рыночной капитализации НЛМК). Мы по-прежнему позитивно смотрим на акции НЛМК с учетом потенциального возобновления дивидендных выплат. Кроме того, у компании привлекательная оценка, и мы считаем ее фаворитом среди сталелитейных компаний: по коэффициенту EV/EBITDA 2024о акции НЛМК торгуются с дисконтом более 20% к Северстали.

Автор: #Мария_Мартынова, #Андрей_Карогодин

#акции $NLMK

❗️ США и Великобритания ввели новые санкции против российских алюминия, меди и никеля

Что произошло? В пятницу Соединенные Штаты запретили импорт алюминия, меди и никеля из России. Кроме того, США и Великобритания запретили их поставку на склады Лондонской биржи металлов (LME) и Чикагской товарной биржи (CME). Ограничительные меры действуют в отношении алюминия, меди и никеля, произведенных 13 апреля и позднее, и не распространяются на продукцию, произведенную из российских металлов.

Как это повлияет на российских металлургов? Российские компании последние два года перенаправляют свою продукцию на азиатские рынки, поэтому поставки в США сократились. Кроме того, США уже ввели высокие импортные пошлины против российских металлов в прошлом году: 200% для алюминия, 70% для меди и 35% для никеля. Исторически Норникель и РУСАЛ поставляли металлы напрямую покупателям, минуя склады LME и CME, поэтому и этот запрет не должен оказать сильного влияния. Кроме того, санкции не запрещают иностранцам покупать российские металлы, и сохраняется возможность поставлять металлы на Шанхайскую биржу металлов.

✏️ Наше мнение. Вряд ли санкции серьезно скажутся на объемах поставок металлов РУСАЛом и Норникелем, но, вероятно, компании будут продавать свою продукцию с дисконтом. Новые ограничения могут вызвать волатильность цен на металлы на LME и CME, поскольку Россия является крупным производителем: 9% никеля от общемирового показателя, 5% алюминия и 4% меди. По обеим бумагам оценка «Держать».

Автор: #Мария_Мартынова, #Андрей_Карагодин

#акции $RUAL $GMKN

💿 💿 На этой неделе Северсталь и ММК могут представить результаты по МСФО за 1К24. Первый квартал традиционно не самый сильный для сталеваров, однако ухудшение показателей будет временным. Уже в 2К24 сезонное оживление рынка должно привести к росту объемов продаж и цен на металлургическую продукцию, тогда как цены на сырье, скорее всего, снизятся.

Выручка обеих компаний в 1К24 существенно не изменилась, но EBITDA, как мы ожидаем, снизилась из-за роста затрат. У ММК снижение должно быть более внушительным — примерно на 18% кв/кв за счет низкой интеграции с добывающим сегментом и индексации зарплат. У Северстали снижение EBITDA, скорее всего, составит 8% кв/кв, поскольку компания обеспечена собственным железорудным сырьем, а зарплаты были индексированы позже — в 2К24.

Свободный денежный поток (СДП) у ММК снизился из-за увеличения капитальных затрат и оборотного капитала. Северсталь, напротив, покажет рост СДП по сравнению с предыдущим кварталом благодаря снижению капзатрат.

✏ Что с дивидендами? Мы ожидаем, что Северсталь возобновит выплаты квартальных дивидендов. Если компания выплатит 100% от СДП за 1К24, то дивиденд на акцию составит 35 руб. (доходность 2%). Однако мы не исключаем, что коэффициент выплат останется повышенным (за 2023 год он превысил 130%), поскольку у компании сохраняется чистая денежная позиция. От ММК мы ожидаем выплаты 150% СДП за 2023 год. Это соответствует дивиденду на акцию около 4 руб. (доходность — 7%, тогда как у Северстали и НЛМК — 10-11%). Оценка обеих компаний сейчас — «Держать». Потенциал роста до целевой цены в акциях ММК — 20%. Котировки Северстали уже достигли целевого уровня.

Автор: #Мария_Мартынова, #Андрей_Карагодин

#акции $CHMF $MAGN

⛏ Вчера ЮГК опубликовала ряд финансовых показателей за 2023 год (полная отчетность выйдет в субботу 27 апреля). Результаты компании существенно улучшились по сравнению с 2022 годом, поскольку выросла цена золота в рублях. Следующим важным событием для акций компании станет объявление дивидендов за 2023 год в мае.

◽️ EBITDA ЮГК за 2023 год выросла на 23% до 30,9 млрд руб., что выше консенсус-прогноза на 6% и совпадает с нашими оценками. Рентабельность повысилась до 46% по сравнению с 44% годом ранее.

◽️ Чистая прибыль в 2023 году составила всего 0,7 млрд руб., но годом ранее ЮГК понесла убыток в 20,1 млрд руб. из-за списания инвестиций в компанию Петропавловск. Показатель 2023 года немного ниже нашего прогноза, который составлял около 2 млрд руб. Вероятно, на чистую прибыль повлияли курсовые разницы.

◽️ Капиталовложения в 2023 году выросли на 24% до 22,1 млрд руб. в связи со строительством горно-обогатительного комбината «Высокое». Компания подтвердила, что пик инвестиционного цикла пройден. В последующие три года ЮГК планирует снижать капиталовложения.

◽️ Чистый долг по итогам года составил 62,8 млрд руб., что на 22% больше, чем в 2022 году. Причина — переоценка долга из-за ослабления рубля, т. к. большая часть долга у ЮГК в иностранной валюте. Долговая нагрузка осталась стабильной: коэффициент «чистый долг/EBITDA» в конце года был на уровне 2,0.

✏️ Совет директоров ЮГК в мае рассмотрит вопрос о выплате дивидендов. Напомним, что осенью компания сообщала о намерении выплачивать 50% скорректированной чистой прибыли при соотношении «чистый долг/EBITDA» ниже 3,0. Точный размер дивидендов оценить невозможно, пока не вышла полная отчетность. По нашим расчетам, с поправкой на курсовые разницы дивиденды могли бы составить 0,03-0,04 руб. на акцию с доходностью 3-4%.

❗️ Вчера мы провели вебинар с финансовым директором ЮГК Артемом Клецкиным, на котором обсудили результаты компании. Посмотреть вебинар в записи можно здесь.

Авторы: #Мария_Мартынова, #Андрей_Карагодин

#акции $UGLD

💿 На этой неделе мы посетили активы Норильского дивизиона Норникеля по приглашению компании. В Норильске добывается 73% от совокупной добычи сульфидных медно-никелевых руд всей компании, и там можно увидеть почти всю производственную цепочку: начиная от добычи руды и заканчивая выплавкой металла. Мы также посетили предприятие «Серной программы» — проект, который существенно улучшил экологическую обстановку в городе.

👉🏼 Сейчас компания активно инвестирует в развитие добывающих и обогатительных мощностей в Норильске, а также принимает меры по улучшению экологии в городе. Именно Норильский дивизион должен стать ключевой точкой роста производства компании в будущем. За время поездки мы посетили активы дивизиона, которые находятся в фокусе инвестпрограммы. Отчет читайте по ссылке.

Автор: #Мария_Мартынова

$GMKN

💿 В пятницу СМИ сообщили, что РУСАЛ рассматривает возможность выкупа акций после публикации финансовой отчетности за 1П24. Участники рынка восприняли эти сообщения позитивно. В пятницу котировки компании выросли на 2%.

👉🏼 Мы оцениваем эту новость с осторожностью. Хотя при текущих ценах свободный денежный поток РУСАЛа положительный, по состоянию на конец 2023 года его долг был довольно высоким — на уровне $7,9 млрд (соотношение «чистый долг/EBITDA» составляет 7,4). При этом денежных средств на балансе (на конец 2023 года) и дивидендов, полученных от Норникеля в 1К24, достаточно для покрытия примерно 130% краткосрочных обязательств. В текущих условиях высоких ставок свободный денежный поток предпочтительнее направить на погашение долга. Кроме того, выкуп негативно повлияет на ликвидность акций РУСАЛа (сейчас free float равен 18%).

Автор: #Мария_Мартынова, #Андрей_Карагодин

#акции $RUAL

⛏ В пятницу совет директоров ЮГК принял решение не распределять дивиденды за 2023 год.

Такое решение можно объяснить нехваткой ликвидности и нежеланием привлекать долг под высокие процентные ставки. На конец 2023 года краткосрочный долг ЮГК составлял 27,2 млрд ₽ (43% от общего долга) и покрывался денежными средствами лишь на 2%. Мы тем не менее ожидали скромных дивидендов от ЮГК за 2023 год — в размере около 0,03 ₽ на акцию с доходностью 3%, опираясь на дивидендную политику компании, заявленную во время IPO.

❗️ Решение не выплачивать дивиденды умеренно негативно для котировок. Также давление на котировки ЮГК в краткосрочной перспективе может оказать и возможное SPO. Компания может провести допэмиссию в размере до 14% акционерного капитала. Из позитивных моментов: возможное размещение повысит ликвидность акций.

Автор: #Мария_Мартынова, #Андрей_Карагодин

#акции $UGLD

⛏ Вчера совет директоров «Полюса» принял решение не выплачивать дивиденды за 2023 год. В прошлом году компания увеличила долг с целью выкупить собственные акции, при этом «Полюсу» предстоит вложить внушительный объём средств в развитие флагманского проекта «Сухой Лог».

👉🏼 По нашему мнению, акции «Полюса» оценены справедливо. Компания вступает в инвестиционный цикл, который продлится несколько лет, что ограничивает перспективы дивидендов, учитывая умеренную доходность свободного денежного потока (менее 10%).

Авторы: #Мария_Мартынова, #Андрей_Карагодин

#акции $PLZL