스터닝밸류리서치

파미셀(005690) : 의심은 줄고 숫자는 늘고

▶️ 1Q26 Review: 압도적인 수익성 유지

- 1Q26 별도 기준 실적은 매출액 367억원(+35.7% YoY), 영업이익 131억원(+56.1% YoY, OPM 35.6%)을 기록, 영업이익 기준 당사 추정치(123억원)를 상회

- 국내 CCL 고객사향 저유전율 소재 매출 성장(4Q25 216억원 → 1Q26 260억원)과 뉴클레오시드를 포함한 원료의약물질 성장세가 실적 개선을 견인

- 메디컬 사업부에서 두 자릿수 적자가 지속되었음에도 불구하고, 전사 기준 역대 최고 분기 수익성을 달성했으며 다른 CCL 밸류체인 대비 차별화된 수익성을 유지

▶️ 저유전율 소재, AI CCL 업황과 함께 성장 지속

- 2026년 별도 실적은 매출액 1,620억원(+42.0% YoY), 영업이익 584억원(+70.3% YoY)을 전망

- 국내 CCL 고객사향 저유전율 소재의 경우, AI 서버·네트워크·패키지향 CCL 수요 확대에 따른 업황 호조로 고객사의 증평·김천·창수 공장향 물량이 모두 증가 중

- 동시에 2분기부터는 동사 자체적인 공정 효율화에 따른 생산능력 확대 효과가 반영되며 추가적인 매출 성장을 기대

- 또한 하반기에는 핵심 AI 고객사 신제품향 공급이 시작되고, 이에 대응하는 국내 CCL 고객사의 신규 라인 가동 역시 예정되어 있어 물량 확대 흐름이 지속될 전망

- 이에 따라 올해 국내 CCL 고객사향 저유전율 소재 매출액은 1,172억원(+80.9% YoY)으로 성장할 것으로 예상하며, 신공장 가동 효과가 본격화되는 2027년에는 1,772억원(+51.2% YoY)까지 확대될 전망

- 최근 Sabic의 이란 타격 여파로 현지 공장의 PPO 수지 생산이 중단되며 원자재 수급 변동성이 확대

- 다만 동사와 국내 고객사의 경우 관련 소재를 전량 미국에서 조달하고 있어 실질적인 공급 차질 가능성은 제한적인 것으로 파악

▶️ 여전히 부담 없는 기회

- CCL은 배합 과정에서 원료 변경 시 물성 변화 및 신뢰성 리스크가 높아 공급망 전환에 보수적인 접근이 불가피한 구조

- 특히 레진·경화제는 고분자 화합물 특성상 미세한 공정 변수 변화에도 물성 편차가 발생할 수 있어 신규 소재 채택에 따른 부담이 높음

- 또한 품질 인증에 장기간이 소요되는 구조적 특성상, 동사가 이번 제품뿐만 아니라 차세대 제품 개발 단계부터 고객사와 공동으로 참여하고 있어 단기간 내 공급망 이원화 가능성은 제한적이라고 판단

- 밸류체인 내 상대적으로 높은 수익성과 실적 성장 가시성을 보유하고 있음에도, 동사의 ‘26년 기준 PER(당사 추정 20.7배)이 글로벌 PCB/CCL Peer 대비 낮은 수준에 거래되고 있어 밸류에이션 매력이 높다는 기존 의견을 유지

https://buly.kr/AarpmgR (링크)

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