Величайший пузырь в истории человечества – те самые хроники идиотизма

Капитализация всех публичных американских компаний (финансовый + нефинансовый сектор) достигла 60 трлн, это плюс 18 трлн с 27 октября (момент начала необратимых процессов эскалации безумия).

Что такое 18 трлн менее, чем за год? Почти за 5.5 лет с начала 1995 года до пика пузыря в марте 2000 (пузырение продолжалось до авг.00, прежде чем рухнуть в половину к окт.02) накопленный прирост капитализации составил немногим более 11 трлн по номиналу или около 19.5 трлн в ценах 2024.

Сейчас (менее, чем за год) накопленный прирост капитализации в 1.6 раза выше, чем в пузырь доткомов 1995-2000 и почти сопоставим в реальном выражении (с учетом инфляции), но в 2024 году на это потребовалось в 5.5 раза меньше времени.

Агрессивность пузыря в 2024 минимум в 5 раз сильнее, чем в 1995-2000 с учетом инфляции. Эффект масштаба + эффект идиотизма.

▪️ С минимума 27 октября 2023 по максимум 14 октября 2024 рынок вырос на 43.1%. Было ли подобное ранее? Нет, по крайней мере с 1962 года (глубина доступности статистики по внутридневному min/max).

Ближайший аналог – рост рынка в 1997 (38.9%), далее 1980 год (34.1%), 1963 год (34%), 1987 (32.9%), 2021 (31%), 1975 (30.7%) и 2009 (29%). Текущие 43.1% абсолютно немыслимые в сравнении с аналогичным периодом в ретроспективе.

▪️ По скользящему сравнению рост рынка на 43.1% за 241 торговую сессию случался ли ранее? Да, в 21 веке только два раза: постковидное восстановление к мар.21 с пиком в 70.8% на низкой базе мар.20 и к фев.10 с наивысшим импульсом в 63.8% на фоне восстановления после сокрушительного обвала 2008-2009.

В условиях пузырения конца 90-х было два импульса свыше 43% за 241 торговый день – мар.98 (49.3%) и июл.97 (46.6%). После этого рынок уходил в боковик на полгода, продолжив рост в начале 1998, но обвалившись на 22.5% осенью 1998.

Еще в авг.87 рынок рос на 45.1% за 241 день – это была вершина, далее обвал на 36% к окт.87. А до этого сильный восстановительный импульс был в июл.83 (63%), но после 12 лет забвения на историческом минимуме.

По сути, за полвека было лишь 6 эпизодов раллирования на 43% и выше за 241 день, в 3 случаях это было связано с восстановлением рынка после сильного обвала: 1983 – до этого 12 лет забвения, 2009 – обвал на 58% и 2020 – обвал на 35%.

В 1987 году рынок восстанавливался на фоне развития взаимных и инвестфондов и в рамках компенсации экстремально низких мультипликаторов (пузыря не было).

В 1997 и 1998 рынок пузырился, но даже тогда был относительно дешевым – всего 110-120% от ВВП vs свыше 200% сейчас.

Если понизить в бэктестинге допуск импульса роста с 43 до 35% за год по скользящему сравнению, за 120 лет подобный рост рынка происходил в трех сценариях:

• Восстановление после сильного обвала на 25% и глубже, как компенсация падения, как например в 2009 и 1963 гг.

• Восстановление в формате компенсации низких мульпликаторов (импульсы роста в 70-80-х), когда рынок на протяжении более 10 лет был экстремально перепродан.

• Мощный восстановительный V-образный импульс экономики и корпоративных финансовом на фоне монетарных стимулов, как в 2020 и в 2009.

Что требуется для роста рынка на 35% и более за год? Сильное предшествующее падение, низкие мультипликаторы, V-образное восстановление и/или монетарные стимулы. Что из этого есть сейчас? Ничего!

В октябре 2023 рынок корректировался лишь на 11%, находясь на высокой базе, мультипликаторы на рекордном уровне, экономика стагнирует, риски наивысшие с 2008 года, а стимулов пока что нет.

За всю историю было только два раза, когда рынок рос на 35% за год вне коррекционного восстановления и при высоких мультипликаторах: 1928-1929 и август 1999 на пике пузыря. Это все, но сейчас в разы агрессивнее!

Я рассмотрел только наиболее выраженное отклонение. Сюда можно включить:

• Исторически крайне низкую волатильность, тогда как параболический рост реализуется на фоне роста волатильности, как было в 1927-1929 и 1997-1999
• Отсутствие хэджирования. Баланс опционов CALL/PUT сильно смещенный в CALL и десятки других индикаторов.

Инкубатор для кретинов или как создают альтернативную реальность

Ученая степень в престижном Гарварде и множество сертификатов CFA не гарантируют, что именитые финансовые воротилы не окажутся полными кретинами с инвестиционной точки зрения.

Методы социальной инженерии и нейролингвистического программирования достигли феноменальных высот – речь идет о попытке подмены и замещения реальных денежных потоков искусственно синтезированной матрицей (те самые галлюцинации и проекция нереалистичных ожиданий).

Что мы имеем?

• Скорость набора капитализации американского рынка превосходит все то, что было раньше. Мера агрессивности в наборе капитализации в 5 раз превосходит пузырь доткомов с учетом инфляции и почти на порядок в номинальном выражении.

• Никогда в истории рынок еще не рос на 43% менее, чем за год, будучи изначально на высокой базе, в отсутствии быстрого роста экономики при стагнации корпоративных финансов, в отсутствии монетарных допингов и при высокой концентрации рисков.

• Рынок переоценен минимум вдвое относительно средних показателей 2004-2007 по комплексу индикаторов, в 1.75 раза относительно периода «новой нормальности мягкой ДКП» в 2010-2019 и примерно в 1.45 раза относительно 2019, а в сравнении с пузырем доткомов в наивысшей точке рынок дороже на треть.

Что такое комплекс индикаторов? Комплекс корпоративных (P/S, P/E, EV/EBITDA, норма акционерного возврата через дивиденды и байбек и десятки других индикаторов) и экономических индикаторов (ВВП, денежные доходы населения, сбережения, денежная масса и другие) скорректированных на динамику денежных потоков.

Таким образом, фиксирую беспрецедентную скорость набора капитализации, не имеющую аналогов в истории ни в 1999, ни в 1929 году при запредельно высокой фундаментальной переоцененности.

Как в этих условиях стимулировать участников финансового рынка к покупкам, минимизируя концентрацию продаж?

▪️ Неадекватно и публично завышать среднесрочные прогнозы корпоративных показателей, манипулируя форвардными мультипликаторами, при этом тихо и непублично занижая текущие прогнозы. В итоге отчеты всегда лучше прогнозов, а будущее невероятно оптимистично.

Ретроспективные показатели запрещено освещать в аналитических обзорах. Акцент ставится только на превышении корпоративных ответов над прогнозами, которые изначально занижены. Поэтому даже при плохих результатах всегда будет складываться впечатление, что полный порядок, а прогнозная кривая стремится в стратосферу.

▪️ Внушить фейковые сущности, полностью изолируясь от адекватной композиции факторов риска.

За последние два года качество новостей и аналитики в ведущих информационных изданиях (Bloomberg, Reuters, The Economist, Financial Times, Wall Street Journal) обрушилось радикально. От широкого спектра различных мнений в 2022 перешли в одномерную примитивную конструкцию с набором идиотических лозунгов.

Если интегрировать весь массив «аналитики» и выступлений спикеров в ведущих деловых изданиях получится примерно так:

• Экономика прекрасна, а будет еще лучше;

• Если при ставке 5.5% экономика так растет, вы представляет, как всем будет хорошо, когда ставку понизят до 3.5%;

• Высокие ставки только на пользу, увеличивая адаптивность экономики;

• ИИ спасет мир, повысив производительность, эффективность и рентабельность бизнеса (экономика ИИ, негативные аспекты в виде диспропорционального замещения многих видов профессий и риски даже не рассматриваются);

• Если вдруг станет плохо, придет Пауэлл и всех спасет безлимитной, бессрочной и бесплатной QE-базукой.

Вот этой бездоказательной дрянью уже больше года нашпиговывают токсичное информационное пространство.

▪️ Повысить терпимость и склонность к риску через закрепление идиотизма. Эксперимент реализуется через снижение волатильности и поступательное закрепление на новом максимуме, при этом паттерн характеризуется «выблевыванием/выхаркиванием» нового истхая (либо низкоинтенсивный рост без откатов, либо параболический рост с проторговгой и новая фаза роста без откатов).

Продолжение следует…

Неотвратимость коллапса

Почему коллапс неминуем и неизбежен? Вся архитектура пузыря на американском рынке базируется на необеспеченном росте через проекцию нереалистичных ожиданий, активно культивируемых и продвигаемых масс-медиа.

Я уже много раз обосновывал, почему рост рынка является необеспеченным (на протяжении года десятки подробных фундаментальных материалов – никто в мире публично не делал настолько емкого и комплексного анализа).

Для того, чтобы нормализовать пузырь потребуется минимум 10 лет уверенного экономического роста в отсутствии кризисов при условии нулевого изменения капитализации. Это связано с масштабом отклонения нормы возврата капитала от исторических средневзвешенных значений.

Практически под каждым постом на тему пузыря проявляются любопытные комментаторы с однотипным вопросами: «сколько можно говорить одно и тоже, рынок продолжает рост, а значит аналитика неадекватная».

На самом деле мною публикуемая логика - блестящая (понятная и структурированная), а аналитические модели исключительно точны, но в чем изъян? Логика и модели применимы к системе с сохранившимися обратными связями, как в 2004-2007 и частично в 2010-2019.

С другой стороны, также на протяжении года я регулярно подчеркиваю «эскалацию безумия», что как раз и выражается в целенаправленном выжигании здравого смысла, логики, критического мышления и обратных связей.

Зачем это делается? В условиях хаоса и дезориентации очень легко принудительно упорядочивать сознание при условии, если есть господство и доминирование в информационном пространстве. Думаете они просто так узурпируют ИТ сферу?

Уникальность эксперимента заключается в том, что удалось принудительно дебилизировать ведущие научно-исследовательские институты, крупнейшие инвестфонды мира, лучшие аналитические центры и консалтинговые организации.

В чем это проявляется?

▪️Во внушении того, что отсутствие нормы возврата капитала (2.5% полной доходности при норме 4.7-5.2%) является новой нормальностью.

Другими словами, капитализация может быть вообще любой, как и мера отклонения от исторических значений. Внушается, что прошлое не имеет значение, т.к. наступает новый сказочный ИИ мир, в котором формируются новые связи, пропорции и балансы.

▪️Повышается терпимость к риску, формируется представление о том, что экономика прекрасна, а будет еще лучше, создаются нереалистичные проекции ожиданий через манипулирование прогнозами.

Задача в том, чтобы принудительно выжечь напалмом любое проявление адекватности, сдержанности и рассудительности.

▪️Характер рынка формируется таким образом, чтобы проявлять максимальную концентрацию озверения, безумия, вздрюченности, когда с надрывом в неадекватном ажиотаже и психозе буквально «выхаркивается» новый истхай с низкой волатильностью и безоткатным набором капитализации, эскалируя безумие и нарочитую невменяемость.

Задача в том, чтобы создать иллюзию исключительной устойчивости рынка в любых условиях, когда любая коррекция автоматически выкупается с новым допингом озверения.

▪️Последовательность в закреплении идиотизма выжигает альтернативные точки зрения, делая доминирующую концепцию, как руководство к действиям – в этом и заключается основа принудительной дебилизации.

Вместо аналитики — лозунги, вместо фактов — нереалистичные проекции и галлюцинации.

В чем заключается неотвратимость коллапса? Эта система заточена под перманентный рост по параболической траектории. Любая остановка неизбежно вызовет сомнения и вопросы.

Значительная часть усилий концентрируется в том, чтобы снизить давление продавцов через убеждение их в том, что все под контролем, а экономика устойчива и прекрасна.

Однако, любой прорыв адекватности вызовет приступ жесточайшей паники так, как это было 5 августа 2024, когда символические сомнения в силе рынка труда спровоцировали каскад продаж. Только в этот раз кратно сильнее.

Ухудшение экономической ситуации невозможно будет скрыть под слоем токсичных и фейковых информационных нарративов и вбросов – реальность все равно прорвется из-под пресса культивируемого идиотизма и тогда будет совсем больно.

Как рождаются пузыри?

Почему так важно исследовать процесс пузырения американского рынка? В будущем по мере коллапса (не 15-20%, а полноценный медвежий рынок на несколько лет) это будет находить отражения в экономике, финансовой системе, в политическом истеблишменте и геополитике. Слишком значителен масштаб (60 трлн долл) и слишком велико геоэкономическое проникновение.

Главная уязвимость в том, что система не предполагает самой возможности нарушения восходящего тренда – только рост в любых условиях.

Пузырение вшито в ген американского рынка, но чем дальше – тем сильнее разрыв с фундаментальными показателями.

▪️Долгосрочная способность бизнеса (2010-2024) по аккумуляции свободного денежного потока (основа под акционерный возврат через дивиденды и байбек) составляет около 6.5% в год по номиналу (периоды быстрого роста всегда сменяются периодами консолидации) по собственным расчетам на основе корпоративной статистики.

За 2010-2024 среднегодовой темп роста зарплат населения США составил 4.5%, операционной прибыли всех компаний США с учетом малого бизнеса – 5.6%, а ВВП – 4.8%

Выручка, чистая прибыль, EBITDA, дивы и байбек растут в схожих темпах – в среднем 5-7% в год за 2010-2024.

Однако, рынок растет намного быстрее – 12.6% в среднем за год за 2010-2024, но сначала немного в историю…

▪️Если брать период с 1990 по 2007 среднегодовой темп роста рынка составляет 9.5% по номиналу (период пузырения 90-х сменился коррекцией 2001-2003 и низкоинтенсивным восстановлением 2004-2007).
С 1990 по 2007 зарплаты росли на 5.3%, ВВП – 5.4%, операционная прибыль – 5.8%, FCF – около 6.2%.

▪️В период монетарной подпитки 2010-2019 и сверхмягких денежно-кредитных условий среднегодовой темп роста рынка повысился до 11.8%, при этом зарплаты – 4%, ВВП – 4%, опер.прибыль – 4.9%, FCF – 5.5%.

▪️С 1990 по 2019 среднегодовой темп составил 9.1% (эффект кризиса 2008 и не слишком быстрого восстановления в 2009), в этот период зарплаты – 4.4%, ВВП – 5.6%, опер.прибыль – 5%, FCF – 5.3%.

▪️А как было совсем давно в истории? С 1950 по 1989 среднегодовой темп роста также составил 9.1%, что сопоставимо с 1990-2019, тогда как зарплаты – 8%, ВВП – 7.9%, опер.прибыль около 8.3%.

С 1950 по 1989 номинальный темп роста рынка был сопоставим (всего на 1 п.п. выше), чем темп роста денежных доходов населения, ВВП и финансовых показателей бизнеса.

Разрыв начался увеличиваться с 1990, ускорился с 2009 и выходит на экспоненту после COVID-ного бешенства.

С 2020 темп роста рынка увеличился до 14.3%, несмотря на обвал рынка на 19.4% в 2022, т.к. в 2020 рост составил 16.3%, в 2021 – 26.9%, в 2023 – 24.4%, а в этом году на 23.5% вышли и попытаются еще дать сверху.
С 2020 зарплаты растут на 5.5%, ВВП – 6.3%, опер.прибыль – 7.1%, FCF – 5.7%.

Так и создаются пузыри: c 2010 по 2024 рынок растет в темпах по 12.6%, что на 3.5 п.п выше исторической нормы и на 5.2 п.п выше с 2020 года, тогда как фундаментальные показатели растут втрое медленнее.

В 2023-2024 рынок растет на 24% в год, что и создало эффект сверх-пузыря, т.к. изначально, на базе 2019 рынок уже был экстремально дорог.

P.S. Позже добавлю статистику денежной массы.

Процесс накопления ошибки в системе

Пузырение есть процесс систематического отклонения стоимости актива от фундаментальных показателей.

Собранная статистика долгосрочного роста рынка и ключевых фундаментальных показателей (ВВП, денежные доходы населения, операционная прибыль, FCF) очень любопытна – на долгосрочном треке разброс минимальный, отклонение прочих фундаментальных индикаторов от динамики роста ВВП в пределах 1 п.п., при этом прибыль и свободный денежный поток имеют особенность по опережающему росту.

• С 1950 по 1989 рост рынка (9.1%) был сопоставим с динамикой фундаментальных показателей – в среднем 8% в год, минимальное расхождение в 1 п.п, однако даже 1% на дистанции в 39-40 лет формирует расхождение почти в 1.5 раза.

• С 1990 по 2007 рынок рос по 9.5% в год, а фундаментальные показатели давали в среднем 5.5%, дифференциал 4 п.п.

• С 2010 по 2019 капитализация рынка наращивалась в темпах 11.8%, а фундаментальные индикаторы ближе к 5% в год, расхождение до 7 п.п.

• С 2020 рынок растет на 14.3%, а фундаментальные метрики около 6.5% во многом за счет фактора инфляции, т.е. дисбаланс вырос до 8 п.п, а с 2023 рынок растет по 23-25% в год.

О причинах расхождения экономики и рынков:

• С 1990 по 2007 разлет рынка был обусловлен институционализацией (внедрением и развитием инвестфондов в нынешнем виде), развитием электронной торговли (расширение и упрощение доступа физлиц в рынок), снятием ограничений с первичных дилеров на торговлю акциями, трансграничным проникновением (активным запуском нерезидентов в рынок), глобализацией и цифровизацией.

• С 2010 расширение дисбаланса обусловлено многократными эпизодами коллективного QE от ведущих ЦБ, сверхмягкой ДКП, существенным расширением байбеков, развитием соцсетей (практика Pump & Dump), усилением медийного покрытия рынка и рыночных манипуляций.

• С 2020 дисбаланс еще больше усилился – здесь все тоже самое, как с 2010 (QE – особенно в 2020-2021, вера в бессрочный и безлимитный опцион PUT от ФРС, практика бейбеков), но значительно усилилась медийная составляющая, новые рубежи в рыночных манипуляциях и происходит резкая и драматичная дебилизация участников финансового рынка.

Ошибка в 7 п.п. дает удвоение дисбаланса на горизонте в 10 лет, вот именно поэтому и доросли до соотношения свыше 200% капитализации к ВВП (60 трлн при ВВП около 29.5 трлн).

Однако, с 2023 расхождение выросло до 21 п.п. (!!!) – рост рынка на 25% при стагнации показателей (замедление инфляции и проявление признаков рецессии, корпоративные индикаторы стагнируют два года), фундаментальные индикаторы растут примерно на 4-5% в номинале.

Расхождение в 21 п.п. приводит к дисбалансу почти в 1.5 раза за два года с эффектом накопления и это на сверхвысокой базе 2021, вот поэтому и говорю про эпический пузырь всех времен и народов.

Валютная структура внешнеторговых расчетов в России

С начала 2024 в России существенно растет доминирование рубля в расчетах по импорту – в авг.24 доля рубля составила 44.7%, за последние 3м – 44.6%, за 8м24 – 40.6% vs 29.4% за 8м23 и 28.2% за 8м21.

Рост доли рубля происходит преимущественно в замещение валют нейтральных стран. Если в конце 2023 доля валют нейтральных стран превыша 41%, а в авг.24 опустилась до 31.2%, за 3м – 33.5%, за 8м24 – 35.4% vs 32.8% за 8м23 и 4.1% за 8м21.

Соответственно, доля валют недружественный стран немного увеличилась до 24.1% в авг.24, за 3м – 22%, за 8м24 – 24% vs 37.8% за 8м23 и 67.8% за 8м21.

Статистика любопытна в контексте трансформации валютных расчетов после блокирующих санкций на Мосбиржу и НКЦ с 12 июня 2024 и здесь видно, что снижения валют недружественных стран не происходит, а доля рубля растет за счет валют нейтральных стран.

По экспорту товаров и услуги структура валютных расчетов относительно стабильна с июня.

• Доля рубля в экспорте составляет 41% в авг.24, за 3м – 41.3%, с начала года – 39.9% vs 39.9% за 8м23 и 14.4% за 8м21.

• Доля валют нейтральных стран стабильна, в авг.24 – 41.4%, за 3м – 42.3%, за 8м24 – 41.1% vs 25.3% за 8м23 и всего 1.1% за 8м21.

• Доля валюты недружественные стран в экспорте товаров и услуг в авг.24 – 17.6%, за 3м – 16.4%, за 8м24 – 19% vs 34.9% за 8м23 и 84.5% за 8м21.

Сложно однозначно сказать, в какой мере санкции повлияли на снижение валют недружественных стран в экспорте, т.к. доля последовательно снижается с 2022, а с июн.24 изменения несущественные.

В целом, радикальной трансформации в структуре валютных расчетов не прослеживается, а уже прошло два полных месяца по отчетности (июль-август).

По недружественным валютам экспорт товаров и услуг за 8м24 составил 56.9 млрд vs 105.6 млрд за 8м23 и 314.4 млрд за 8м22, а по импорту товаров и услуг с начала года – 57.7 млрд vs 95.2 млрд за 8м23 и 131.2 млрд за 8м22, т.е. в этом году сальдо расчетов равно нулю.

Однако, сильно выросло положительное сальдо в валютах нейтральных стран до 39.2 млрд с начала года (экспорт 124.4 млрд при импорте 85.3 млрд) по сравнению с дефицитом торгового баланса в нейтральных валютах на уровне 7 млрд за 8м23 и профицита 1.7 млрд за 8м22.

Экспорт позволяет компаниям расширять рынок сбыта, увеличивать доходы, диверсифицировать риски, повышать конкурентоспособность и улучшать имидж на международной арене. Но что делать московскому предпринимателю, у которого нет контактов за рубежом?

На помощь придут амбассадоры бизнеса Москвы — эксперты из России, которые обладают налаженной сетью зарубежных бизнес-контактов и даже живут за границей. Специалисты найдут вам партнеров, новые каналы продаж и лично проведут деловые переговоры.

У вас будет возможность сотрудничать с компаниями из Индии, ОАЭ, Китая и других стран. Амбассадоры проанализируют спрос на товары в любом из регионов и проработают сотрудничество с местными дистрибьюторами.

Оставить заявку и узнать подробности можно на сайте Московского экспортного центра.

ЕЦБ понизил ставку на 0.25 п.п, открыв пространство для дальнейшего снижения…

Это уже третье снижение, цикл смягчения начался в июне этого года:

• Deposit facility – 3.25% (минимальный уровень с июня 2023), пик был 4%;

• Fixed rate tenders – 3.4% (минимальный уровень с марта 2023), пик ставки - 4.5%;

• Marginal lending facility – 3.65% (минимальный уровень с марта 2023), пик ставки – 4.75%.

Хотя ЕЦБ не брал на себя обязательств по дальнейшей траектории (а разве могло быть иначе), контекст выступления прямо указывает на дальнейшее смягчение в декабре, т.к. «инфляция взята под контроль, а экономика замедляется».

Самое основное из пресс релиза и объемной пресс-конференции:

▪️Процесс дезинфляции идет полным ходом.

Большинство показателей базовой инфляции либо снизились, либо остались неизменными. Внутренняя инфляция по-прежнему высока, поскольку давление на заработную плату в еврозоне остается сильным.

Ожидается, что инфляция вырастет в ближайшие месяцы, прежде чем снизится до целевого уровня в течение следующего года. Внутренняя инфляция остается высокой, поскольку заработные платы продолжают расти ускоренными темпами. В то же время давление на стоимость рабочей силы, как ожидается, продолжит постепенно ослабевать. Предыдущие резкие падения цен на энергоносители выпадут из годовых показателей.

Процесс дезинфляции должен поддерживаться ослаблением давления на стоимость рабочей силы и прошлым ужесточением денежно-кредитной политики, постепенно влияющим на потребительские цены.

▪️Экономическая активность оказалась немного ниже, чем мы ожидали, исходя из имеющихся у нас элементов и доступных показателей, но мы определенно не видим рецессии.

Опросы показывают, что производство продолжало сокращаться. Что касается услуг, опросы показывают рост в августе, вероятно, подкрепленный сильным летним туристическим сезоном, но последние данные указывают на более вялый рост.

Предприятия расширяют свои инвестиции слишком медленно, в то время как инвестиции в жилье продолжают падать. Экспорт ослаб, особенно товаров.

Риски для экономического роста остаются смещенными в сторону понижения. Из основных рисков: геополитика, торговые ограничения (Китай и США), низкая потребительская и корпоративная уверенность/активность.

Норма сбережений во втором квартале составила 15.7%, что значительно выше среднего показателя до пандемии в 12.9%.

Мы ожидаем, что экономика со временем укрепится, поскольку растущие реальные доходы позволят домохозяйствам потреблять больше. Постепенное ослабление эффектов ограничительной денежно-кредитной политики должно поддержать потребление и инвестиции.

Мы будем сохранять ставки политики достаточно ограничительными столько времени, сколько необходимо для достижения этой цели. Мы продолжим следовать подходу, зависящему от данных и от заседания к заседанию, для определения надлежащего уровня и продолжительности ограничения. Мы не берем на себя предварительных обязательств по определенному пути ставки.