На форуме InvestLeaders проучаствовал в панельной дискуссии. Тема традиционная – куда вкладываться?


Замещающие облигации – самое привлекательное вложение на ближайшие 3-6 месяцев. Доходность 7-8% годовых в долларах/евро по Газпрому или Совкомфлоту с учетом риска девальвации выглядит лучше, чем 9% в рублях по тем же эмитентам.

Впрочем, такие же доходности 7-8% можно получить и в надежных западных облигациях. Поиск Bloomberg выдает более 400 долларовых несубординированных выпусков с инвестиционным кредитным рейтингом и доходностью выше 7% годовых. Преимущественно, это компании и банки не из США, а из Европы, Азии, Австралии. Еврооблигации китайских эмитентов с инвестиционным рейтингом вроде Xiaomi или Lenovo можно купить с доходностью выше 9% годовых.

Пока рубль избыточно крепкий, российские власти вряд ли будут ужесточать меры по контролю за движением капитала и препятствовать ослаблению нац. валюты. Впрочем, это может быстро поменяться.

Главный фактор риск (помимо геополитики) – огромная дыра в бюджете. Судя по данным MMI, без учета 400 млрд. поступлений от Газпрома в октябре бюджетный дефицит превысил бы 300 млрд. руб. Налоговое бремя с Газпрома будет распространяться широкими кругами по экономике. Самый простой способ собрать больше с населения – через инфляцию. С инвесторов – через отрицательные реальные ставки.

С учетом этого, самый очевидный инвестиционный совет на 2023 год – не хранить все свои сбережения внутри российской финансовой системы.

JP Morgan рекомендует закрывать шорты по облигациям emerging markets

Неожиданно хорошие данные по американской инфляции, которые были опубликованы на прошлой неделе, заставляют закрывать короткие позиции (или недовесы модельного портфеля) не только в акциях или чистой дюрации (US Treasuries), но и в облигациях emerging markets (которые обычно рассматриваются крупными инвестбанками и фондами в терминах спреда, т.е. независимо от базовых ставок). В понедельник вышла новость, что JP Morgan поднял рекомендацию по бондам emerging markets, номинированным в твердых валютах, с «ниже рынка» до «на уровне рынка», т.е. фактически посоветовал закрывать шорты по этому классу активов. На прошлой неделе похожие перекладки в модельном портфеле облигаций emerging markets сделали аналитики Citigroup, тактически увеличив риск. Это касается в том числе и бумаг, выраженных в локальных валютах emerging markets.

В отличие от центральных банков развитых стран, которые не спешили реагировать на высокую инфляцию, на emerging markets власти привыкли к кризисам и к борьбе с инфляцией, поэтому они повышали ставки намного быстрее и агрессивнее. Сейчас многие emerging markets заканчивают цикл ужесточения монетарной политики, что по логике должно быть позитивно для облигаций, выраженных в локальных валютах, однако ралли доллара и доходностей US Treasuries заставляли большинство крупных инвестбанков и фондов осторожно относиться к облигациям emerging markets независимо от их внутренних факторов. Сейчас – когда данные по инфляции заставили рынок задуматься о приближении пика долларовых ставок – инвесторы снова обращают внимание на облигации emerging markets.

На наш взгляд, шорты (или недовес по отношению к бенчмарку) в облигациях emerging markets сейчас держать не стоит, однако нужно ли их покупать обычным инвесторам – большой вопрос. Долларовые облигации emerging markets не выглядят особенно дешевыми – например, соответствующий ETF (EMB) с начала года упал примерно так же, как ETF американских облигаций с инвестиционным рейтингом (LQD), а дюрация EMB ненамного меньше, чем у LQD. По нашему мнению, точечные идеи в облигациях emerging markets найти можно, однако в целом облигации качественных западных компаний поинтереснее.

Облигации в локальных валютах тактически кажутся отличным выбором в текущей ситуации: они могут выиграть и от разворота тренда на рост доллара, и от завершения цикла роста ставок во многих emerging markets. Проблема в том, что исторически это очень плохой актив, поэтому они подходят только для кратко- или среднесрочных инвесторов, верящих в то, что разворот доллара близок или уже произошел. Таким образом, облигации emerging markets даже сейчас интересны либо как достаточно краткосрочный трейд, либо в плане поиска точечных идей.

https://finance.yahoo.com/news/jpmorgan-raises-outlook-emerging-hard-095358883.html

Сегодня 10 лет нашей компании УК Арикапитал. 🎈 В ноябре 2012 года я верил, что мои соотечественники заслуживают более профессиональный, эффективный и менее затратный по комиссиям рынок доверительного управления.


Все эти годы мы прилагали максимум усилий, чтобы сохранить и преумножить доверенные средства, оправдывая свое название (Ари – по-японски – муравей). В среднем за последние 7 лет результатом усилий была долларовая доходность ~7% годовых.
До решения проблемы с иностранными активами в НРД, операции с пайщиками и расчет стоимости пая нашего старейшего фонда зарубежных облигаций «Арикапитал – Чистые деньги» приостановлены. Но мы продолжаем активное управление в части незамороженных активов, сумев и в этом году заработать на фоне худшей за последние, как минимум, 30 лет конъюнктуры глобального долгового рынка.

Несмотря на то, что мы как и многие российские управляющие оказались ограниченными в возможности полноценного управления, надеюсь, что советы и идеи на этом канале помогут вам сохранить честно заработанные сбережения!

Британский рынок акций перестал быть крупнейшим в Европе

Франция обогнала Великобритания по суммарной капитализации фондового рынка, став крупнейшим рынком акций в Европе (по оценке Bloomberg). Британский индекс FTSE 100 в этом году потерял всего 11% в долларах с учетом дивидендов, что лучше и французского CAC 40, и S&P 500, однако более маленькие британские компании, которые зависят от локальной экономики, упали из-за рецессии и проблем с бюджетом. Основа успеха Франции – динамика акций крупнейшей французской компании LVMH, которая фокусируется на предметах роскоши и владеет такими брендами как Christian Dior, Louis Vuitton, Givenchy, Guerlain, Moët & Chandon, Hennessy и др. На фоне новостей о возможном смягчении коронавирусных ограничений в Китае акции LVMH с начала ноября выросли на 17% в долларовом выражении (для европейских товаров роскоши основной потенциал роста – именно Китай).

Британский рынок акций по сравнению с французским является более защитным: в соответствующем ETF (EWU, iShares MSCI United Kingdom ETF) очень велика доля базовых потребительских товаров (18,4%) и фармы (13,2%). Крупнейшим сектором с весом 18,9% являются финансы (в значительной степени из-за HSBC), большой вес также у нефтегазовых компаний (14,4%) – в нынешнем году эти секторы по факту оказались защитными из-за роста процентных ставок и цен на нефть. Топ-5 британских компаний по капитализации – AstraZeneca (фарма), Shell, Unilever (производитель средств гигиены Dove и т.д.), HSBC и BP.

Во Франции, наоборот, из-за LVMH очень велика доля неосновных потребительских товаров (т.е. тех, от которых потребителям легко отказаться в случае ухудшения финансового положения). Этот сектор составляет 26,7% EWQ (iShares MSCI France ETF). Остальные компании из топ-5 по капитализации – нефтегазовая TotalEnergies, Sanofi (фарма), L'Oreal и Schneider Electric.

На наш взгляд, потеря Британией статуса крупнейшего рынка акций в Европе подчеркивает то, насколько сильно недооценен этот рынок. Топовые британские компании работают на глобальный рынок и в большинстве своем мало отличаются от американских аналогов, но торгуются существенно дешевле по мультипликаторам. Удивительно, но недавние проблемы с британским бюджетом по факту негативно влияли на динамику индекса FTSE 100 несмотря на то, что топ-10 компаний, составляющие более 50% индекса, являются глобальными игроками и почти не зависят от локальной экономики.

https://www.profinance.ru/news/2022/11/14/c7d1-frantsiya-lishila-velikobritaniyu-titula-strany-s-samym-dorogim-rynkom-aktsij-v-.html

ЦБ включает печатный станок?

Сегодня Минфин РФ разместил рекордный объем ОФЗ на 823 млрд. руб., превысив предыдущий максимум почти в 2 раза.
Большая часть объема (750 млрд. руб. по номиналу) пришлась на выпуск 29022 с погашением 20.07.2033 и плавающей ставкой купона, равной ставке межбанковского кредитования Ruonia. Средневзвешенная цена размещения составила 96,34% от номинала.

На наш взгляд, выпуск вряд ли может быть интересен рыночным инвесторам. Ставка Ruonia примерно равна ставке ЦБ РФ. Если быть точным,за последние 5 лет среднее значение Ruonia на 0,18% пункта ниже ключевой ставки ЦБ РФ. Для консервативных инвесторов, опасающихся роста ставки ЦБ, лучшим вложением будут более короткие выпуски-флоутеры либо просто обычные ОФЗ с ближайшими сроками погашения. Для спекулятивно настроенных инвесторов, ожидающих снижения ставки ЦБ, подходят длинные выпуски обычных ОФЗ, которые сейчас торгуются под доходность к погашению более 10% годовых.

Скорее всего, долгосрочные ОФЗ с плавающей ставкой покупают гос. банки, которые получают под них рефинансирование в ЦБ РФ. Если историческое соотношение между ставками ЦБ и Ruonia сохранится, то такое инвестирование принесет финансовый результат в диапазоне 0,0-0,2% годовых.

Таким образом, Минфин решает проблему бюджетного дефицита за счет средств ЦБ, что похоже на QE, которое проводили ФРС и другие центробанки во время пандемии, и попросту означает включение печатного станка. Увеличение рублевой денежной массы в этом году идет самыми быстрыми темпами с 2011 года и в какой-то момент станет дополнительным фактором инфляции и ослабления курса рубля. Правда, текущие темпы роста М2 (13% за первые 9 месяцев) – все еще недостаточно сильные, чтобы самостоятельно дестабилизировать курс. В 2004-2007 гг. денежная масса росла темпами >40% годовых, но вылилось это в масштабную девальвацию только в 2008 году, когда разразился глобальный кризис.
https://www.vedomosti.ru/finance/news/2022/11/16/950678-minfin-razmestil-ofz

Гибриды побеждают электромобили по надежности

Известное американское издание Consumer Reports опубликовало обзор по надежности разных автомобилей. Среди лучших по данному показателю оказались гибриды, сочетающие использование батареи с традиционным двигателем внутреннего сгорания. 100%-е электромобили, наоборот, имеют существенные проблемы с надежностью. “The reliability of electric vehicles is not great. In fact, the majority are actually below average,” – прокомментировал Jake Fisher, занимающийся тестированием автомобилей для Consumer Reports. Tesla заняла 19-е место из 24, а большинство других электромобилей – примерно также или ниже. Тем не менее, это большое улучшение: в прошлом году Tesla была предпоследней. Интересно, что последнее место занял Mercedes-Benz, чьи технологии оказались слишком сырыми для реальных потребителей.

Издание делает вывод, что гибриды становятся «золотой серединой» для потребителей, сочетая хорошую экономику, большую экологичность и высокую надежность, а электромобили пока еще недостаточно отработаны, чтобы на них можно было полностью полагаться. “Hybrids just really seem to be the sweet spot. You get the efficiency, you get the reliability, you don’t have to change your way of life like you might have to with an EV.” – прокомментировал Jake Fisher, занимающийся тестированием автомобилей для Consumer Reports.

Проблемы с надежностью электромобилей – серьезное препятствие для их массового внедрения. Сможет ли Tesla стать таким же массовым производителем как Toyota или Volkswagen? Если нет, ее акции слишком дорогие даже с учетом падения в 2 раза с начала года. Еще больше проблем у других автопроизводителей, которые сделали ставку на электромобили, однако не имеет силы бренда Tesla (например, General Motors). Электромобили и так низкомаржинальны, а если они еще будут плохо продаваться, то инвестиции в новые технологии могут никогда не окупиться. В практическом плане инвесторам не стоит покупать автопроизводителей только из-за дешевых мультипликаторов: многие компании не переживут переход на новые технологии, а кто из них победит – пока не ясно.

https://www.bloomberg.com/news/articles/2022-11-15/tesla-tsla-ranks-low-in-consumer-reports-survey-due-to-ev-problems

В октябре был дефицит валютной ликвидности

ЦБ РФ опубликовал обзор по ситуации на финансовых рынках в октябре. По оценке ЦБ, в октябре у банков были проблемы с валютной ликвидностью: «дефицит образовался за счет одновременного увеличения спроса на валютную ликвидность в начале октября у отдельных участников рынка в связи с оттоком средств с банковских счетов в «недружественной» валюте и снижения предложения валюты на фоне опасений расширения санкций». Кроме того, валюту активно приобретали физлица: нетто-покупки составили 73,8 млрд рублей. ЦБ честно признает: «Основной объем нетто-покупок пришелся на «токсичную» валюту – 70,9 млрд руб., тогда как юаней было куплено всего на 2,9 млрд рублей». Затем дефицит был ликвидирован за счет экспортной выручки: «В конце месяца по мере поступления валюты на рынок при отсутствии реализации санкционных рисков ситуация постепенно нормализовалась».

На наш взгляд, очень показательно, что дефицит валютной ликвидности возник даже при большом торговом профиците и высоких ценах на нефть. Мы считаем вероятной причиной дефицита невозможность для банков держать крупные суммы в «настоящей» валюте из-за санкционных рисков: банкам приходится балансировать валютные пассивы не полноценными валютными активами – например, деньгами на корреспондентских счетах или еврооблигациями – а разного рода суррогатами вроде внутренних валютных облигаций или, возможно, даже фьючерсов на Мосбирже. В этой ситуации всплеск спроса на настоящую валюту, которую можно перевести за рубеж, создал ее дефицит, который был ликвидирован только по мере поступления экспортной выручки. В этот раз все разрешилось благополучно для рубля, однако это произошло только благодаря все еще большому торговому профициту. По мере роста импорта и введения ограничений на экспорт российской нефти профицит торгового баланса будет сокращаться, поэтому следующие подобные шоки будут все более болезненными для курса рубля.

Для инвесторов можно сделать 2 основных вывода. Во-первых, падение рубля в следующем году может быть намного сильнее, чем представляет большинство участников рынка: мы не удивимся цифрам 200-300 и выше. Во-вторых, все внутренние валютные инструменты: и счета в российских банках, и внутренние валютные облигации, включая замещающие, и фьючерсы на Мосбирже – не являются по-настоящему валютными инструментами и будут защищать от девальвации только на ограниченном интервале снижения курса рубля до 100-120 за долл.

https://www.rbc.ru/finances/17/11/2022/637638b69a79474876606a21

https://www.cbr.ru/Collection/Collection/File/43472/ORFR_2022-10.pdf

Легендарный инвестор Howard Marks ждет больших скидок на рынках

Howard Marks – легендарный инвестор, основатель Oaktree Capital Management, крупнейшей в мире управляющей компании, специализирующейся на депрессивных (distressed) активах. На этой неделе в интервью Bloomberg он поделился своим мнением по поводу ситуации на рынке. Несмотря на свой скептицизм по поводу корректности любых макроэкономических прогнозов, Howard Marks рискнул предположить, что инфляция достигла пика, но ставки останутся в районе 5% на 5-10 лет. Это вызовет масштабные сдвиги в потребительском спросе и сделает многие виды бизнеса депрессивными. Год назад – на максимумах рынка – будущее казалось безоблачным, а текущий тренд на снижение рынков, наоборот, приведет к тому, что в какой-то момент будущее будет выглядеть безнадежным. Это и станет отличной возможностью для покупок. “A year ago the outlook was considered flawless and I think we’re going to reach a point where they consider it hopeless. And that’s when you get the big buys. That’s when you get to be a buyer of assets cheap and a maker of loans at high yields with safety,” – сказал Howard Marks.

Howard Marks – один из наиболее успешных инвесторов в мире, и к его мыслям стоит прислушиваться. В данном случае у нас очень похожий взгляд на ситуацию на рынке: текущая политика ФРС является самой жесткой за 40 лет, что рано или поздно приведет к рецессии и отличным ценам для тех, у кого останутся деньги для покупок упавших активов. Самое важное для инвесторов в текущий момент – гарантировать себе возможность остаться в числе тех, у кого будут деньги для покупок на дне.

В отличие от основателя Oaktree, мы не очень верим в то, что ставки останутся на текущих уровнях на много лет: это будет проблематично выдержать даже для экономики США, а в остальном мире при таких условиях дефолты станут по-настоящему массовыми. Однако даже в описанном им сценарии 5%-х ставок на 5-10 лет высококачественные облигации, скорее всего, будут неплохим выбором, принося нулевой или умеренно негативный доход на фоне обвального падения остальных активов.

https://www.bloomberg.com/news/articles/2022-11-17/oaktree-s-marks-sees-great-bargains-coming-as-recession-looms

Хедж-фонды ставят на разворот доллара

По данным CFTC, на прошлой неделе агрегированные данные по фьючерсам на CME указали на крупнейшие ставки против доллара с июля 2021 года. Во фьючерсах всегда есть 2 стороны, однако CME разделяет маркетмейкеров и управляющих фондами, что позволяет оценить спекулятивные позиции участников рынка. Большинство аналитиков топовых инвестбанков, по нашей оценке, не склонны верить в разворот глобального тренда на рост доллара, однако хедж-фонды, которые читают эту аналитику, не верят и агрессивно набирают позиции против доллара.

Основная причина, на наш взгляд, – ожидания того, что ставка ФРС близка к пику. На прошлой неделе предложенный главой ФРС индикатор – спред между ожидаемой через восемнадцать месяцев доходностью трехмесячных казначейских нот и ее текущим уровнем – стал отрицательным, указывая на то, что в будущем ставки будут скорее снижаться, чем расти. Ранее глава ФРС Джером Пауэлл говорил, что этот спред – лучший индикатор для оценки возможности снижения ставок (сейчас он смягчил эту позицию, указывая на ожидаемое снижение инфляции как более важный фактор для спреда).

Что делать инвесторам: верить хедж-фондам или, наоборот, рассматривать данные по фьючерсам как contrarian индикатор? По нашей оценке, данные CFTC являются хорошим contrarian индикатором обычно только при достижении экстремальных значений, а агрессивное увеличение позиций с низкого уровня скорее сигнализирует начало нового тренда. Например, в 3-4 кварталах 2021 года хедж-фонды почти обнулили ставки против доллара, что предшествовало его мега-ралли в этом году. Возможно, инвесторам также стоит постепенно диверсифицироваться, покупая валюты, отличные от доллара. Еще неплохим вариантом могут стать акции компаний, которые зарабатывают в разных валютах, но относительно слабо зависят от экономического цикла, – это в первую очередь производители базовых потребительских товаров (Nestle, Unilever, Procter & Gamble, Coca-Cola и т.д.).

https://www.bloomberg.com/news/articles/2022-11-21/fund-managers-are-piling-on-dollar-shorts-on-peak-fed-hike-bets

https://www.profinance.ru/news/2022/11/19/c7ep-lyubimyj-indikator-pauella-podal-signal-o-gryaduschem-snizhenii-stavok-v-ssha.html

Что будет с бюджетом РФ в случае падения цен на нефть до $60?

Вчера на рынке нефти происходили драматические события: сначала нефть упала на 6% на сообщении Wall Street Journal о плане ОПЕК увеличить добычу нефти на 500 тыс. баррелей в сутки. После опровержения от Саудовской Аравии нефть отыграла большую часть потерь.
Котировки российского сорта Urals колебались еще сильнее - на минимуме падение превышало 7%, цена опускалась до $61,5 за баррель. На этот раз тревога оказалась ложной, но вероятность снижения стоимости нефти Urals до $60 за баррель становится все выше.
Что будет с доходами бюджета в таком случае?

Как видно на графике, между рублевой стоимостью нефти и нефтегазовыми доходами бюджета РФ почти 100% корреляция. Снижение цены до $60 при текущем курсе 61 руб. за долл. при прочих равных приведет к сокращению нефтегазовых доходов до 570 млрд. руб. в месяц. или 6,8 трлн. руб. в год. Минфин в проекте бюджета на 2023 год, отталкиваясь от цены Urals $70,1 и курса долл. 68,3 руб. закладывает получение 8,9 трлн. руб. Таким образом, бюджетный дефицит может вырасти с 2,9 трлн. до, как минимум, 5 трлн. руб. (Или еще больше, поскольку бюджет недополучит налоги и по другим статьям).

Наверное, еще не катастрофа, но курс 60 руб. за долл. явно несовместим с ценой 60 долл. за баррель российской нефти. Для того, чтобы выполнить план по доходам, не усугубляя и так рекордный 3 трлн. дефицит, российскому бюджету в 2023 году потребуется курс порядка 80 руб. за долл.

Европейские чиновники, похоже, прислушались к советам российских коллег, долго убеждавших, что установление потолка цен на российскую нефть приведет к дестабилизации рынка и ударит по самим европейцам. Как пишет РБК со ссылкой на Bloomberg, В ЕС рассматривают $65-70 за баррель в качестве предельной цены для российской нефти. Это означает, что фактически никаких новых ограничений не будет, именно по такой цене в последние несколько месяцев торговалась российская нефть.

Снижение опасений по поводу поставок российской нефти обрушивает стоимость российского сорта Urals на 7% до $62 за баррель.
https://www.rbc.ru/politics/23/11/2022/637dfce99a7947e8c505008f?from=from_main_1

P.S. интересно, может быть, евробюрократы, наконец то, догадаются, что нужно снять остальные санкции с россиян?:)

Для европейского туризма дешевый евро важнее россиян

Всемирная Организация Туризма (United Nations World Tourism Organization) опубликовала данные по восстановлению туризма в разных регионах. На первом месте Европа, которая восстановилась до 81% от уровня до пандемии коронавируса по количеству международных туристов. Причины – рост туризма внутри региона и увеличение числа прибывающих из США. По-видимому, евро стал настолько дешевым, что для жителей США отпуск в Европе становится не очень дорогим вариантом. В целом по миру индустрия путешествий в этом году будет составлять 65% того, что было до коронавируса (эта оценка по количеству туристов, а в денежном выражении, вероятно, намного выше). В США уровень восстановления примерно соответствует среднемировому, однако Всемирная Организация Туризма связывает это в основном с большими задержками в обработке заявок на визы, а не с дорогим долларом.

Интересно, что восстановление туризма в Европе произошло несмотря на резкое ужесточение визовых требований для граждан РФ. Вероятно, дешевый евро оказался более важным фактором: с конца 2020 года евро упал по отношению к доллару примерно на 20%, делая Европу отличным вариантом для отдыха американцев. На наш взгляд, туризм демонстрирует пример адаптации европейской экономики к ситуации фактического отделения от нее экономики РФ, которая ранее была сильно интегрирована в европейскую. В других сферах – таких как энергетика – это может быть сложнее и дольше, однако в итоге закончится также: Европа вернет конкурентные позиции в мире, а РФ лишится доступа к европейской экономике.

Для инвесторов столь быстрое восстановление туризма в Европе является хорошим напоминанием того, насколько дешев сейчас евро. Маловероятно, что евро восстановится также быстро, как он упал, однако в средне- и долгосрочном плане текущий курс дает отличные возможности для покупки активов в еврозоне.

https://www.bloomberg.com/news/articles/2022-11-23/europe-is-the-fastest-recovering-tourism-region-in-the-world

Друзья, приглашаем
6 декабря 2022 в 19-00 мск присоединиться к

Zoom семинару «Инвест. идеи на глобальном рынке облигаций»

Ведущие - эксперты УК Арикапитал
Алексей Третьяков, Основатель & CEO
Сергей Перминов, CFA, Главный аналитик

Программа
⚡️Обзор основных сегментов рынка долларовых облигаций (US Treasuries, Investment grade bonds, High-yield bonds, Emerging markets)
⚡️Инвестиционные идеи (малоизвестные примеры интересных и актуальных кейсов в step up coupon bonds, convertible bonds)
⚡️Разбор эмитентов еврооблигаций
(подробно разберем 5 наиболее актуальных эмитентов, выбранных участниками семинара).

Условия участия
Стоимость участия 23000 рублей.
Для клиентов любого из фондов под управлением УК Арикапитал на сумму более 500 тыс. руб. участие бесплатное.
Мы не стремимся зарабатывать на семинарах и в качестве альтернативы можно сделать благотворительное пожертвование в одну из организаций:
🌈 Гринпис России (российское отделение международной природоохранной организации)
☔️ Жизнь как чудо (благотворительный фонд помощи детям с тяжелыми заболеваниями).

✅ Сделайте полезный Новогодний подарок себе и доброе дело для окружающих!
Подробная программа и регистрация: https://www.aricapital.ru/events/seminar-2022-12/

Владелец укравшей у клиентов деньги криптобиржи FTX примет участие в престижном форуме

Sam Bankman-Fried, который был основным акционером криптобиржи FTX и привел FTX к банкротству, незаконно используя средства клиентов для спекулятивных ставок, не только находится на свободе, но и может принять участие в престижном форуме New York Times’ DealBook Summit. Вместе с ним будут выступать, например, Larry Fink, глава Blackrock – крупнейшей управляющей компании в мире, руководитель Netflix Reed Hastings, CEO Amazon Andy Jassy, глава Минфина США Janet Yellen и т.д. Это вызвало волну гневных комментариев в Твиттере: в 2008 году Bernie Madoff был арестован в течение 24 часов после того, как власти узнали о его финансовых преступлениях, а в 2022 году – также после того, как власти узнали о его финансовых преступлениях – Sam Bankman-Fried будет участвовать в New York Times’ DealBook Summit.

Ситуация, когда человек, который незаконно залез в средства клиентов на сумму порядка 10 млрд долларов и проиграл все это на спекуляциях, но остается на свободе и приглашен участвовать в престижном форуме, выглядит удивительной. Возможные причины – очень слабое регулирование криптовалют и/или слишком расплывчатые клиентские договоры. Вероятно, в столь громком деле справедливое наказание все-таки последует, но для инвесторов все это является очередным напоминанием внимательно смотреть, в какой юрисдикции находится финансовый посредник и кто и как его регулирует. Например, не только криптобиржи, но и многие провайдеры CFD/Forex и даже некоторые брокеры расположены в оффшорных странах, где защита прав клиента может оказаться затруднительной.

https://www.marketwatch.com/story/why-arent-you-in-jail-already-internet-erupts-after-sam-bankman-fried-confirms-participating-in-new-york-times-dealbook-11669295184

Главным бенефициаром заморозки зарубежных активов НРД становится … НРД

УК Ингосстрах-Инвестиции выпустила интересный обзор по Московской бирже. По мнению аналитиков, ММВБ довольно неплохо зарабатывает в кризисный год. Ингосстрах прогнозирует, что в 2022 году биржа получит 32,9 млрд. чистой прибыли, что станет новым рекордом, на 19% превысив результат 2021 года. Комиссионные доходы немного снизятся из-за уменьшения объема торгов акциями, облигациями и на срочном рынке. Зато процентные доходы (биржа размещает клиентские остатки) вырастут более чем вдвое – с 12,2 до 27,6 млрд. руб.

Примечательно, что одним из главных источников дохода ММВБ в следующем году могут стать средства нерезидентов. Все выплаты по российским ценным бумагам, принадлежащим нерезидентам, с марта 2022 года не перечисляются за рубеж, а остаются в НРД (депозитарий входит в структуру биржи). По оценкам наших коллег, объем средств на счетах типа «С» вырастет в 2023 году с 220 до 800 млрд. руб. За счет этих средств инвестиционный портфель ММВБ вырастет до рекордных 1,4 трлн. руб., что позволит зарабатывать еще больше процентных доходов несмотря на снижение ставки ЦБ РФ.

Таким образом, несмотря на проблемы, испытываемые российскими инвесторами, державшими свои зарубежные активы в НРД (это также касается и двух наших фондов «Арикапитал – Чистые деньги» и «Арикапитал – Глобальные инвестиции»), бизнесу самого НРД зеркальная блокировка активов не только не мешает, но, наоборот, помогает.

Для инвесторов ситуация, при которой как российский, так и европейский депозитарий обоюдно неплохо зарабатывают на размещении заблокированных клиентских средств (ранее СМИ сообщали о рекордной прибыли Euroclear), означает, что вряд ли вопрос разблокировки активов будет разрешен самими депозитариями. Остается только набраться терпения и дожидаться политического решения. Еще как вариант - купить акции ММВБ и надеяться на то, что биржа по крайней мере поделится частью своих сверхдоходов с миноритарными акционерами)

https://t.iss.one/truevalue/961

Что такое Step-up coupon bonds? И как получить бесплатную страховку от кредитных рисков. Практические советы для инвесторов в зарубежные облигации.

Как мы отмечали ранее, уровень % ставок на глобальном долговом рынке - привлекателен для начала покупок долгосрочных валютных облигаций. Теме выбора инструментов для инвестирования мы посвятим семинар 6 декабря и несколько постов в ближайшее время.

Один из наиболее интересных и актуальных на текущий момент сегментов глобального долгового рынка, на наш взгляд, еврооблигации с условием step-up coupon. Рассказываем, что это такое:

Step-up coupon – условие в проспекте эмиссии, предусматривающее повышение ставки купонного дохода в случае ухудшения финансового состояния эмитента облигаций. Обычно под ухудшением понимается снижение кредитного рейтинга. С точки зрения эмитента, такое условие ничего не дает, поэтому в последнее время подобные облигации размещались крайне редко. Тем не менее, на вторичном рынке есть достаточно ликвидные выпуски, которые может купить любой инвестор, имеющий счет в зарубежном брокере.

В этом году рост доходностей по долларовым корпоративным облигациям объясняется с одной стороны повышением ставки ФРС, с другой стороны ростом кредитных рисков. Но облигации с условием step-up coupon дают страховку от ухудшения рейтинга эмитента. В тех случаях, когда подобную облигацию можно купить с доходностью равной доходности по обычным облигациям этого же или сопоставимого эмитента, у инвесторов появляется возможность получить, по сути, бесплатную страховку.

Подобный пример – выпуск MTNA 7 10/15/39, выпущенный в 2009 году одной из крупнейших мировых сталелитейных компаний ArcelorMittal. ArcelorMittal имеет кредитные рейтинги инвестиционного уровня BBB-/Baa3 от агентств S&P и Moody’s. Выпуск MTNA 7 10/15/39 при покупке по текущей цене 101,7% обеспечит доходность 6,8% к погашению в 2039 году.
Для сравнения, средняя доходность по 20-летним BBB- облигациям сейчас - 6,2% годовых.
Условиями эмиссии предусмотрено, что в случае снижения кредитного рейтинга ниже инвестиционного уровня (BBB- или Baa3) любым из 2 агентств, за каждую ступень каждого агентства ставка купона увеличивается на 0,25% пункта, в общей словжности не более чем на 2%. Т.е. максимальная ставка купона по выпуску может составить 9% годовых в случае, если и S&P, и Moody’s понизят рейтинг сталелитейной компании на 4 ступени до B+. Средняя доходность по 20-летним B+ облигациям сейчас 8,4% годовых. Таким образом, чем ниже будет рейтинг ArcelorMittal, тем выгоднее это для держателей облигаций, главное, чтобы его кредитное качество не ухудшилось настолько, чтобы рейтинг провалился ниже уровня B+.

Сталелитейный бизнес – довольно волатильный. В периоды замедления глобального экономического роста цены на стать и рентабельность представителей отрасли проседает. Тем не менее, ArcelorMittal благодаря масштабу и широкой географической диверсификации прошёл не один кризис без серьезных опасений для инвесторов. Исторически ArcelorMittal имел высокий кредитный рейтинг BBB+ до кризиса 2008 года. Минимальный рейтинг, BB у него был в 2015 году. В 2018 году компания вернулась в категорию investment grade. В мае 2020 года агентство Moody’s понижало рейтинг до Ba1, но уже в августе 2021 вернуло на инвестиционный уровень Baa3, где он остается по сей день.

На Zoom-семинаре 6 декабря в 19-00 мы расскажем, какие еще выпуски с аналогичной структурой можно купить инвестору. Присоединяйтесь!

https://www.aricapital.ru/events/seminar-2022-12/

Goldman Sachs не верит в рецессию в США

Goldman Sachs опубликовал макроэкономический прогноз на 2023 год (обзор с задержкой выложен в общий доступ и доступен по ссылке). Аналитики банка рискнули пойти против консенсуса и предложили очень неординарный взгляд на перспективы экономики США: их ожидания по росту реального ВВП в 2023 году в 2 раза выше консенсуса, а вероятность рецессии – которую ждут многие – они оценивают всего в 35%.

Goldman Sachs считает, что этот цикл очень сильно отличается от предыдущих, поэтому ФРС сможет снизить инфляцию даже при очень слабом росте безработицы. Во-первых, перегрев рынка труда выражается в основном в очень большом количестве вакансий, а не в слишком низком уровне безработицы. По сути, избыточный спрос на рынке труда так и не реализовался, хотя и вел к росту зарплат. Снижение количества вакансий позволит затормозить рост зарплат, не требуя существенного роста безработицы. Во-вторых, нормализация производственных цепочек и баланса спроса между товарами и услугами (нарушенных во время коронавируса) только начала отражаться в статистике по ценам. Например, в следующем году одни лишь цены на подержанные автомобили могут обеспечить сокращение базовой инфляции примерно на 1 процентный пункт. В-третьих, долгосрочные инфляционные ожидания – независимо от способа их оценки – остаются стабильными. С учетом вышеизложенных причин Goldman Sachs ждет, что базовая инфляция в терминах предпочитаемого ФРС показателя PCE в конце 2023 года упадет до 2,9%.

Интересно, что оптимистичный взгляд банка на перспективы уменьшения инфляции не транслируется в ожидание смягчения монетарной политики. Снижение инфляции означает улучшение реальных доходов населения, поэтому для того, что экономический рост оставался ниже потенциального, необходимо продолжать ужесточение финансовых условий – т.е. повышать ставки и не позволять фондовому рынку сильно расти. Goldman Sachs ждет, что ставка ФРС достигнет пика в мае и останется на этом уровне до конца 2023 года, хотя консенсус предполагает ее снижение во второй половине 2023 года.

На наш взгляд, текущий цикл действительно очень отличается от предыдущих, поэтому более быстрая нормализация инфляции вполне возможна. С другой стороны, общеизвестно, что фраза “this time is different” является самой опасной на рынке. Если события в мире в следующем году будут развиваться в соответствии с прогнозом Goldman Sachs, то неужели глобальная экономика так легко выдержит 5%-е ставки в долларах? Более вероятно, что ужесточение финансовых условий все-таки приведет к кризису, хотя, возможно, ближе к концу следующего года и не в США.