Spydell_finance
126K subscribers
4.94K photos
1 video
1 file
2.07K links
Финансовые рынки, экономика, корпоративная аналитика, финансово-экономическая инфографика и статистика. Технологии и ИИ.

Связь: [email protected]
Резервный e-mail: [email protected]
Чат: https://t.iss.one/spydell_finance_chat

№ 4881892760
Download Telegram
Кэш на счетах американских корпораций снижается почти 4 года подряд.

По нефинансовым компаниям США, торгуемым на бирже, кэш позиция оценивается на уровне 2.2-2.3 трлн на 1кв24 (последние доступные данные по широкой выборке) по собственным расчетам.

По нефинансовым компаниям с отчетностью с 2011 года и данными за 2кв24 кэш позиция составляет 1.73 трлн, что значительно ниже пика в 2.1 трлн, достигнутого в середине 2020, т.е. снижение на 20% за 4 года, а тренд устойчиво нисходящий.

Текущий объем кэша сопоставим с уровнем 2017-2018.

Нефинансовые компании очень быстро нарастили кэш в острую фазу COVID кризиса сразу на 0.5 трлн (с 1.6 до 2.1 трлн), что связано с мерами поддержки от правительства США (бюджетные субсидии, кредиты по госгарантии) и монетарным бешенством от ФРС (практически бесплатные рыночные кредиты и сверхмягкие финансовые условие, когда был беспроблемный доступ к рыночному фондированию).

Основным реципиентом господдержки и дешевых кредитов стали компании в секторах: транспорт и связь, промышленность и потребительский сектор, как в сфере услуги, так и в производстве товаров, частично меры затронули торговлю.

Медицина, технологические компании и сырьевые компании прошли мимо стимулов.

Резкий рост и падение кэша в медицине связан с консолидацией кэша под слияния и поглощение и последующим распределением кэша в момент сделок.

Транспортные и промышленные компании в значительной степени погасили госкредиты, что отразилось в кэш позиции, т.к. подавляющая часть поддержки направлялась не на инвестиции, а на покрытие кассовых разрывов и стабилизационные меры.

Промышленные компании активно инвестируют, что потребовало использование свободного кэша.

Технологические компании снижают кэш почти 7 лет (пик был в 2017-2018), что связано с невменяемой акционерной политикой, когда весь денежный поток утилизируется в рынок.

Снижение кэша по сырьевым компаниям также связано с рекордными расходами по акционерной политике.

Ресурс устойчивости достаточно быстро прожирают.
Темпы кредитной активности населения России остаются крайне высокими.

Банк России оценивает чистый прирост кредитов физлиц (валовая выдача минус погашения) на уровне 448 млрд в июл.24, что ниже аномального июня (+963 млрд), но не сильно уступает темпам в 1П24 (+558 млрд) vs +528 млрд в июл.23 и +427 млрд в 1П23.

По меркам экстремальных темпов кредитной активности в начале 2024 (+542 млрд за 7м24) незначительное замедление в июле действительно присутствует, но все еще выше (кредитного бума в 2023 (+442 млрд за 7м23) и 2021 (+407 млрд за 7м21).

▪️Основным драйвером высоких темпов кредитной активности с начала 2024 было ипотечное кредитование, в июл.24 чистый прирост снизился до 134 млрд vs +274 млрд в 1П24, +202 млрд в июл.23 и +265 млрд в 1П23.

Данные по ипотеке в июле не могут быть репрезентативными из-за июньских искажений, спровоцированных ажиотажных спросом в ожидании отмены части льготных госпрограмм, плюс лаг утверждения новых правил, где по «семейной ипотеке» новый регламент заработал только в середине июля.

Если оценивать в среднем за два месяца, темпы по ипотеке составляют 360 млрд, что существенно выше среднесрочного тренда.

Валовый объем выдачи ипотеки по госпрограммам рухнул до 179 млрд vs среднемесячных 361 млрд в 1П24, а по рыночной ипотеке, наоборот, сильный рост до 177 млрд vs среднемесячных 114 млрд в 1П24, 200 млрд в 4кв23 и 269 млрд в 1П23, когда ставки были рекордно низкими.

▪️Потребительское кредитование активно растет – чистый прирост в июле на 208 млрд vs средних +222 млрд в 1П24, +255 млрд в июл.23 и всего +141 млрд в 1П23.

По данным Банка России, существенный объем в кредитных картах, где снижена чувствительность к ключевой ставке из-за изначально высоких ставок, продолжение манипуляций с беспроцентным периодом, удерживая кэш на депозите. Плюс кредиты под первоначальный взнос под ипотеку.

▪️Абсолютный рекорд по автокредитам – чистый прирост на 111 млрд vs средних +77 млрд в 1П24, +70 млрд в июл.23 и всего +25 млрд в 1П23.

Никакого снижения темпов кредитной активности нет – аномальный ажиотаж.
Please open Telegram to view this post
VIEW IN TELEGRAM
Полный разгром. Тень приближающегося кризиса все сильнее проявляется в корпоративной отчетности американских компаний.

Операционный денежный поток (ОДП или OCF) – это ключевой финансовый показатель, отражающий реальное движение денежных средств от основной деятельности компании.
Он более информативен, чем "бумажная" чистая прибыль или расчетная EBITDA, так как показывает фактические денежные средства, остающиеся в распоряжении компании после всех операционных расходов и доходов. Этот показатель важен для оценки способности бизнеса генерировать наличность от своей основной деятельности.

Операционный денежный поток компании распределяют на капитальные расходы, операции слияния и поглощения, долгосрочные финансовые вложения, дивиденды и байбек, погашение долга или же компании могут накапливать кэш.

ОДП рухнул на 3.8% г/г по всем нефинансовым компаниям с отчетностью с 2011 по 2кв24 - это наихудший результат с кризиса 2020 и рецессии 2015-2016. За два года рост всего на 6.9% по номиналу.

Основной положительный вклад обеспечивает технологический сектор и Amazon, а если исключить торговлю и технологии, за год серьезное падение на 7% и минус 2.1% за два года, что чуть лучше обвала на 9.3% кварталом ранее, но это худшие показатели с кризиса 2020.

С учетом инфляции обвал на 9.3% г/г и минус 7.8% за два года, что является наихудшей динамикой с кризиса 2009 с учетом инфляции.


По секторам:

• Торговля: -15.5% г/г, но +8.4% за два года, далее в этой последовательности
• Медицина: -24.7 / -23.5% сильнейший обвал
• Потребительский сектор: -2.7 / +43%
• Промышленность: -9.3 / +24%
• Сырьевой и коммунальный сектор: +5.7 / -23.5%
• Транспорт и связь: -9.8 / -7.2%
• Технологии: +8.4 / +32.1%

Лучше всех технологии – это понятно, а все остальные сектора в минусе, за исключением сырья, но сырье в сильном минусе за два года. Транспорт и связь стагнирует три года, медицина совсем плохо (акции на хаях), а потребительский сектор и промышленность входят в фазу стабилизации на высокой базе.
Необеспеченная политика. Что происходит с американским бизнесом?

Согласно корпоративной отчетности (выручка, чистая прибыль, капитальные расходы, долг, дивиденды, байбек, акционерная политика, кэш, операционный денежный поток) происходит относительно интенсивное расширение капитальных инвестиций на фоне рекордного за 10 лет снижения операционного денежного потока, что снижает свободный денежный поток максимальными темпами за десятилетие.

Чистая маржинальность бизнеса снижается из-за стагнации выручки и роста промежуточных издержек (зарплаты, сырье, комплектующие, обслуживание обязательств и так далее).

Одновременно с этим компании имеют рекордное распределение по акционерной политике (дивиденды + байбек), пытаясь поддержать пузырь на рынке акций. Дефицит финансовых ресурсов приводит к накоплению долга по экстремально высоким ставкам (по меркам долларовой финсистемы). Там самая концепция дивы и байбек в долг.

На этом фоне кэш позиция стремительно истощается почти 4 года подряд после резкого накопления кэша в середине 2020 на фоне стимулирующих мер федерального правительства и ФРС.

Интегральная устойчивость бизнеса наихудшая с кризиса 2008 (снижение маржинальности, рост долга по высоким ставкам, снижение кэша).

Остановиться с дивами и байбеками не могут – нужно имитировать благополучие, хотя в контексте условий это в чистом виде необеспеченная политика из-за снижения свободного денежного потока.

В хорошем положении один единственный сектор – технологии, причем в основном за счет 10-15 наиболее успешных компаний, плюс несколько компаний в промышленности, обслуживающих бигтехов.

Общая тенденция характеризируется попыткой фиксации финансового положения на высокой базе, сформированной быстрым ростом показателей в 2020-2021. Если сравнить 2024 с 2019 рост прибыли, EBITDA или операционного денежного потока в пределах 35-40%, но весь рост был обеспечено импульсом в 2020-2021 и частичным перекрытием в 2022.

Два последних года стагнация с нисходящей траектории по прибыли.

Вот краткий срез ситуации в американском бизнесе – подробные цифры в постах по ссылкам.

Американский бизнес сейчас в наиболее уязвимом положении с кризиса 2008 в соответствии со взвешенной композицией факторов риска. Почему? Истощение темпов потребительского спроса при сокращении маржинальности, обострении долговых проблем и неизбежного кризиса фондирования, который произойдет, когда перегретые рыночные ожидания начнут рассыпаться стремительно и неотвратимо, тогда как бизнес не сможет поддерживать текущий поток акционерных выплат.
Please open Telegram to view this post
VIEW IN TELEGRAM
Покушение на цитадель свободы слова.

Арест Павла Дурова во Франции с вменением смехотворных обвинений (это даже обсуждать нелепо) может быть частью более широкой стратегией цензурирования и контроля над масс-медиа.

Попытки «нападения» на Telegram со стороны США и Европы шли практически непрерывно и сразу (перечислять не имеет смысла), как только глобальная аудитория превысила 100 млн (с 2017-2018 гг).

Детали ареста пока неизвестны, но с высокой вероятностью все сведется к DSA.

В ноябре 2022 ЕС начал последовательно внедрять закон о цифровых услугах (DSA), представляющий собой обширную нормативную базу ЕС, направленную на введение строгих правил модерации контента на основных онлайн-платформах.

Сюда входит Telegram, на который будут распространяться эти правила, если он превысит порог в 45 миллионов пользователей в ЕС, однако Telegram пытался и пытается занижать количество активных пользователей (по последним сообщениям был актуален диапазон 40-42 млн пользователей), что должно вывести Telegram из более строгих требований VLOP (очень больших онлайн платформ в классификации ЕС).

Формально на требования DSA Telegram назначил законного представителя в Бельгии, т.к. в Бельгии Бельгийскому институту почтовых услуг и телекоммуникаций (BIPT) было поручено контролировать соблюдение DSA со стороны Telegram и прочих онлайн платформ.

Что входит в DSA (очень сжато)?

• Модерация контента: Telegram должен усилить меры по выявлению и удалению незаконного контента, включая дезинформацию и экстремистские материалы.

• Прозрачность: Мессенджер обязан предоставлять более подробную информацию о своих алгоритмах модерации и рекламных системах.

• Защита пользователей: Telegram должен улучшить механизмы для пользователей по сообщению о незаконном контенте и обжалованию решений по модерации.

• Оценка рисков: Платформа обязана регулярно проводить оценку рисков, связанных с распространением незаконного контента и дезинформации.

• Сотрудничество с властями: От Telegram требуется более тесное взаимодействие с правоохранительными органами стран ЕС.

• Защита несовершеннолетних: Усиление мер по защите детей от вредного контента и эксплуатации в интернете.

• Реклама и таргетинг: Ограничения на использование личных данных для таргетированной рекламы, особенно в отношении несовершеннолетних.

Эти меры могут потребовать от Telegram существенных изменений в его политике конфиденциальности и подходе к модерации контента, что может вызвать противоречия, учитывая традиционный акцент Telegram на приватности и минимальном вмешательстве в общение пользователей.

Как мне известно (тут нужны более детальные комментарии от представителей Telegram), платформа сотрудничает с властями не только в РФ, но и в других странах по удалению откровенно противозаконного контента (экстремизм, терроризм, призывы к насилию, оружие, наркотики и т.д.), но НЕ вмешивается в цензурирование идеологической составляющей.

Но ЕС от Telegram требует централизованного, управляемого и автоматизированного подхода к модерации контента.

Усиление мер по выявлению незаконного контента (критерии будет устанавливать ЕС), где Telegram должен будет разработать более эффективные алгоритмы и системы для автоматического обнаружения потенциально незаконного контента.

Ускорение процесса удаления, в рамках которого DSA требует от платформ быстрого реагирования на уведомления о незаконном контенте.

Прозрачность процессов модерации. Telegram должен будет регулярно публиковать отчеты о своих действиях по модерации.

Сотрудничество с "доверенными сигнализаторами". DSA вводит концепцию "доверенных сигнализаторов" - организаций, которые могут помочь в выявлении незаконного контента.

Видимо, Павел Дуров пошел в блок относительно инициатив, не захотев расщеплять приватность и свободу слова. Вопрос лишь в том, а какого черта он полетел во Францию?

Свобода Дурова в обмен на свободу Telegram, если Дуров пойдет на сделку или (при отклонении сделки) много лет тюрьмы, но Telegram останется независимым.
Когда принципы дороже денег…

Павел Дуров мог стать долларовым мультимиллиардером, а остался мультимиллионером, доказав, что принципы и идеалы важнее генерации финансового капитала.


Хотя Forbes оценивает богатство Дурова в $15.5 млрд, исходя из его доли в Telegram и оценочной стоимости бизнеса, это не является чистым богатством так, как это применимо к публичной компании, где долю бизнеса можно реализовать на открытых торгах или при более прозрачной процедуре слияния и поглощения среди стратегических инвесторов.

$15.5 млрд – это виртуальный показатель, не имеющий никакого отношения к реальному кэшу или потенциалу располагаемых ресурсов.

Чтобы понять, с какими трудностями сталкивался Дуров необходимо заглянуть в историю финансирования Telegram.

Первая крупная и значимая попытка привлечения внешнего финансирования была через ICO (Initial Coin Offering) объемом в 1.7 млрд через закрытую подписку среди венчурных фондов и аккредитованных инвесторов в два раунда (янв.18 и мар.18).


В ходе ICO инвесторы приобретали токены Gram, которые планировалось использовать как основную криптовалюту внутри экосистемы TON, которую Дуров анонсировал в конце 2017 и внедрял с начала 2018.

Привлечённые средства планировалось использовать для разработки и запуска блокчейн-платформы TON, а также для интеграции её с Telegram.

Все пошло не по плану, когда в октябре 2019 SEC (Комиссия по ценным бумагам и биржам США) подала иск против Telegram, утверждая, что продажа токенов Gram являлась незарегистрированным предложением ценных бумаг.

Не вдаваясь в судебные детали, Дуров проиграл, когда Федеральный судья США Кевин Кастел (Kevin Castel) вынес решение в пользу SEC, временно запретив Telegram распространять токены Gram инвесторам. Суд постановил, что Telegram нарушил законодательство США о ценных бумагах.

В мае 2020 Дуров отказался от TON, отдав проект на «аутсорсинг» дружественным внешним структурам, как условно самостоятельный, а в июне 2020 Telegram согласился на условия урегулирования с SEC, что включало возврат $1.224 млрд инвесторам и выплату штрафа в размере $18.5 млн.

Спустя 9 месяцев после урегулирования дела в SEC, Дуров инициировал два раунда размещения конвертируемых облигаций (с возможностью конвертации в акции при IPO) под 7% годовых на 1 млрд в мар.21 и на 0.7 млрд в фев.22.

Совокупное внешнее финансирование составило 2.16 млрд (1.7 млрд облигации + 0.46 млрд ICO).


Telegram не хватало ресурсов на масштабирование и уже в 2022 Дуров запустил платные подписки (около 2 тыс руб в год для России) и рекламу внутри экосистемы Telegram в публичных каналах.

Первые явные намерения по выходу на IPO были в янв.21 с горизонтом 2-3 года, но за 4 года никакого прогресса, почему?

Есть только два места для привлечения капитала крупной технологической корпорации – Китай и США, но в Китае Telegram забанен, а в США нежелателен. Возможен выход в Европе или других связанных с США рынках, но суть не меняется.

Telegram в нынешнем виде и структуре никогда не сможет разместиться в США из-за регуляторных требований, включающие в себя раскрытие информации о структуре акционерного капитала, финансовых показателях, а главное раскрытие информации о пользователях и данных (методы обработки).

Там целый ряд нормативных требований для технологических компаний, но еще более суровые требования для социальных сетей и любых платформ, управляющих данными пользователей.

Для того, чтобы стать публичным в юрисдикции США и союзников (Европа, Япония, Корея, Австралия, Канада, Сингапур и т.д.), Telegram придется играть по правилам системы, а значит:

• Открыть прямой шлюз обмена данными со спецслужбами США и коллективного Запада.

• Ввести строгие процедуры модерации и фильтрации контента.

• Раскрыть чувствительную информацию о структуре экосистемы Telegram, методах сбора, хранения и обработки информации и внедрить частичную деанонимизацию пользователей.

• Раскрыть бизнес-модель Telegram и еще сотни других требований для публичных компаний.

Дуров не стал играть по правилам США, проводя независимую политику, лишившись миллиардов и возможно еще и свободы.
Что будет с Telegram после захвата в заложники ареста Дурова?

Если бы Дурова интересовали исключительно деньги, он бы давно пошел по пути Цукерберга, сделав сливной бачок потоков пользовательских данных на сервера ЦРУ и прочих спецслужб США.

Он бы получил почет, славу, уважения среди информационных агентств стран коллективного Запада и доступ к рынку капитала с возможностью генерации сотен миллиардов капитализации (вот сколько стоят ТОП-7?)

Так или иначе по этому пути идут все без исключения крупные технологические корпорации и соцсети, функционирующие в юрисдикции США и ключевых союзников США. Это касается не только Meta, но и Google (Youtube), Snapchat, Pinterest, LinkedIn, Reddit и даже Twitter (X) – таковы правила, иначе не бывает.

Как только продукт становится достаточно крупным -> приходит «товарищ майор» и делает предложение, от которого сложно отказаться: «либо вы следуете нашим правилам, получая доступ к инфраструктуре, пользовательской базе и открытому рынку капитала, либо мы вас деклассируем, а ваш проект становится нежелательным в нашей юрисдикции». Хорошо, если удастся сохранить свободу, но точно не деньги.

Павел Дуров пошел по второму варианту и был принудительно деклассирован из интеграционных и финансовых проектов коллективного Запада. Telegram, как источник информации (публичные каналы) крайне слабо развит в США и Европе, а о финансировании даже речи не идет.

Несмотря на множественные попытки вербовки (в том числе ключевых сотрудников Telegram), Дуров не изменил своим принципам, сохранив Telegram единственной в мире социальной сетью с пользовательской базой свыше 100 млн, обеспечивая анонимность и приватность на грани допустимого.

Все остальные приняли правила игры и функционируют так, как велит главный арбитр.

О дальнейшей судьбе Telegram нет смысла говорить, т.к. не определен характер и продолжительность задержания Дурова, как и возможная трансформация структуры Telegram, если все это затянется слишком надолго.

С высокой вероятность, взялись серьезно, а следовательно, будут требовать с Дурова уступок и трансформации всей архитектуры и концепции Telegram. С юридической стороны евробюрократы с поддержкой США могли создать юридическую плотность (реальные инциденты мошенничества и нарушения регламента ЕС относительно обмена информации среди пользователей, к которым Telegram не имеет отношения, плюс DSA закон).

Если взялись серьезно, попробуют громить экосистему TON, стимулируя делистинг с централизованных бирж и организованных торгов, выводя в децентрализованную платформу – запретить TON нельзя, но ограничить доступ, сделав токсичным – можно.

Функционирование экосистемы Telegram останется незатронутой, т.к. технической стороной занимаются Николай Дуров и команда инженеров (около 30 человек), тогда как Павел Дуров закрывал аспект по связям с общественностью, финансирование, стратегические вопросы развития, дизайн и функционал Telegram.

Если все же США и Европа получат контроль над Telegram (пока это маловероятно), для большинства пользователей не изменится ничего, но могут быть внедрены процедуры цензурирования, удаляя оппозиционный к США контент (прежде всего политические и военные каналы в России).

Если так пойдет, это станет основанием для блокировки Telegram в России со стороны РКН по логике действий по другим соцсетям (основным триггером было блокирование российской точки зрения), но не факт, что удастся, помня негативный опыт 2018-2019.

В целом, для тех, кто не занят противоправной деятельностью, не изменится ничего ни в каком из сценариев, а вероятность прямого цензурирования пока очень низкая.

Однако, то, что взялись за Telegram показывает обострение информационного фронта и важность для США сохранения концептуальной и идеологической монополии.
Ожидания против реальности…

Верные ручные информационные псы финансовых воротил Wall St создают фейковую конструкцию реальности, формируя откровенно неадекватную интерпретацию финансовых показателей бизнеса (на самом деле все плохо), создавая проекции утопичного ИИ мира (также к реальности не имеет отношения).

▪️Michigan Consumer Sentiment находится на крайне низком уровне по историческим меркам.

Текущий уровень 67.8 ниже уровня индекса в начале 5 из 6 рецессий с момента создания индекса.

С момента публикации данных с начала 1978 потребительские настроения на 20% ниже среднеарифметического значения за этот период. Текущий уровень индекса находится на 14-м процентиле из 560 ежемесячных точек данных в этой серии данных – очень низко.

▪️Индекс потребительского доверия Conference Board находится в области трехлетних минимумов и на уровне 2018 (тенденция и уровни эквиваленты экономической рецессии).

Индекс потребительского доверия больше зависит от занятости и условий на рынке труда, в то время как Мичиганский индекс настроений больше ориентирован на финансы домохозяйств и влияние инфляции.

▪️Индекс настроений малого бизнеса немного вырос за последние три месяца на ожиданиях смягчения ДКП, но последнее значение отмечает 31-й месяц подряд, когда индекс находится ниже исторического среднего значения – так плохо было только в 2008-2010.

Общий нарратив – высокая инфляция, высокие ставки, неустойчивость доходов, низкое доверие в стабильность экономического роста.

▪️Индекс опережающих экономических показателей (LEI) Conference Board снизился в июле до самого низкого уровня с апреля 2020 года. Идет 31 месяц снижения, тогда как ранее между снижением от локального максимума до рецессии проходило 10.6 месяцев.

Индекс рухнул почти на 15% от максимумов 2021- худшая динамика с кризиса 2009 и на 4 месте по глубине снижения за всю историю.

Если так все хорошо на рынках, почему опережающие индикаторы настолько паршивые?
«Пойман особо опасный преступник». За Telegram взялись серьезно, если следовать обвинению прокурора Парижа Лора Беккуо.

Дурова обвиняют в терроризме, наркоторговле, педофилии, отмывании денег, мошенничестве, киберпреступлениях, отказе от сотрудничества, крипто мошенничестве и т.д.

Вот список из 12 обвинений:


• Участие в распространении детской порнографии: Дурова обвиняют в содействии распространению этого контента через Telegram.

• Наркоторговля: Ему предъявлено обвинение в участии в схемах по продаже, хранению и транспортировке наркотиков с использованием Telegram.

• Организованное мошенничество: Дуров обвиняется в содействии финансовым мошенничествам, которые проводились через его платформу.

• Отмывание денег в составе организованных преступных банд: Обвинение утверждает, что он участвовал в схемах по легализации средств, полученных преступным путем, используя Telegram, будучи в сговоре с преступными субъектами с целью совершения преступления или правонарушения.

• Отказ от сотрудничества с властями: Он якобы неоднократно отказывался предоставить информацию по законным запросам о перехвате данных.

• Предоставление криптографических услуг без лицензии: Дуров обвиняется в незаконном предоставлении криптографических услуг без надлежащей регистрации. Предоставление криптологических средств, не обеспечивающих исключительно функции аутентификации или контроля целостности без предварительного декларирования.

• Разработка и распространение инструментов для киберпреступлений: Обвинение включает содействие созданию и распространению программ, используемых для взломов и других незаконных действий. Импорт криптологических средств, которые не выполняют исключительно функции аутентификации или контроля целостности без предварительного объявления.

• Содействие в незаконных финансовых транзакциях: Дурова обвиняют в том, что через Telegram проводились нелегальные финансовые операции.

• Создание условий для преступной деятельности: Следствие считает, что Telegram был использован для организации и координации преступной деятельности.

Косвенные обвинения в соответствии с характером первичных обвинений:

• Отказ в модерации контента: Непринятие мер по модерированию контента, который может угрожать общественной безопасности.

• Содействие в финансировании терроризма: Telegram был якобы использован для передачи средств террористическим организациям.

• Нарушение законов о защите данных:
Видимо значительную часть обвинений формализуют под DSA.

Не хватает еще обвинений в каннибализме, геноциде, создании секты апокалипсиса, межгалактическом шпионаже, создании альтернативной реальности и управлении погодой.

По совокупности обвинений при особом изяществе и одновременном извращении французского правосудия, обвинений хватит на «несколько пожизненных».

В принципе, все понятно. Франция сузила пространство маневра до минимума, канализируя ход следствия в единственном направлении:
сотрудничество со следствием и фундаментальные уступки в концепции и архитектуре Telegram, либо фактические пожизненное отсечение Дурова от Telegram.

Проще говоря, либо Дуров отдает Telegram в руки западным спецслужбам, либо Дуров прощается, как с Telegram, так и со свободой.

Как видно, Франция уже приняла решение, в котором Дуров при любом варианте потеряет Telegram в нынешнем виде «цитадели свободы слова».

Масштаб и вариативность обвинений, и нюансы евро-бюрократов не позволят соскочить без серьезных отступных.


По характеру обвинений, как мне показалось, клепали его на коленке в ускоренном режиме, что может означать создание операционной ловушки в самый последний момент, тогда как решение о необходимости «гасить Telegram» было принято намного раньше (как минимум в начале июля 2024), но юридическое обоснование плавает.

Видимо отползти без последствий с такими обвинениями не выйдет. Не уверен, был ли в истории французского правосудия хотя бы один человек, кто был бы настолько «опасен и свиреп», как Дуров?
Цена независимости или реалии современной архитектуры информационной безопасности.

Аудитория Telegram приближается к 1 млрд активных пользователей, занимая 4 место среди мессенджеров, уступая только WhatsApp, WeChat и Facebook Messenger.

В таблице представлен список всех соцсетей с аудиторией свыше 100 млн человек. Показатель аудитории – очень условный и манипулятивный показатель, т.к. каждая соцсеть имеет свою методологию учета и различается понятие «активный пользователь», также включается огромное количество ботов, поэтому данные приблизительные.

Есть основания полагать, что аудитория Facebook Messenger завышена, поэтому Telegram занимает второе место после WhatsApp, если учитывать глобальные мессенджеры, т.к. WeChat – чисто китайский.

Однако, среди всех соцсетей Telegram остается единственным, которые играет по своим правилам, т.к. все остальные приняли правила системы – сотрудничество с властями и ретранслятор / зеркалирование данных на сервера спецслужб, но Telegram особенный и выбрал свой путь.

Объективно, ни одна соцсеть в списке не предоставляет уровня функционала и свободы, которая есть в Telegram, но тут возникают свои издержки.

Telegram стал слишком крупным, чтобы быть свободным (Too big to be free) и слишком крупным, чтобы упасть (Too big to fall), а это значит, что порог терпения у США и Европы достиг точки предела, после которой необходимо высылать «товарища майора».

Для США крайне важно контролировать информационную повестку и нарративы вне контура сопряженных с США стран (условный, глобальный ЮГ), где Telegram является основным средством коммуникации.

Сотрудничество с властями и точечная модерация чувствительной информации очевидно не входит в планы США, учитывая масштаб охвата Telegram.

Необходим комплексный и системный подход, где ИИ будет автоматически классифицировать и кластеризировать контент, разделяя на темы и направления, взвешенные на риск фактор. Для этого необходим прямой шлюз обмена со спецслужбами так, как это реализовано в американских технологических корпорациях.
За что арестовали Дурова?

В обвинениях, предъявленных Дурову, существенный акцент ставится на попытке обхода подконтрольных коллективному Западу механизмов финансирования и это весьма важный нюанс, который многие обошли вниманием.

Чтобы ввести читателей в контекст необходимо ознакомиться с материалом о трудностях в финансировании Telegram.

Суть в том, что своенравный характер Дурова и отказ играть по правилам системы привел к тому, что выход на IPO в юрисдикции США и союзников стал невозможным, а других вариантов привлечения миллиардов долларов не существует (на данный момент).

Помимо этого, возникли проблемы с финансированием развития Telegram через альтернативные схемы финансирования (ICO, конвертируемые облигации и так далее). По всей видимости, крупные кредитные транши также стали проблемным.

После решения SEC в начале 2020 от Telegram отвернулись институциональные инвесторы в США и Европе, а основной спрос на облигации был получен от ближневосточных инвесторов.

Дуров хотел развивать криптопроекты, но первая попытка была принудительно заморожена соглашением с SEC, а вторая попытка началась в 2024 году.

После трех лет затишья Дуров предпринял вторую попытку.

Было много событий, но сведу все в четыре основные концепции:


Дуров планировал сделать Toncoin основной криптовалютой, интегрированной в Telegram. Это позволило бы пользователям совершать транзакции, оплачивать премиум-функции и поддерживать создателей контента непосредственно в приложении.

Одним из ключевых проектов была разработка платежной системы на базе Toncoin, которая позволяла бы пользователям совершать мгновенные переводы и оплаты. Это включало бы не только внутренние транзакции, но и поддержку внешних платежей, что могло бы сделать Telegram полноценной финансовой платформой.

Важной инициативой было создание платформы для децентрализованных приложений (DApps) на базе TON. Это позволило бы разработчикам создавать и распространять приложения внутри Telegram, используя децентрализованную инфраструктуру, что повысило бы безопасность и независимость от централизованных серверов.

Дуров также планировал внедрить поддержку NFT на базе TON. Платформа для создания, продажи и обмена невзаимозаменяемыми токенами должна была стать важной частью Telegram, позволяя пользователям создавать и торговать цифровыми активами непосредственно внутри мессенджера.

С марта по июнь 2024 крипта TON выросла почти в 4 раза с 2 до 8 долларов (сейчас 5.2).

TON мог стать единственной криптовалютой, обеспеченной реальными денежными потоками среди огромной социальной базы с потенциалом генерации сотен миллиардов долларов оборота в год (реальные транзакции в экосистеме, а не торговый оборот).

Дуров хотел создать собственную финансовую систему, изолированную и независимую от фиатной валюты и правил функционирования глобальной финансовой системы.


Анонимный характер Telegram + глубокая интеграция Toncoin (встроенный крипто-кошелек, сквозные платежи и расчеты) + децентрализованные приложений в экосистеме TON + распределенная архитектура связанной экосистемы = новый финансовый и социальный мир, неподконтрольный коллективному Западу и неподконтрольный вообще никому среди официальных структур.

Для этого были все предпосылки и ресурсы – почти 1 млрд пользователей и развитая цифровая инфраструктура. Дуров мог стать самым влиятельным несистемным человеком в мире.

Сквозное внедрение крипто-кошелька через бот @wallet началось в 2024, хотя интеграция была в апреле 2022. Плюс к этому расширение монетизации каналов с использованием крипто-активов.

По всей видимости, попытка выстраивания независимой финансовой системы (через крипто-активы) выступила финальным триггером для «разгрома Telegram».

Павел Дуров – мозг Telegram, обеспечивающий продвижение, финансирование и стратегическое развитие платформы, тогда как Николай Дуров – чисто технические аспекты и программирование ядра системы.

Пока сложно сказать, куда двинется Telegram, если Павла задержат в тюрьме.
Когда в России заработает ключевая ставка?

Несмотря на рекордный рост ставки, кредитная активность продолжает разгоняться: кредитование юрлиц выросло на 36% г/г за первые 7 месяцев 2024, а кредитование физлиц выросло на 23% г/г за аналогичный период времени.

Объем кредитного портфеля находится на историческом максимуме, темпы роста кредитов также вблизи исторического максимума с учетом инфляции.

В России наблюдается кредитный бум невиданного масштаба и очевидно, что в этих условиях стоимость обслуживания долгов также достигает максимальных объемов по российским меркам (примерно половина корпоративных кредитов выдана по плавающим ставкам).

Ситуация абсурдная – ключевая ставка на пределе, но обратная связь в экономике отсутствует полностью, причем реакция даже инверсная – чем выше ставка, тем активнее выжирают кредиты.

С чем это может быть связано?

По потребительским кредитам (льготные кредиты, рост доходов, инфляционные ожидания):


• Высокая доля льготных кредитов среди ипотечных кредитов, где свыше ¾ кредитов покрывались государством (другой принцип формирования стоимости кредитов), а сейчас 50 на 50.

• Льготные авто-кредиты, субсидируемые производителями/дилерами в различной комбинации. Также повлиял отложенный спрос на авто в условиях дефицита авто в 2022-2023, ожидания роста цен из-за утилизационного сбора.

• Потребительские кредиты менее чувствительны к ставкам из-за изначально высокой базовой ставки. Плюс взносы на ипотечный кредит через потребительский кредит почти по любым условиям, плюс манипуляции с беспроцентным периодом по кредитам. И еще основной фактор – появление новой категории заемщиков среди низкодоходной группы, которые нарастили свои доходы в условиях СВО и роста зарплат.

По корпоративным кредитам (субсидируемые госкредиты, более высокой запас прочности, инфляционные ожидания и необходимость перестройки бизнеса):

• По бизнесу логика совершенно другая. Отсечение от внешних источников фондирования создало условия, при котором единственным доступным долговым каналом остаются рублевые кредиты (даже не рублевые облигации), поэтому бизнес вынужден брать по любым ставкам для сохранения устойчивости на траектории рефинансирования обязательств, даже если это скажется на финансовых показателях.

• В промышленности (в основном ВПК) и сельском хозяйстве достаточно весомая доля (точных данных нет, но 20-30% вполне) кредитов покрываются государством так или иначе, либо по госгарантиям, либо через различные субсидируемые программы по ставкам немного ниже рыночных.

• Трансформация экономики создает новые вызовы и на траектории ухода иностранного бизнеса многие российские компании брали кредиты под операции слияния и поглощения с существенным дисконтом, так и под расширение производства с захватом доли рынка.

• Рост экономики и инфляционные ожидания создают положительный настрой среди бизнеса относительно способности обслуживания обязательств с предположением, что финансовые показатели в среднесрочной перспективе обгонят издержки на обслуживание долгов.

• В отличие от 2015-2017, когда прибыль бизнеса снижалась, с 2022 года прибыль имеет тенденцию на расширение, что повышает способность к обслуживанию обязательств.

Все это в совокупности искажает трансмиссионный механизм ДКП, формируя более существенные лаги и сниженную конверсию. Необходимо учитывать, в 2015-2017 жесткая ДКП была на фоне жесткой фискальной политики, а сейчас фискальный насос работает на полную мощность, компенсируя жесткость ДКП.

Это не значит, что ДКП не работает, условия и композиция актуальных факторов искажают трансмиссию, но снижение кредитования неизбежно на фоне исчерпания запаса устойчивости и платежеспособности экономических агентов.
Доля информационного сектора в экономике США?

Не существует более разогретой и хайповой темпы, чем ИТ сектор в США, но действительно ли степень проникновения ИТ сектора в ВВП США настолько велика?

Ответ на этот вопрос может быть получен из национальных счетов в разделе «добавленная стоимость по отраслям». В начале года BEA полностью сломали исторические ряды, начав жизнь «с чистого листа» с 2018 года, но мне удалось реконструировать и сопоставить данные, что позволит заглянуть в историю (до 20 лет) и оценить тенденцию.

Что я включит в ИТ сектор? Computer and electronic products (производство в обработке) + Publishing industries, except internet (includes software) + Data processing, internet publishing, and other information services + Computer systems design and related services.

На графике приведена доля ИТ сектора в американской экономике по номиналу и с учетом инфляции (цены приведены к 2012).

По номиналу (в фактических деньгах): c 2005 по 2008 доля составляла около 4.5%, с 2011 по 2014 в среднем почти 5%, с 2015 по 2019 начался активный рост до 6%, ковидный рывок до 6.7% и стабилизация на 6.5% по 1кв24.

С чем это можно сравнить? Все сельское хозяйство, рыболовство и лесхоз в совокупности имеют долю 0.8%, вся добыча полезных ископаемых имеют долю 1.38%, электроэнергетика и коммунальные услуги – 1.52%, строительство (инфраструктура + жилое + коммерческое + промышленное), которое в США очень развито имеет долю 4.34%, образование – 1.19%, а медицина – 7.55%.

В постоянных ценах доля ИТ сектора выросла до 10.3% vs 7.6% в 4кв19, 5.6% в 2015, 4.6% в 2010 и 3.3% в 2005. В 2020-2021 экспансия ИТ сектора действительно сильно ускорилась, а с 2022 вернулась в тренд 2017-2019.

Столь сильное различие между реальным и номинальным показателем обусловлено дефлятором ИТ сектора, где присутствует (по мнению BLS и BEA) непрерывная дефляция.

За 20 лет это единственный быстрорастущий сегмент экономики (утроение присутствия в ВВП).
Структура экономики США

США все стремительнее уходит в виртуальное пространство и нематериальный мир, тогда как «физическая» экономика продолжает терять долю в ВВП.


На 1кв24 (последние доступные детализированные данные) доля сельского хозяйства, рыболовства и лесхоза составила 1.1% vs 1.2% в среднем за 2019 год, добыча полезных ископаемых 3.2 vs 3.6%, электроэнергетика и коммунальные услуги1.5 vs 1.5%, а обрабатывающее производство (с учетом производства компьютеров и микроэлектроники) – 11 vs 11.6%.

Соответственно, производящая или «физическая» экономика имеет совокупную долю менее 16% на 1кв24 vs более 16.8% в 2019 - снижение на 0.9 п.п, если без округления до десятых долей и вблизи минимумов за всю историю.

В период с 2005 по 2019 производящая экономика имела долю в диапазоне 16.6-18%, а в среднем 17.2%.

Строительство имеет долю 3.2% vs 3.6% в 2019, а на пике строительного бума в 2015-2007 доля была 4.5-5.5%.

Образование формирует немногим более 1.1% (уровень 2005-2007) от экономики vs 1.2% в 2019, а медицина в совокупности 7.9% (исторический максимум) vs 7.6% пятью годами ранее.

Индустрия культуры, спорта и развлечения занимает всего 1.1% от ВВП vs 1% в 2019 и сейчас новый максимум с полной компенсацией сокрушительных потерь в 2020.

Оптовая торговля имеет тенденцию на серьезное сокращение с 5.8-6% в 2019 до 5% в 2024 из-за модернизации логистики и устранении избыточных цепочек поставок с прямым распределением конечным заказчикам. Розница восстановилась до уровней 2019 – 5.8%.

Есть два сильно растущих сектора – информация и связь за счет ИТ сегмента, где текущая рекордная доля 8.5 vs 6.8% в 2019, а профессиональные и бизнес-услуги за счет R&D и консалтинга достигли рекорда в 15.1 vs 13.4% в 2019.

Финансы, страхование, недвижимость, аренда и лизинг имеют долю 18.5% - сопоставимо с 2019 и на минимальных уровнях за 20 лет. Финансы и страхование втрое меньше, т.е. около 6-6.5% в экономике США, остальное недвижимость.