[현대차증권 채권전략 오창섭]
오연구원의 경제분석 Snap-Shot
글로벌 인플레이션 - ‘악순환’에서 ‘선순환’ 국면으로

1. 1/4분기 세계경제 - 경기바닥 기대 vs. 통화긴축 우려
- 세계경제는 경기순환 측면에서 겨울(수축) 국면의 저점에서 봄(회복) 진입을 앞둔 상황
- 국제 금융시장에서는 작년 4/4분기를 기점으로 주식시장 강세와 함께 위험자산 선호 나타남
- 그러나 글로벌 경기반등이 인플레이션 둔화를 제약할 수 있다는 시각은 다시 글로벌 통화긴축 우려를 높였음
- 현재 글로벌 통화정책에서는 캐나다 · 호주 등에서 최근 금리인상 종료를 시사
- 미국과 유럽도 작년 4/4분기~올해 1/4분기 기간(6개월)의 인플레이션 추이를 살펴보며 금리인상 종료 시점을 타진할 것으로 보임

2. 인플레이션 선순환 : 원자재 가격 하락 → 기저효과 → 고금리 영향
- 글로벌 인플레이션은 악순환 국면에서 선순환으로 전환한 것으로 판단
- 글로벌 공급망 불안은 인플레이션과 함께 경기둔화를 가져오며 세계경제는 스태그플레이션 우려
- 세계경제는 다시 충격요인에 적응하는 가운데 글로벌 공급망이 점차 개선
- 국제 원자재 가격 하락 등으로 글로벌 인플레이션은 빠른 안정세를 전망
- 전세계적 고금리 상황이 인플레이션 압력을 지속적으로 낮춤에 따라 인플레이션은 다시 선순환 개선에 진입한 것으로 판단


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[현대차증권 주식전략/시황 이재선, RA 장치영]

시장백서: 뱅크런 아직 아닙니다

★ 시장의 걱정, 금융위기 때와 유사한 재할인창구 이용 급증

> 지난주 유동성 공급 분 중 절반 가까이는 연준의 재할인창구를 통해 자금이 공급

> 그러나 1) 소형은행에 국한되었을 가능성이 높아 2) 그 때와 다른 대형/외국계 은행들의 높은 지준금 3) 오히려 긴급조성 된 유동성 공급 창구, BTFP 프로그램 사용은 미미

> 뱅크런 전염성이 확산 될 때는 JP Morgan 등 금융 상호 연관성이 높은 대형은행 중심 신용리스크가 터질 때

★ 살아남은 대형 기술주: 나스닥100 기업들의 시가총액 2월 이후 증가 관찰

> 나스닥100 시총의 25%가량을 차지하는 애플과 MS 주간 수익률은 연초 이후 S&P를 아웃퍼폼

> 우리나라도 Cash king 이 살아남을 가능성: 차입금 의존도가 낮은 IT 업종

> 다만 지난주 반등장에서도 외국인들의 관심이 상대적으로 크지 않은 것을 확인

> 모멘텀 발생 시 주가 추가 상승 여력 더 높을 것으로 판단 : 빠른 재고 소진과 이익 바닥 다지기 여부를 관찰 할 필요

> 한편 낮아지는 실질금리; 2차전지 대안으로 외국인들의 수급 개선이 이뤄지는 다른 성장(SW, 미디어, 헬스케어)들을 주목

★ Issue Check: CRMA 초안 공개

> 법안의 한계: 역내 채굴 비중을 최소 10% 이상 달성하겠다는 목표는 현실적으로 제한적. CRMA 세부 이행 방안은 핵심 광물 추출 및 재활용으로 초첨이 맞춰질 가능성에 무게

> 시장에 주는 시사점은? 따라서 폐배터리 산업 성장 기대감은 여전히 높음. 다만 시장이 기대한 정도의 보조금 등의 지원책 또한 포함되지 않았으므로 단기적으로는 관련 기업들에 대한 차익 실현 심리가 확대될 가능성


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[현대차증권 채권전략 오창섭]
오연구원의 경제분석 Snap-Shot
: 금융시장 불안에 따른 미국 통화긴축 종료 시나리오
1. 국제 금융시장 불안 – 글로벌 통화긴축 부작용 우려
- 작년 9월말 영국 금융시장에서는 파운드화 가치 급락 및 국채금리 급등이 발생한 가운데 이후 국내 금융시장에서도 레고랜드 사태에 따른 회사채 신용경색이 나타나며 통화긴축 부작용 문제가 제기
- 올해 3월에는 미국 SVB 파산과 함께 미국 중소은행 유동성 위기 우려가 부각했으며, GSIB(Global Systemically Important Banks)에 들어가는 Credit Swiss 은행이 파산을 앞두고 극적으로 UBS에 인수되면서 국제 금융시장에 전운
- 현재의 금융불안 상황은 2019년 당시 미국 자금시장 불안과 비교
- 2019년 연초에 미국 Repo(환매조건부채권) 금리가 발작(spike)을 일으킴에 따라 상반기를 기점으로 연준의 양적긴축(QT)이 종료됐으며, 하반기에는 다시 연준이 연방금리 인하

2. 미국 통화긴축 종료 – 유동성 확대 및 금리인상 마무리 전망
- 현재 나타나고 있는 글로벌 금융시장 불안은 우선 유동성 부족에 기인
- 미국의 가파른 금리인상에 따른 미국 국채금리 급등 및 연준의 양적긴축은 미국 국내뿐만 아니라 국제적으로도 달러화 유동성을 크게 감소
- 미국 중소은행을 중심으로 연준 재할인 창고를 통한 유동성 부족 신호가 발생, 국제적으로도 TED 금리차 0.50%p를 상회하며 글로벌 유동성 경색 조짐
- 향후에는 금융기관들의 수익성 저하에 따른 글로벌 신용경색 가능성이 상존
- 미국 통화정책 종료 시나리오는 유동성 확대 이후 2/4분기 금리인상 마무리를 전망

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[현대차증권 주식전략/시황 이재선]

한 장 정리: 3월 FOMC, 걸으면서(물가안정) 껌씹기(금융안정)

★ 12월과 유사한 점도표: 올해 중앙값 5.1% 예상 & 24년은 소폭 상회

> 결과: 3월 FOMC회의에서 미 연준은 만장일치 결정으로 25bp 금리 인상 단행, 이에 연준의 기준금리는 4.75~5.00%로 상승

> 경제 & 물가 전망: 견고한 노동시장에 따른 물가 둔화 압력이 여전히 더딜 가능성을 반영

> 점도표: 23년 점도표 중앙값은 5.125%로 지난 회의와 동일. 24년은 4.125%에서 4.250% 상승하며 약 12bp가량 상승

> 시장 반응: 연준의 점도표 보다 여전히 Dovish한 시장. Fed Watch에서 연준의 금리 인상 경로는 5월 동결 혹은 25bp 인상. 이후 7월부터 금리 인하 가능성을 반영

★ 파월의 “말말말” : 걸으면서(물가안정) 껌 씹기(금융안정) 가능하다

> 단기적으로는 금융 시장 안정, 중기적으로는 물가 안정이 최우선 과제임을 암시

> 다만 파월의장은 당장 금리를 일시적으로 동결할 정도의 심각한 유동성 리스크는 아직까지 보이지 않기에, 연내 금리 인하를 고려하지 않고 있다고 발언. 이에 상승세를 지속하였던 시장은 상승폭을 대부분 반납

★ 그래서 결론은? 피봇에 대한 기대감은 제한적이지만, 금리 인상 마무리되며 견고해지는 하단

> 신용경색 부각 시 연준의 유연한 정책적인 기조 가능성을 열어 둔 점 등을 감안, 증시 하단은 점차 견고해 질 것으로 예상

> 다만 QT 규모 감축, 금리 인하에 대해 여전히 낮은 가능성을 시사한 연준. 5월 FOMC회의 전까지 2,300~2,500pt선 사이 박스권 장세가 지속될 가능성에 무게


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[현대차증권 투자전략팀장 김중원]
Weekly Style 전략
: 돌아온 레버리지 시대, 레버리지 스타일에 관심 필요

1. 조기 금리 인상 종료와 연준의 대차대조표 확대
• 실리콘밸리은행(SVB) 파산 이후 금융시장 경계감이 높아지며 미 선물시장의 미 최종 금리 전망이 크게 하락
• ‘19년 단기 자금시장 불안으로 양적긴축 조기 종료 사례에 비추어 봤을 때 QT 조기 종료와 더불어 금리인상 종결 시 금리 하락에 따른 금융장세 국면 진입 가능성 판단
• 한국과 미국 모두 시장 금리가 크게 하락하고 있어 실질금리가 안정되고 있는 모습
• 연준의 대차대조표가 다시 증가하면 유동성은 증가하고 대차대조표 확대로 주식시장의 반등이 기대

2. 돌아오는 레버리지 국면, 레버리지 주식에 관심 필요
• 올해 들어 주식시장 반등하며 코스피와 코스닥 시장의 신용잔고는 증가해 현재 18조원을 넘어서고 있음
• 스타일 4계절별 레버리지와 디레버리지 주식의 수익률 변화를 분석. 금융장세 기간은 레버리지 지수가 디레버리지 및 코스피를 크게 초과 수익을 기록
• 연준의 금리 인상과 QT 등 디레버리지 환경에서는 레버리지 지수 수익률은 크게 부진한 것으로 판단됨
• 3월 주식시장은 스타일 4계절 중 ‘금융장세’ 국면에 강세를 기록하는 ‘레버리지, 성장과 모멘텀 스타일’이 강세를 기록했다는 점이 주목되는 부분
• ’23년 3월 레버리지 지수의 업종별 비중은 건강관리, 소재, 미디어&엔터테인먼트와 IT하드웨어 순으로 높아 이들 업종에 관심이 필요하다 판단

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[현대차증권 Credit 이화진]
Credit : CS 위기 UBS에 초고속 인수, 코코본드 전액상각

Market Review – CS로 위기 확산, UBS에서 초고속 인수, CS AT1 전액 상각
- SVB사태 이후 15일 글로벌 17번째, 스위스 2위, 167년 된 은행인 Credit Suisse는 연례보고서 ‘중대한 결함’을 확인했다고 인정 후 최대주주(9.9%)인 사우디국립은행은 보유 지분 10% 규제 이슈로 크레딧 스위스에 대한 추가 유동성 지원 계획은 없다는 인터뷰가 나옴. 이에 주가가 -20% 급락했고, CDS가 1000bp 이상 급등하면서 사실상 부도 위기에 처함. 이에 스위스 중앙은행인 스위스 국립은행은 500억CHF(70조원)지원을 발표했고, CS는 차입을 결정함. 19일 스위스 정부 주도하에 UBS의 CS 초고속 인수가 결정되면서 스위스 1,2위 은행이 합병하게 됨
- 글로벌 금융위기 확산을 막고자, 미국과 유럽, 스위스 정부가 나섬. 미국과 유럽 인수 승인, 주총과 실사도 없는 긴급한 인수가 결정됨. 인수가격은 32억달러(4조원)로 최종 결정됨. 이러한 긴박한 위기상황을 수습하는 과정에서 CS AT1(Additional Tier1 bonds; CoCo bond; Contingent Convertible Bond) 전액 상각도 결정됨.
- 우리나라는 베일인(Bail-in)제도를 도입 하지않았지만, 은행과 은행지주는 코코 본드를 발행하고 있고, 코코본드 즉, 상각형 조건부자본증권은 계약 조건상 상각이 가능하기 때문에 투자에 있어 고려해야 함. 다만, 유럽처럼 상각조건 발동 확률이 높지 않다고 볼 수 있음.

크레딧 전망– 시장파급효과
- SVB와 CS사태로 시장은 연준의 금리인상이 어려울 거라는 기대감에 금리와 환율이 급락했고, 다시 위기 확산에 대한 불안감에 금리와 환율이 상승하면서 금리 변동성이 크게 확대됨. 전주대비 국고채 금리는 -21bp하락함. 22일 FOMC에서는 SVB사태로 빅스텝이 아닌 베이비스텝으로 25bp 인상함.
- 국내시장은 부동산 침체로 인한 저축은행과 증권사 PF 대출 부실화를 우려하고 있음. 저축은행의 예금자보호 대상 예금 비중(72%)이 높고, 유동비율이 양호한 점(업권 평균 135.3%), 할인분양 통한 증권사 PF 대출 회수가 가능한 점 등은 리스크를 완화 요인임.
- 국내 크레딧 채권 시장은 금리 변동성 확대와 위기 확산에 대한 경계감으로 관망세를 보이면서 약보합세 흐름을 이어갈 것으로 예상됨. 또한 약한 고리인 금융사 연체율 상승, 저축은행 PF대출 관련 해서 모니터링이 필요함.


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[현대차증권 주식전략/시황 이재선, RA 장치영]

4월 증시:구출작전

KOSPI Band: 2,300~2,520pt

★ 기회 요인

> 역설적으로 채권 시장이 경기침체 가능성을 높게 반영하는 구간에서 증시는 오르는 경향. 2년물 금리 하락폭이 가팔라지며 10-2년물 스프레드는 한 때 -40bp까지 축소. 경착륙이 아니라면, 증시의 하단이 견고해 질 가능성이 높은 이유

> KOSPI 매력도 EM 내 유지: 경기 회복 테마에 관심 가지는 외국인 수급

★ 리스크 요인

> BTFP 프로그램 이용 자금이 기존 Primary 창구 (aka 재할인창구) 이용 금액 보다 높다면? 지방은행들의 건전성 약화를 의미

★ 스타일/유망업종

> Size: 증가하는 불황형 M&A의 시사점. 방어력 높은 우량주, 생존자는 CASH KING (대형>중소형)

> Idea 1: 미국(반도체 및 부품)플레이에 좀 더 집중. 중국향 수출 대비 미국향 수출 증가율 여전히 높은 구간

> Idea 2: 베타 올리기, 실질금리 하락이 진행된다면?(게임,IT SW)

> Idea 3: 내가 주도주가 될 상이냐, 2차전지. 연내 가능성은 유력, 다만 4월은 수출 비중 정체되며 숨고르기 진행 될 가능성


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[현대차증권 Credit 이화진]
Credit Issue: SVB · 은행 파산 & 국내 크레딧 영향

Ⅰ. SVB & CS 위기
- 실리콘밸리은행(SVB) 파산: SVB는 넘치는 유동성에 급증한 예금을 장기국채에 투자.
- 2022년 인플레이션 쇼크에 따른 고강도 긴축에 SVB는 금리 & 만기미스매칭 리스크에 노출
- 특정 산업군에 집중된 고객과 네트워킹 통해 불안감 급속도로 확산되며 스마트폰 뱅크런 발생
- CS 파산: 2021년 대규모 투자 손실에 이어 SVB 사태 이후 불안감이 확산 CS의 주가 -20% 급락, CDS 1000bp 이상 급등.
- 19일 UBS가 CS를 30억스위스프랑에 인수하기로 발표. 정부의 신속한 최선의 대응으로 위기 확산을 막음

Ⅱ. 코코본드
- CS AT1 전액 상각 이슈: CS의 합병 과정중 CS AT1 전액 상각이 결정됨에 따라 코코본드 투자자 우려
- 우리나라 코코본드는 은행과 은행지주사만 발행. 계약 조건상 상각이 가능하지만,
부실금융기관 지정과 같은 심각한 상황이 아닌 이상 상각 조건 발동 확률이 높지 않음

Ⅲ. 시장 파급효과
- 정부의 신속한 최선의 대응으로 위기 안정. 다만, 미국 은행 파산 여파와 위기 확산에 대한 시장 불안감이 상존
- 국내시장은 부동산 침체로 인한 저축은행과 증권사 PF 대출 우려. 저축은행, 상호금융 및 카드사 연체율 증가세 전환은 모니터링이 필요
- 국내 크레딧 약세 전환. A등급 캐피탈 스프레드 축소 지속, 신용리스크 우려보다 시장 리스크 확대와 스프레드 추가 축소 여력감소 영향


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[현대차증권 주식전략/시황 이재선, RA 장치영]

시장백서: 기댈 곳은 어디에

★ 디스인플레이션 가능성 확인

> 2월 Core PCE는 전년비 4.6%, 전월비 0.3% 상승. 주거비를 제외한 서비스 물가 지표는 작년 7월 이후 가장 더딘 속도를 시현(0.5%MoM)

> 3월 미시건대 1년 기대 인플레이션은 3.6%를 기록, 2월(4.1%), 3월 잠정치(3.8%)를 하회

★ 향후 수출 민감도가 높아질 증시

> 3월 반도체 수출은 1월 (-44.5%)과 2월(-42.5%) 대비 감소 폭이 줄어든 -34.5%를 기록

> 2월 수출물량지수는 전년동기대비 1.1% 상승, 5개월 만에 반등

★ 중장기 성장성이 보장된 시장은 전기차 분야임을 금번 수출 데이터를 통해 재확인

> 3월 자동차 수출액은 작년보다 64.2% 증가한 65억달러를 기록, 월간 최대 수출액을 기록

> 이차전지도 마찬가지. 다만 주가에 선행하는 3월 수출 비중 1.72%에서 1.58%로 하락. 외국인 수급 한 템포 쉬어 갈 가능성 염두

★ Issue Check: 고개드는 중국

> 중국 PMI 뜯어보기: 건설업 PMI 12년 이후 최고치 기록

> IDEA? 중국 부동산 경기에 후행하는 인프라 테마 영업이익 변화율

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[현대차증권 채권전략 오창섭]
오연구원의 채권전략 Insight-채권금리 이해 및 장/단기 채권투자 전략

1. 국내 채권시장 현황 – 개인 채권투자 열풍
- 코로나 사태 이후 주식시장에서 개인들의 주식투자 열풍이 채권으로 이어지며 작년 개인 채권투자 20조원대 기록
- 일반적으로 채권시장은 매일 새롭게 발행되는 채권들로 인해 채권종목이 너무 많아 표준화 거래가 어렵다는 특징
- 이에 따라 채권시장은 상대적으로 장외거래 비중이 높은 가운데 국채에서 가장 최근 발행된 지표물을 중심으로 거래
- 그러나 국내 채권시장에서 개인 채권투자 열풍과 함께 자산운용사 채권 ETF 및 증권사 채권 ETN 상장 활성화 양상

2. 채권투자 전략 – 이자수익(YTM) 및 매매차익(Duration) 이해
- 채권투자에서 이야기 하는 채권금리는 만기까지 채권을 보유할 때 얻게 되는 투자수익률(만기수익률 : YTM)을 의미
- 채권수익률과 채권가격은 서로 다른 방향으로 움직이는 가운데 채권만기(Duration)에 비례해 채권가격 변동 폭 확대
- 단기채권 투자는 만기 1년 신용채권에 투자해 투자기간을 만기 1년에 맞춰 채권을 만기 보유를 통한 이자수익 극대화
- 장기채권 투자는 채권금리 하락국면에서 만기 10년 이상 국채에 투자해 매매차익을 중심으로 상대적인 고수익 추구

3. 채권시장 전망 – 중장기 채권금리 하락사이클 진행
- 올해 상반기 글로벌 금리인상 마무리 가능성을 고려할 때 향후 채권금리의 중장기적 하락사이클 진행을 주목
- 미국은 실질금리 Plus(+) 전환 시점 등을 감안할 때 2/4분기에 5.00~5.25% 수준에서 금리인상 마무리 전망
- 한국의 경우 경기부담 등으로 2월 금통위에서 기준금리를 3.50% 수준에서 동결하며 금리인상 종료 기대 강화
- 국내 채권투자의 향후 1년 기대수익은 A급 단기 회사채 4%대 중후반 및 장기채권 ETF 6~7% 이상을 예상

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[퀀트/글로벌 ETF 이창환]
퀀트/글로벌 ETF 전략 : 벚꽃 엔딩

1. 은행 유동성 위기 이후 증시 변동성 완화로 반등
글로벌 증시는 SVB 파산 이후 은행 유동성 위기가 불거졌으나, 시스템 리스크 가능성에 즉각 대응하며 증시 변동성 완화됐고, 연준이 정책의 신뢰성과 물가 안정을 근거로 금리를 인상했고, 점도표 상 종반부에 도달했으나, 연내 인하 가능성은 일축. 수정경제전망에서 물가 소폭 상향 조정, 경제성장률 및 실업률 소폭 하향 조정. 원자재는 OPEC+ 자발적 감산과 엘니뇨, 중국 리오프닝 등으로 상방 압력
2. 수출 및 제조업 반등과 함께 신흥국 투자매력도 개선될 전망
주요 수출국 전반적으로 수출 둔화가 이어지고 있고, 한국 역시 3월 수출 부진 및 무역수지 적자를 기록. 그러나, 2분기 중 주요 신흥국의 수출 지표가 반등할 것으로 판단. 수출 → 제조업 → 기업이익 → 주가로 이어지는 경로를 감안할 때, 경기선행지수, 제조업 지수 역시 반등할 전망. 또한 EPS 증가율의 경로 상 선진국보다 신흥국의 반등 폭이 더 크게 나타나기 때문에 2분기를 지나면서 신흥국 투자매력도가 개선될 전망
3. 2분기 중 주요국 이익 증가율 반등 국면 전개될 전망
올해 주요국 전반적으로 실적이 감소할 가능성이 높고, 2024년 경기 및 기업이익 회복 국면에 진입할 것으로 전망. 이를 반영해 이익 지표의 경로를 추정한 결과, 12개월 선행 이익 증가율은 2분기에 추세적 반등 궤도에 접어들 것으로 전망. 실적 둔화국면에 위치하고 있는 만큼 향후 12개월 선행 EPS 증가율 반등 폭이 크게 나타나는 신흥국의 투자매력도가 점차 부각될 것으로 판단됨. 주식시장 스타일은 장기금리 하락과 성장주 섹터의 이익 지표가 부각되며 성장주 강세
4. 2023년 한국 실적 전망: 둔화와 침체 사이
1분기 실적시즌 관전 포인트는 서프라이즈 및 연간 실적 전망치 하향 마무리 여부에 주목. 매출(Q) 전망치가 하향 조정을 지속할 경우 실적 둔화를 넘어 침체 국면에 진입할 가능성 상존. 실적 둔화로 신흥국 대비 PER 할증 및 ROE 하락 국면 지속되고 있으나, 분기 실적이 1분기를 저점으로 3분기까지 회복하는 경로를 보일 것으로 전망되기 때문에 신흥국 내 한국의 투자매력도가 점차 개선될 것으로 판단됨
5. 4월 퀀트/글로벌 ETF 투자전략: 벚꽃 엔딩 → 경기 및 기업이익 지표 반등과 신흥국 투자매력도가 개선되는 변곡점
2분기를 지나면서 수출 → 제조업 → 기업이익 → 주가로 이어지는 경로 상 경기 및 기업이익 지표의 반등과 신흥국 투자매력도 개선이 나타나는 변곡점이 될 전망
6. 2023년 4월 퀀트/글로벌 ETF 투자유망주 제안
- 글로벌 EMP(주식 60%, 채권 20%, 대체투자 20%) : 성과(22년 1월 ~ 23년 3월)는 -4.8%로 BM(주식 40%, 채권 40%, 대체 20%) 대비 +2.1%p 아웃퍼폼
- 미국 스타일 & 섹터 EMP(스타일 20%, 섹터 80%): 동 기간 성과는 -4.0%로 BM(S&P 500) 대비 +2.4%p 아웃퍼폼
- 2분기 이후 신흥국 투자매력도 개선, 중국과 Next China(인도)에 투자하는 미국 상장 ETF 제안: 중국(MCHI, KWEB, FXI, KBA 등), 인도(INDA, INDY, SMIN)
- 1분기 실적시즌 투자유망주 제안: LG에너지솔루션, 현대차, 기아, 현대모비스, JYP Ent., LS ELECTRIC, 롯데칠성

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[현대차증권 Credit 이화진]
Credit : 코코본드 콜행사 선제적 발표, 안정되는 크레딧

발행시장– 한전발행증가
- SVB파산과 CS사태로 이후 국고 금리가 3월 13일 대비 -18bp 하락했고, 변동성이 크게 확대됨. 분기말 상황임을 고려할 때 발행 시장은 양호한 모습이었고, 개별 기업별 산업별 차별화는 지속되고 있음
- 한전채 발행 증가가 지속되고 있음. 올해 들어 1월 3.9조원, 2~3월에도 월별 3조원 수준 발행되면서 1분기에 9.8조원 발행됨. 공급 증가와 우량등급 스프레드 축소 여력 감소로 한전채 스프레드도 점차 확대되어 동일 등급 대비 20bp 높은 수준임. 올해는 적자 폭 축소가 예상되고 있는 점은 공급 부담 경계감을 완화해 주는 요인임

크레딧 전망– SVB CS 위기 이후 안정, 콜행사 선제적 발표
- 크레딧 채권 시장은 SVB뱅크런과 CS 사태 이후 크레딧 스프레드는 약세를 이어갔으나, 이번주 스프레드 확대 폭이 축소되면서 안정을 찾는 모습임. 분기말 자금시장도 우려와 달리 자금유출이 크지 않았고 안정적으로 지나감
- CS AT1 전액 상각 이후 국내 코코본드에 대한 우려가 있었으나, 은행과 은행지주 외에 코코본드(조건부상각형자본증권)발행이 없고, 콜리스크에 대해서도 발행사들이 콜 상환을 선제적 발표하면서 안정을 찾아가고 있음. 우리은행 25일만기도래 5천억원 콜옵션 행사, 신한금융그룹 1,350억원 콜옵션 행사를 발표했고, KB와 하나금융도 콜옵션 행사 예정임.


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[현대차증권 주식전략/시황 이재선, RA 장치영]

시장백서: 그래서 팔아요?

★ 너무 뜨겁지도, 차갑지도 않은 고용시장= 3월 임금상승세 둔화 + 경제활동참가율 반등

> 3월 임금상승률은 시장 예상을 하회하는 4.2%, 경제활동참가율은 62.6%를 기록

> 앞서 발표된 ADP 임금도 재직자의 임금은 7.2%에서 전년비 6.9%, 이직자의 임금은 14.4%에서 14.2%로 둔화되며 1년내 가장 낮은 상승을 기록

> 연준이 원하는 고용 연착륙 시나리오 가능성이 높다면, 오히려 금리 인하 시점이 지연 된 점은 위험자산가격 하단을 지지

★ 2차전지와 반도체

> 외국인들의 시총 증가 여력은 충분. 과거 화장품과 바이오가 주도주 역할을 하였던 국면 대비 외국인의 시총 증가는 아직 절반 수준

> 다만 1분기 대비 추가적인 수급 개선을 위해서는 주도주 형성의 매기체가 되는 기관의 관심 필요

> 과거 바이오/화장품 주도주(2014-15)국면과 유사하게 모든 업종을 동시에 담을 가능성은 그렇게 크지 않은 가운데, 지난주 삼성전자 CAPEX 감산 발표 시점 전후로 반도체의 이익이 바닥을 다지고 반등 할 가능성이 높은 지표들이 관찰

> 반도체 대비 2차전지 주가 상대강도를 결정짓는 요인 중 하나는 12M Fwd 영업이익률 컨센서스 스프레드. 지난주 부터 정체되어 있는 2차전지 12M Fwd 영업이익률 컨센 대비 반도체 업종이 처음으로 반등하기 시작

> 외국인의 수급도 마찬가지. 2차전지 차익실현을 하면서 미디어, 헬스케어 등 다른 성장 업종에 수급을 반대급부로 채우고 있는 양상

★ Issue Check: 금리 인상 막바지를 맞이하며

> 역사적으로 금리 인상 최종 국면에서는 향후 금리 인하에 대한 기대감으로 실질금리는 하락세를 시현

> IDEA? 마지막 금리 인상 직후 미 증시에서는 실질금리 민감도가 높은 커뮤니케이션, IT, 헬스케어 업종 수익률이 상대적으로 양호한 모습. 이후 경기 회복 기대감이 나타나며 경기소비재, 산업재 등 시클리컬 스타일 반등이 이어짐

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[현대차증권 투자전략팀장 김중원]
부릉부릉 자산배분: 레버리지 시대 자산배분 전략

1. 돌아오는 레버리지 시대
- SVB 사태로 금융시장 변동성 확대에도 불구 최근 미 선물시장의 미 최종 금리 전망이 크게 하락한 점에 주목
- ‘19년 단기 자금시장 불안으로 양적긴축 조기 종료 사례에 비추어 QT 조기 종료와 더불어 금리인상 종결 시 금리 하락에 따른 금융장세 국면 진입 가능성 판단
- 금융위기 이전 레버리지 국면은 2001년 1월부터 2004년 11월까지 연방 정책금리를 인하한 국면
- 금융위기 이전 레버리지 국면은 Fed의 대차대조표 자산이 증가한 2008년 12월부터 2013년 12월과 2019년 1월부터 2022년 3월까지의 기간

2. 레버리지 국면 자산배분 전략
- 레버리지 기간, 주식은 수익률이 크게 개선되고 변동성은 낮아지며 투자매력이 특히 개선되는 것으로 확인됨
- 과거 글로벌 연기금들은 레버리지 기간 동안 주식과(+3.0%p) 대체투자(+0.9%p) 비중을 확대하고 채권의(-1.7%p) 투자비중은 축소한 것으로 나타났음
- 레버리지 기간 자산별 위험대비 수익률은 글로벌 주식(1.4), 부동산과(1.3) PE(1.2) 순으로 나타나 레버리지 국면에는 이들 자산에 관심이 필요해 보임
- 특히, 레버리지 기간 글로벌 주식, 부동산과 PE는 투자매력은 효율적 투자선을 크게 상회한다는 점에서 이들 자산군에 관심이 필요한 것으로 판단됨

3. 레버리지 국면 자산군별 수익률
- 2001년부터 2004년 5월까지 미 기준금리 인하 시기 주식시장은 닷컴버블 여파로 나스닥과(-30.4%) 코스닥 시장은(-29.1%) 크게 부진한 반면 미 기준금리 인하 시기 부동산, 헤지펀드 및 원자재 등 주요 대체투자 관련 지수는 큰 폭으로 상승했음
- QE 1(2008.11~2010.03) 기간 글로벌 주식과 채권 시장 모두 큰 폭으로 상승했고 대체투자 관련 지수와 주요 상품가격도 상승했음
- QE 2(2010.11~2011.06) 기간은 글로벌 주식시장과 채권 시장 모두 소폭 상승했고 상품가격이 상대적으로 강세를 기록
- QE 3(2012.09~2014.10) 기간 동안 미국을 중심으로 주식시장이 강세를 기록, 채권 시장도 강세 반면, 천연가스를 제외한 상품 가격은 약세를 기록
- 2019년 이후 코로나 펜데믹을 거치면서 주식시장과 상품가격이 큰 폭으로 상승했고 채권시장은 상대적으로 부진을 기록


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[현대차증권 채권전략 오창섭]
오연구원의 채권전략 Snap-Shot: 4월 금통위 - 금리동결 지속 및 만장일치 결정

1. 4월 금통위 – 금융부분 불안 및 경기하방 위험 주목
- 4월 금통위에서는 통화정책에서 금융불안 및 경기 하방 위험을 주목하는 모습
- 4월 통화정책 결정문에서는 주요국에서 금융리스크가 증대되며 경기 하방 위험이 커졌다는 표현이 가장 특징적
- 5월 한국은행 경제전망 수정에서 올해 국내 성장률 전망치를 하향 조정할 가능성도 시사
- 그러나 금융시장의 국내 금리인상 종료 기대감에 대해서는 아직 금리인상 기조가 끝난 것이 아니며, 금리인하 가능성 논의에 대해서도 시기상조라고 일축
- 4월 통화정책 결정문에서도 향후에도 추가 금리인상 가능성을 판단할 것이라는 표현이 그대로 유지

2. 전세계 통화긴축 종료 이슈 – 중장기 채권금리 하락사이클 진입
- 올해 상반기를 기점으로 글로벌 통화긴축 마무리 가능성이 부각하는 가운데 글로벌 채권금리가 다시 하락사이클로 진입하는 조짐
- 국내 1월 통화정책 결정문에서는 금리인상 기조를 이어갈 것이라는 표현이 사라지며 조기 금리인상 종료 가능성이 부각
- 캐나다와 호주 통화정책도 금리인상 중단을 언급한 가운데 지난 3월 FOMC에서는 미국도 금리인상 종료 가능성을 시사
- 이에 따라 통화정책을 선행하는 채권금리는 지난 3월 들어 미국을 중심으로 크게 하락했으며, 금리인상 종료 및 인플레이션 둔화와 함께 향후 글로벌 채권금리는 중장기적인 하락세를 전망
- 향후 국내 채권투자의 1년 기대수익은 A급 단기 회사채 4%대 중후반 및 장기국채 6~7% 이상을 예상
- 중장기 채권투자 전략에서는 채권금리 상승 시 장기국채 매수가 유효해 보이며, 단기적 채권전략에서는 장단기 금리역전에 따른 부담으로 인해 A급 회사채의 선별적인 투자를 제안

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[현대차증권 Credit 이화진]
Credit : 안전자산 선호 Vs 가격 매리트

발행시장–선별적 A등급 강세 지속
- SVB와 CS사태가 빠르게 안정됐지만 경계감이 남아있고, 경기둔화에 대한 우려도 상존하고 있어 영향을 받으면서, 수요예측에서 기업별 등급별 온도차이가 뚜렷해지고 있음
- 연초부터 크레딧 수요가 몰리면서 AA등급은 일부 부정적 전망에도 수요를 채웠지만 A등급부터는 온도차이가 있었고, 올해는 이러한 분위기가 이어질 것으로 예상됨. 하지만 신용 리스크가 확대되는 양상은 아니라고 판단되며, A등급에 대한 선별적 수요도 확인되고 있음

크레딧 전망–금리 변동성 안정되면서 크레딧 스프레드 추가 강세 기대
- 글로벌 신용 이벤트 이후 높아진 불안 심리에 투자자들은 안전자산 선호와 가격매리트 사이에서 고민이 깊어지고 있음. 부동산 PF에 영향을 받는 A등급 금융채에 대해서도 브릿지론 비중과 LTV가 낮고, 서울/세종/광주지역과 선순위 여부를 판단해 단기적 선별적으로 투자를 해야하는 상황으로 판단됨
- 금통위에서는 기준금리를 3.5%로 만장일치 동결. 중장기적 성장둔화 고려, 부동산 PF 확산 차단에 대한 부분은 재확인함. 크레딧 시장은 금리 변동성과 불안심리가 점차 안정을 찾게 되면 스프레드도 추가 축소 흐름을 전망함.


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[현대차증권 주식전략/시황 이재선, RA 장치영]

시장백서: 언제 금리 인하를 해야 시장이 좋아할까?

★ 금리 인하, 누구는 독이라 하고 누구는 약이라 하고

> 과거 유가파동 당시 금리 인하가 구간은 총 4차례로 나뉠 수가 있는데, 금리 인하가 주가가 긍정적으로 작용하면서 추세적으로(+50%) 상승했던 구간은 마지막 금리 인하 구간

> 직결되는 데이터는 물가지표. ① Core CPI가 기준금리와 CPI를 하회하고, ② Core CPI가 역사적 평균 구간으로 수렴하는 구간에서 주가의 추세적 상승 관찰

> 현재? 아직 3월 Core CPI는 5.6%로 기준금리(5.00%)과 헤드라인 CPI (5.00%) 수치보다 높음. 또한 변동성이 큰 음식과 에너지, 주거비까지 제외한 Super Core CPI도 역사적 평균치인 3% 수준을 여전히 상회. (5.8%)

★ 사랑의 밧데리, 사랑의 반도체?

> 2차전지의 쏠림이 지속될까, 아니면 또 다른 주도주 후보군으로 꼽히는 반도체와 동시에 주가 상승이 가능할까?

> 동력은 2차전지와 반도체의 1) 영업이익률의 추세적인 상승과 2) KOSPI 대비 높은 영업이익률

> 1)에 대한 조건은 연초 이후 처음으로 관찰. 4%대까지 하락한 반도체의 영업이익률은 지난주를 기점으로 처음으로 반등. 2차전지도 4월초 6.3%에서 6.7%까지 꾸준히 상향조정 중

> 다만 2)에 대한 조건은 아직 부합하지 못하는 상황. KOSPI의 영업이익률 컨센서스는 6.9%로, 여전히 두 업종을 상회

> 결론적으로 2)의 조건이 부합되기 전까지는, 두 업종의 이익 상향조정 속도에 따라 주가의 상대강도와 수급이 결정 될 가능성이 높다고 판단

★ Issue Check: 중국 수출 반등과 업종 IDEA

> 3월 중국 수출액은 시장 예상치인 (-7%YoY)를 상회한 +14.8%를 기록하며 6개월 만에 증가세로 전환. 다만 중국 수출의 추세적 회복을 위해서는 선진국향 수출 반등 관찰이 필요

> IDEA? 선진국향 수출 반등 관찰 시 업종 Idea는 IT품목(반도체, IT하드웨어, 디스플레이). 해당업종의 주가는 중국 선진국향 수출액과 유사한 흐름

* https://bit.ly/3MO89a2
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오연구원의 경제분석 Insight: 경제 정상화 : 공급망 -> 인플레이션 -> 금리

1. 세계경제 현황 – 인플레이션 둔화 및 경기반등 조짐
-현재 세계경제는 경기순환 측면에서 겨울(수축) 국면의 저점에 근접한 가운데 봄(회복) 국면 진입을 앞둔 상황
-특히, 주요국 중에서 독일 및 중국 등이 경기회복 국면에 진입하며 글로벌 경기도 반등 국면에 진입할 조짐
-작년 세계경제는 경기하강과 함께 인플레이션이 크게 높아지며 1970년대 Oil-Shock 이후 스태그플레이션 재발
-현재 주요국 통화정책에서는 인플레이션과 경기둔화 사이의 균형을 고민하는 가운데 금리인상 종료 시점 타진

2. 경제 정상화 : 공급망 → 인플레이션 → 금리
-세계경제는 점차 우크라이나 사태에 따른 지정학적 불안에 적응하는 가운데 공급망 개선과 함께 제조업 출하 증가
-글로벌 인플레이션은 작년 4/4분기를 기점으로 물가상승세가 둔화하는 가운데 향후 디스인플레이션 심화 예상
-특히, 우크라이나 사태 당시 급등한 식량 및 에너지 가격이 위기 이전 수준으로 회귀하며 인플레이션 안정화 양상
-3월을 기점으로 미국 연방금리가 소비자물가 상승률에 도달한 가운데 향후 실질 연방금리의 Plus(+) 전환 주목

3. 국내 금융시장 전망 – ‘주식 & 채권 & 원화’ Triple 강세
-내년까지 국내 금융시장에서는 경제 정상화 국면과 함께 ‘주식 & 채권 & 원화’ 트리플(Triple) 강세 전망
-올해에는 글로벌 경기 반등에 따른 주식시장 강세 및 물가 둔화에 따른 채권금리 하락 가능성을 주목할 필요
-또한 글로벌 금리인상 마무리 및 전세계적 경기회복 등으로 달러화 약세와 함께 원/달러 환율도 하락 예상
-특히, 전세계적으로 주식시장 강세와 함께 채권금리 하락 및 달러화 약세가 글로벌 경기반등을 견인할 요인

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[현대차증권 리서치센터]
ESG
ESG 리서치 통합보고서: 2023 ESG 현안 그리고 주요 기업분석

ESG 동향: 생물다양성, 이중 중대성, Scope 3, 탄소국경세
- 2023년 글로벌 ESG에서는 TNFD(Taskforce on Nature-related Financial Disclosures; 자연 관련 재무정보 공개 협의체)의 ‘생물다양성’, CSRD(Corporate Sustainability Reporting Directive) ‘이중 중대성(Double
Materiality)’, Scope 3 이 중요 이슈가 될 것으로 보인다.
- 첫째, TNFD는 생물 다양성(Biodiversity) 위기에 대응하고자 유엔개발계획(UNDP)과 세계자연기금(WWF; World Wide Fund for Nature)등에 의해 설립된 자연 관련 재무정보공개 협의체로써, 생물다양성과 관련된 재무정보 공시 기준을 제시하고 있다. 기업이 자연 관련 리스크를 유발하는지 여부, 대응 현
황을 보고 및 공개하도록 하는 체계를 개발했다.
- 둘째, 이중 중대성(Double Materiality)은 Impact Materiality 즉, 기업(조직)이 사람과 환경에 미치는 중요한 영향 또는 이해관계자의 의사 결정에 미치는 영향과 Financial Materiality 기업 가치 창출(재무적)에 영향을 주는 지속가능 주제에 대한 보고 두가지 모두를 고려하는 것이다. 미국 증권거래소와 IFRS ISSB
에서는 이중 중대성의 개념을 배제하고, 단일중요성에 중점을 두었지만, EU CSRD 공시 기준에 채택되었기 때문에 영향을 받을 것으로 보인다.
- 셋째, 밸류체인 전체의 탄소배출량을 공개하는 Scope 3에 대해서는 기업들의 어려움을 고려해 도입을 연기했지만, 근본적인 기후와 환경 문제 해결을 위해 도입은 불가피하다. Scope 3에 대해서는 15개 공시범위를 제시하고 기업이 선택적으로 공시를 하되 전체 배출량의 70%를 커버해야한다.
- 2023년 대한상의에서 기업들을 대상으로 조사한 결과에 따르면, ESG 관련해 국내 기업들이 현안으로 꼽은 것은 공급망 실사법, 순환경제, 기업공시의무화, 탄소국경세였다. ‘공급망실사법’, 기업지속가능 실사지침(CSDD; Corporate Sustainability Due Diligence Directive)은 그린딜, 탄소감축 등 최우선 정책 과제 달성을 위해서 인권 환경 보호에 대한 법적 의무 준수 및 EU 회원국 간의 통합된 기업 실사 의무 법안이 필요하다고 판단됨에 따라 제정이 추진되었고, EU는 2024년부터 발효될 예정이다.
- 탄소국경세(CBAM; Carbon Border Adjustment Mechanism)는 2023년 10월부터 시범 적용 대상 품목인 철강, 시멘트, 비료, 전기, 수소, 알루미늄 등 6개 품목은 탄소 배출량 보고 의무가 발생하는 전환기간을 가지게 된다. 전환기간을 거친 이후, 2026년 1월부터는 탄소배출권 거래제 무상 할당제 단계적 폐지와 더불어 해당 제도가 본격 시행되며 CBAM 인증서 구매 의무가 발생할 예정이다. 수출 기업들은 EU ESG 관련 법안에 영향을 받게 된다.

ESG 채권 시장
- 발행기준으로 국내 ESG 채권은 2022년 12월말 총 59조원으로 작년 한해 발행액 87조원 보다 28조원(-32%) 감소했다. 전반적인 채권 발행 시장이 위축된 영향으로 판단된다. 40년 만의 인플레이션 쇼크와 레고 사태로 크레딧 채권 발행이 크게 감소했다. 글로벌 ESG채권은 2021년 1조 1,375억 달러 넘게 발행됐으나, 2022년 8,207억 달러 발행되어 3,168억 달러(-28%) 감소했다. 글로벌 ESG 채권 발행 감소는 2007년 ESG채권 발행 이후 처음이다. 경기침체우려, 각국 중앙은행의 기준 금리 인상에 따른 조달금리 상승, 공시 및 ESG 관련 감시 강화 등의 영향으로 판단된다.

*URL : https://naver.me/xl1mBjvh

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[현대차증권 주식전략/시황 이재선, RA 장치영]

시장백서: 수출회복 구간과 외국인

★ 5월 FOMC 회의 전 좁은 박스권에서 움직일 가능성 높은 증시

> 1) 4월 대비 유동성 모멘텀 약화 가능성

> 2) 부채한도 이슈 예의 주시: 미국 1년물 CDS 프리미엄 급등

> 우리나라도 지수 레벨 기대감 제한.그러나 스마트머니 성격 외국인 매수세 여전히 진행 중: 향후 증시 하단이 지지 될 가능성이 높은 이유

★수출이 (-)에서 (+)로 전환 될 때 외국인은 KOSPI를 얼마나 샀을까?

> 과거 구간은 총 4차례: 코로나 국면 제외 수출 반등 기간은 대략 1년 반, 평균 매수 레인지는 0.78~41조원. 현재는 2.6조원 가량 순매수

> 국내 수출 증가율이 -20%에서 0%로 회복 국면에서 KOSPI 외국인의 매수 규모 강도가 가장 높았던 것을 확인

> 주가 월별 수익률이 가장 높았던 구간은 수출이 반등하는 초입부: 초입부는 유동성 모멘텀으로 KOSDAQ의 약진, 이후 실적장세 전개되며 KOSPI 아웃퍼폼

★수출 반등 구간 내 외국인 매수 유입 규모가 가장 큰 업종은 역시 시총 상위 업종

> 그 중 반도체는 외국인 매수 영향력 가장 큰 비중으로 증가 (평균 15%p). 현재 반도체는 과거 유사 국면 대비 외국인 비중 증가폭 절반 수준

> 그 외 과거 대비 낮은 외국인 매수세 관찰되는 수출 주요 품목은 철강

★ Issue Check: 한미 정상회담과 방산주

> 결론? 러-우 전쟁이 지지부진한 상황이 이어지고 있음에도 방산주에 대한 시장의 관심 지속 중. 올해를 기점으로 주요국 안보 강화가 본격화됨에 따라 방산테마에 중장기적인 관심 가질 필요

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