В продолжении темы о привилегиях и правах высшего и других классов, а также о переходе из порядка ограниченного доступа в порядок открытого доступа хороший пост от @whitekremlin : "Редомициляция... создаст в России непрекращающуюся проблему: устойчивый спрос на безличные правила и институты. Даже если по пути где-то какие-то крупные активы у кого-то отожмут (а обязательно отожмут), отожмейстеры будут нуждаться в правилах, которые позволят отжатое сохранить. Так или иначе."

Конечно, устойчивый спрос еще не означает, что будет предложение. Посмотрим.

Дополнительно рекомендую пост о полностью провальных попытках установления четких правил для представителей российской элиты: с начала олигархи вертели эти ваши обезличенные правила игры (зря они чтоль всех министров и депутатов покупали), а потом правительство вертело предложение установить четкие правила игры от олигархов.

На торгах во вторник, 1 августа, индекс Мосбиржи закрылся на отметке 3093,64 пункта и на 7 пунктов превысил уровень окончания торгов 22 февраля 2022 года.

На самом деле радоваться можно было начинать 1,5 месяца назад, ведь индекс полной доходности за вычетом налога на дивиденды (MCFTRR) достиг уровня 22 февраля еще в июне. Радоваться сдержанно, ведь до максимумов 2021 года индексу акций еще далеко. А до тех уровней объема торгов и подавно. Но все равно, эффект богатства - это эффект богатства.

О причинах роста. Владимир Брагин, стратег «Альфа-Капитала», отмечает, что российским инвесторам в акции просто «некуда бежать». Камил Димич, партнер North of South Capital в Лондоне: "Рынок продолжит расти, потому что местным инвесторам некуда больше пристроить свои сбережения».

Коллеги с канала Экономика долгого времени отмечают, что положительно на рост индекса акций повлияли санкции ЕС, а точнее их непреднамеренное последствие - финансовая стабильность укрепилась, ведь санкции затруднили не только привлечение капитала, но и его вывод.

Банк России также поспособствовал росту рынка акций, запретив исполнять торговые поручения нерезидентов и сильно ограничив возможности для арбитража.

Но все это не значит, что индекс рынка акций должен вырасти автоматически, ведь у него много конкурентов. А утверждения в духе "некуда бежать" и "некуда пристроить деньги", по моему мнению, очень спорные.

Если есть деньги, почему бы не купить недвижимость ? Или не положить их на депозит с предпочитаемым сроком погашения (в России для хранения сбережений банковская система традиционно предпочитается фондовому рынку)?

Ну ладно, предположим, что мы уже купили квартиру, а банковский депозит ломится от накопленных миллионов. Идем покупать акции? Ага. Сразу после иностранной валюты и облигаций. Согласно последнему обзору ключевых показателей проф участнников, за период с 2 квартала 2022 по 1 квартал 2023 объем нетто-покупок долларов физлицами составил 966 млрд рублей. Нетто-покупки офз и корпоративных облигаций за тот же период составили 282 млрд рублей. Нетто-покупки российских акций - только 44 млрд.

В общем, не разделяю я позицию "акции обречены на рост". Российские инвесторы хоть и сильно зажаты в рамках отечественных инструментов, существует достаточно альтернатив акциям.

И еще пара мыслей.

С точки зрения рыночной эффективности я не вижу ничего плохого в том, что фундаментом этого роста акций стали покупки физ лиц. Физики - это большая неоднородная группа, у каждого физика свой стиль торговли, ожидания и временной горизонт. Большая ошибка рассуждать о рынке так, как-будто физики - это один большой репрезентативный агент, который делает ценообразование на рынке неэффективным.

Более того, присутствовавшие до сво иностранцы в каком-то смысле мешали эффективному ценообразованию. Нет, я совсем не обвиняю нерезидентов в иррациональности. Однако крупные инвестиции нерезов были сосредоточены в самых ликвидных акциях, что приводило к необоснованной фундаменталом асимметрии.

Абстрактный пример: если у банковского сектора в целом хорошие перспективы, то из-за нерезов больше всех в цене прибавит Сбер. Даже если у банка Санкт-Петербург темпы роста фундаментальных показателей будут выше сберовских, нерезы туда не придут - ликвидности мало. Физики такую асимметрию не создают.

Итак, правильный ответ: купить оба актива и проводить регулярную ребалансировку. Несмотря на корреляцию 1 и нулевую среднюю геометрическую доходность, разная волатильность позволит работать эффекту ребалансировки и доходность портфеля будет положительной. Пример в экселевском файле.

Коммерсант: Российский бизнес просит у регуляторов продлить разрешение не раскрывать публично отчетность, истекшее 1 июля. Среди аргументов участники рынка приводятся риски расширения санкций, а также якобы отсутствие влияния данных на движение котировок ценных бумаг.

Нет смысла критиковать "аргументы" этих участников рынка (но можно поржать над "данные не влияют на котировки"). Главная причина скрыть информацию была обозначена еще год назад - некоторые не хотят, чтобы "часть заинтересованных сторон была в более выгодном положении".

Сегодня на GURU РЭШ вышла моя статья про исторический вопрос "Что делать с послевоенной Германией?", план Маршалла и план Моргентау.

"Почему США потратили колоссальные средства на восстановление послевоенной Германии? ...у знаменитого плана Маршалла был куда менее известный сейчас, но в те годы более влиятельный конкурент – план Моргентау, задачей которого было отбросить побежденную Германию назад в доиндустриальную эпоху. От этого плана отказались по вполне экономическим мотивам. Почему?"

Текст статьи здесь.

@longviewecon

В прошлом году многие отмечали, что физ лица выступили идеальными спекулянтами, продав валюту на самом максимуме. По мере ослабевания валютного курса физики накапливали валюту и в июле этого года приступили к продажам. Сигнал к укреплению рубля?🤔

🤫 Правило аналитики по валютному курсу #15:

• Если рубль слабеет при снижении профицита торгового баланса/баланса текущего счета, то говорим, что "ослабление связано со снижением профицита торгового баланса"

• Если рубль укрепляется при снижении профицита торгового баланса/баланса текущего счета, то говорим, что "укрепление связано со снижением оттока капитала за рубеж"

На самом деле, все это следует из тождества платежного баланса и не объясняет ничего: Баланс текущего счета = Отток капитала + Изменение резервов, т.е. когда профицит текущего счета снижается, то и отток капитала всегда падает

Возражений, что торговый баланс = функция от рублевых %-ставок и спроса, т.е. кредитного и бюджетного импульса, бояться не следует и уверенно повторять историю про "снижение торгового баланса"

#комплексныйанализсистемныйподход

@c0ldness

#литература

Великий Манипулятор средней руки. Рецензия на книгу Ха Джун Чанга "Злые самаритяне". Часть 1/3.

Начну с хорошего. "Злых самаритян" пронизывает простая и важная мысль - не существует универсального рецепта экономического роста.

Хорошее на этом заканчивается. Не достаточно иметь адекватную позицию по какому-либо вопросу. Не менее важны аргументы. Правильный вывод из неправильных аргументов - сомнительное достижение.

Вот, например, как Ха Джун рассматривает вопрос о роли протекционизма. Им утверждается, что протекционизм может способствовать экономическому росту, ведь идет поддерджка молодым, но в перспективе очень прибыльным отраслям. В качестве примеров он приводит отдельные выстрелившие отрасли или целые страны, которые добились экономического успеха, проводя политику "большого толчка". О странах, которые протекционизмом не ускорили экономический рост, и о компаниях, которые не добились успехов несмотря на импортные тарифы и предоставленные субсидии, в "Злых самаритянах" вы ничего не узнаете.

Чтобы притвориться объективным автором, Ха Джун рассматривает целый 1 пример успешного по мнению Ха Джуна перехода к свободной торговли - Мексику и нафта: "действительно, сразу после NAFTA, между 1994 и 2002 годами, среднедушевой доход в стране повысился на 1,8% в год - серьезное улучшение по сравнению с показателем 0,1% в год, зафиксированным с 1985 по 1995 год". Чтобы подчеркнуть, что это не такой уж и успех, далее Ха Джун пишет: "положительное влияние NAFTA (сказывавшееся ранее в повышении экспорта товаров на рынки США) в последние несколько лет совершенно приостановилось. С 2001 по 2005 год темпы роста Мексики совершенно не впечатляют: среднедушевой доход увеличивается лишь на 0,3% в год." Ха Джун, конечно, в курсе о рецессии начала 2000-ых, но упоминать о ней не будет. Ведь тогда тезис "положительное влияние NAFTA приостановилось" окажется, мягко говоря, сомнительным. А читатель сделает вывод о честности автора.

#литература

Великий Манипулятор средней руки. Рецензия на книгу Ха Джун Чанга "Злые самаритяне". Часть 2/3.

Еще один пример - Ха Джун утверждает, что коррупция может и не вредить экономическому росту. И в пользу своей позиции говорит следующее: "многие коррумпированные государства терпят бедствие (Заир, Гаити), другие показывают достойные результаты (Индонезия), а третьи — даже очень хорошие (например, США в конце XIX века, страны Юго-Восточной Азии после Второй мировой войны)."

Но все эти интересные рассуждения уводят нас от ответа на поставленный вопрос - нам интересно, ускорится ли экономический рост, если снизить уровень коррупции. В той же Индонезии в 2003 году был поставлен антикоррупционный эксперимент, прямо показавший, что определенные антикоррупционные меры повышают эффективность гос расходов. А там, где растет эффективность гос аппарата, растет и экономика в целом.

Первая публикация "Злых самаритян" была в 2007 году, статья об антикоррупционном эусперименте в Индонезии уже вышла. Ха Джун не знал о ней? Знал и не прочитал? Или прочитал, но решил умолчать?

Вообще, представленный Ха Джуном довольно интересный экскурс в экономическую историю может служить хорошей отправной точкой для постороения гипотез и последующего их тестирования. Давайте соберем данные, проведем регрессию (обязательно с контрольными переменными), дадим аккуратную интерпретацию результатов. Ха Джун этого не сделает сам и не сошлется на других экономистов, если это разрушит его замечательно стройную картину мира.

А вот если исследования подтверждают мнение Ха Джуна, то он обязательно сделает ссылку. Так, один из тезисов "Злых самаритян" о том, что не всякая инфляция вредит экономическому росту, сопровождается ссылкой на известную работу Майкла Бруно и Уильяма Истерли. Иронично, что Истерли раскритиковал книгу Ха Джуна за игнорирование неудачных примеров.

Почему же Ха Джун так избирателен в своих аргументах? Все просто - он фанат экономической модели Южной Кореи, резко увеличившей уровень жизни простых корейцев: "когда я, сестра Йон Хи и брат Ха Сок жаловались на еду, мама говорила, что мы избалованы, что, когда она была в нашем возрасте, многие дети сочли бы за счастье получить хотя бы яйцо". Все, что укладывается в южнокорейскую экономическую модель - это хорошо, остальное следует подвергнуть анафеме.

#литература

Великий Манипулятор средней руки. Рецензия на книгу Ха Джун Чанга "Злые самаритяне". Часть 3/3.

Кроме того, не стоит выставлять себя как одного из немногих, когда такой же позиции придерживается большинство. "Неолиберальные неоидиоты говорят, что X - это хорошо, а я вам сейчас открою глаза, что не все так просто" - нарратив всей книги.

К счатью для нас, мышление профессиональных экономистов в корне отличается от Ха Джуновской каррикатуры. Как действительно мыслят экономисты можно, на примере вопроса о пользе и вреде протекционизма, прочитать в хорошей книге Дэнни Родрика "Парадокс глобализации" (страница 143 в русском издании).

Что имеем по итогу. "Злые самаритяне" содержат довольно много интересных рассуждений с посылом "не надо думать, что существует простой рецепт экономического роста". К сожалению, автор вами манипулирует. Настолько явно, что аж противно. В нужных для Ха Джуна местах будут и контрпримеры, и ссылки на хорошие научные работы. Где Ха Джун не хочет, контрпримеров и ссылок на исследования не будет. Поэтому не стоит тратить время ни на "Злых самаритян", ни на другие книги Ха Джуна. В мире очень много авторов, которые высказывают ничуть не менее интересные мысли и не держат читателя за идиота.

Моя оценка "Злым самаритянам" - 0 из 5.

И в качестве послесловия предлагаю ознакомиться с "The Anarchy of Success" - двойной рецензией Уильяма Истерли на "Злых самаритян" Ха Джун Чанга и на "(Не)Совершенную случайность" Леонарда Млодинова.

​Окей, рубль!

Что происходит с валютным курсом? Почему рубль падает? Доколе? ЦБ вообще собирается вмешиваться?

Так много вопросов, так мало ответов. И в этом нет ничего удивительного, потому что ситуация, мягко говоря, неоднозначная и запутанная.

Из множества версий, которые я видел, мне убедительным кажется комбинация версии о влиянии баланса экспорта и импорта (условный ЦБ) и версия холодного расчёта (все дело в госрасходах).

В 2016-2019 гг. консервативная налогово-бюджетная политика (сбалансированный или профицитный бюджет) способствовала низкой волатильности инфляции и валютного курса в т.ч. за счёт подавления спроса на импорт, который в свою очередь связан с динамикой внутреннего спроса:

 спрос = потребление + инвестиции + госрасходы

импорт — функция от внутреннего спроса, чем выше внутренний спрос, тем больше импорт, если госрасходы находятся на низком уровне, это при прочих равных снижает спрос на импорт

В 2020-2023 гг. наблюдается переход к стимулирующей налогово-бюджетной политике, теперь внутренний спрос сильно вырос. Особенно это явно наблюдается в 2023 году, когда госрасходы остались на повышенном уровне, а частный спрос восстановился. В таких условиях спрос на импорт сильно увеличился, что стало давить на валютный курс.

А тут еще и динамика экспорта, который стал снижаться... И в результате мы получаем ослабление рубля.

НО.

Честный ответ проще: никто из аналитиков понятия не имеет, что именно происходит. Потому что вроде как все это звучит логично, но на вопрос, почему так быстро и стремительно обваливается рубль ответа не дается. Даже политический фактор сложно приписать, потому как он а) краткосрочный, а б) ну не видно какого-то дикого инвестиционного или спекулятивного всплеска спроса на валюту (физлица так и вовсе валюту продают с начала года). Ключевой спрос со стороны банков, проводящих операции по импорту (пик рил — Продажи (+)/покупки (-) иностранной валюты по категориям участников, млрд руб.).

Складывается впечатление, что цепочка такая:

 спрос восстановился, государственные расходы по-прежнему на повышенном уровне —> импорт всем очень нужен, импорт растёт —> спрос на валюту растёт —> экспорт ниже, предложение валюты снижается —> рубль валится

Что будет дальше? Сказать сложно.

1. ЦБ явно не планирует ужесточать контроль за движением капитала и вводить меры, аналогичные прошлогодним. Причина — нет рисков финансовой стабильности (и это верно, почему напишу отдельно). Правда, до конца года не будет покупать валюту в рамках процедур зеркалирования (не спращивайте пока).

2. Минфин вроде как планирует стабилизировать расходы (и пока это вполне вероятный сценарий).

3. Физлица хоть и продают валюту, делают это не так активно, как покупали годом ранее. Вполне вероятно скоро начнут продавать (выгодно же ж).

4. Импорт становится дорогим, то есть эффект курса должен сказаться на его величине и превысить эффект спроса.

Все вроде как в пользу укрепления... Но, кто же его там знает?

А самое интересное так и вообще в том, насколько для нас курс РУБ/ДОЛЛ по-прежнему интересен. Но и об этом как-нибудь потом.

В копилку причин ослабления курса рубля к доллару добавлю ограничения со стороны финансового рынка.

На спотовом валютном рынке брокеры запретили открывать короткие позиции по доллару.

Шортить через фьючерсы (в т.ч. вечный) дорого, цена доллара на валютной секции выше фьючерсной цены.

В цепочке "спрос восстановился, государственные расходы по-прежнему на повышенном уровне —> импорт всем очень нужен, импорт растёт..." есть нюанс - импорт не обязательно должен расти в долларовом выражении.

Это в пятницу подчеркнул Алексей Заботкин (26:00): ослабление курса может происходить даже при неизменных объемах  экспорта и импорта в долларовом выражении. Если экспорт и сальдо фин счета неизменны, то объем валюты, доступный для оплаты импорта, тоже неизменен.

Если растет внутренний рублевый спрос, то и объем спроса на импорт, исчисленный в рублях, тоже возрастает. Чтобы сбалансировать эту ситуацию (объем валюты не изменился, а количество рублей, которое предъявляет спрос на эту валюту, увеличилось), курс ослабнет.

На фоне сообщений о внеочередном заседании сократил долю акций до 63,8%.

Сделаю еще одну попытку отыграть ужесточение дкп. Завтра буду искать возможность для хеджирующего шорта. И, наверно, (и не точно :) вместо mxi буду шортить sbrf - ужесточение дкп может сильнее сказаться на акциях фин сектора.

Ну что ж. Ровно 25 лет назад в России произошёл дефолт.

Отметим эту дату двумя роликами:

1. ДЕФОЛТ-1998 И ГКО: КАК ЭТО БЫЛО

2. ДЕФОЛТ-2022 VS ДЕФОЛТ-1998

Первый ролик — один из моих любимых на канале. Мне нравится и монтаж, и сторителлинг, и фактура.

Второй попроще, но зато там есть ряд любопытных сравнений 1998-2022.

В общем, отмечаем четверть века со дня последнего страшного экономического события 90-х после многих лет гиперинфляции, девальвации, деноминации, секвестра и денежных реформ.

Подъехала новая иллюстрация тезисов "не существует простого рецепта экономического роста".

https://econs.online/articles/opinions/rabotaet-li-programma-sdelano-v-kitae-2025-na-kitai/

Если выйдет переиздание "Злых самаритян" Ха Джун Чанга, то это будет еще одним примером, о котором он умолчит.