Два слова о монетарных ожиданиях

Тут MMI нам говорит, что несмотря на снижение инфляции в январе, ключевая ставка должна оставаться высокой долгое время, да и вообще снижения ставки во 2П ждать тоже не нужно. Ну потому что риски, неопределённость, кто знает что будет и вот это все. К слову, заметил, что так рассуждают немало людей с рынка.

На мой взгляд, ставка не должна оставаться на уровне 16% долгое время. Хеликоптер ставит на то, что уже в марте ставка начнёт снижаться. И вот почему.

ЦБ нас убеждает, что для устойчивого возврата инфляции к цели потребуется «продолжительный период поддержания жестких денежно-кредитных условий». Это бесспорно.

Но дело в том, что «поддержание жестких ДКУ» вполне может (и даже должно) уживаться вместе со снижением ставки. Как? Очень просто – нужно смотреть не на номинальную, а на реальную ставку.

Считать реальную ставку можно по-разному: нам нравится вычитать из номинальной аннуализированную месячную инфляцию (м/м SAAR). В октябре-ноябре, например, инфляция была вблизи 10% SAAR, а значит реальный уровень ключевой ставки можно было грубо оценить (16%-10%) в 6%.

В декабре-январе инфляция снизилась до ~5-6% SAAR. Если она останется на этом уровне в ближайшие месяцы, то без снижения номинальной ставки денежная политика станет…кхм…сильно более жесткой. Не уверен, что этого хочет Банк России. Чтобы ДКУ сохранили тот же уровень жестокости, ставку нужно снижать соразмерно снижению инфляции и инфл. ожиданий.

Короче, в сухом остатке – «продолжительный период поддержания жестких ДКУ» очень даже хорошо соответствует снижению ставки. Особенно учитывая лаги действия ДКП.

Думаю, что при сохранении текущих трендов по инфляции, Банк России не будет тянуть с таким снижением.

@helicoptermacro

справедливый исход истории с твиксом

Сегодня делюсь статьей из Ведомостей и несколькими цитатами оттуда для тех, у кого нет подписки:

• В экономике последние годы настоящий инвестиционный бум. В 2021 г. после ковидной просадки ВНОК выросло на 9,3%. В 2022 г. инвестиции выросли еще на 6,7%. В 2023 году выросли на 10,5% и на 10% превысили доковидный тренд.

• В IV квартале индекс инвестиционной активности (по мониторингу предприятий ЦБ) превысил среднее значение 2010–2021 гг. почти в 5 раз.

• Помимо работы ВПК заметна реализация новых инвестиционных проектов, которую поддерживают бюджетные вливания, промышленная политика и льготные кредиты, уход иностранных компаний (импортозамещение) и изменение логистических цепочек.

• Корпоративное кредитование активно растет, несмотря на высокие ставки, а необеспеченное розничное кредитование начало остывать, в т.ч. из-за макропруденциальных мер. Скорее всего, так может продолжаться в ближайшие годы – это соответствует переходу экономики на инвестиционную модель роста.

• Основной риск для таких инвестиций – неэффективность. Чтобы минимизировать риски, хорошо бы иметь в экономике конкурентную среду и проводить независимую оценку результатов промышленной политики.

• Все на свете приходит как лекарство от болезни, а затем зачастую само становится болезнью, от которой уже пора искать свои лекарства. Например, рост инвестиций стимулировал китайскую экономику последние 40 лет, но к текущему моменту модель себя исчерпала из-за увеличения доли непроизводительных инвестиций. И теперь Китай ищет новые точки для роста… Правда, нам до таких проблем пока далеко.

@helicoptermacro

Президент Аргентины Хавьер Милей внесет законопроект о тюремном заключении любого чиновника Центрального банка, который приказывает печатать деньги для покрытия дефицита Аргентины. @banksta

Новый способ решить проблему динамической несогласованности. Или binding commitment по-аргентински

@helicoptermacro

Итак, ЦБ впервые опубликовал резюме обсуждения по ключевой ставке. Там много интересного, о чем напишет макро-телеграм, а я хочу процитировать вот этот кусочек, о котором мы с вами говорили в начале февраля:

«Участники подчеркнули, что сохранение сигнала о необходимости продолжительного поддержания жестких денежно-кредитных условий в экономике является важным фактором обеспечения желаемой направленности денежно-кредитной политики.

Вместе с тем все участники согласились, что важно избежать трактовки этого сигнала как прямого указания на неизменность самой ключевой ставки в течение продолжительного времени.

При устойчивом снижении инфляции и инфляционных ожиданий той же степени жесткости денежно-кредитных условий (то есть тому же уровню реальных процентных ставок) будет соответствовать постепенно снижающаяся ключевая ставка.

Большинство участников ожидали, что в базовом сценарии условия для начала снижения ключевой ставки сложатся во второй половине 2024 года. Отдельные участники не исключали возможности, что снижение начнется несколько раньше.»

Вот и Хеликоптер не исключает более раннего снижения. Базово, скорее, в апреле, но может быть даже и в марте (если будут сильные сюрпризы по инфляции вниз).

@helicoptermacro

Оптимизм растет, инфляционные ожидания снижаются

Итак, прошло почти два месяца после нашего поста о росте оптимизма потребителей. Что произошло за это время?

1) Индекс потребительской уверенности обновил максимумы за всю историю наблюдений с 2013 года.

Инфляционные ожидания населения при этом снижались.

2) Индикатор бизнес-климата (читай индекс уверенности бизнеса) обновил максимум с 2012 года.

Инфляционные ожидания бизнеса при этом снижались.

3) Инфляция продолжила снижаться.

🤯 Комбинация эта, мягко говоря, неоднозначная и требует вдумчивого размышления. Что думается мне:

• Инфляция хоть и снижается, но как-то очень неоднородно. Темпы роста в услугах остаются высокими.

• Это может говорить о том, что на ожидания и на общую инфляцию влияет стабилизация курса после продолжительного ослабления в прошлом году. Стабильный курс = меньше инфляция в товарах и снижение инфляционных ожиданий (они у нас от курса зависят сильно).

• Но при этом экономика остается в отличной форме, что и отражается в динамике спроса на услуги и росте цен в этом секторе. То есть рост зарплат = поддерживает оптимизм людей = поддерживает спрос = поддерживает оптимизм бизнеса.

Если так, то главным фактором, который определит начало и скорость смягчения ДКП, будет динамика валютного курса. А оптимизма здесь, честно говоря, пока не видится.

P.S. Ну либо все вообще не так, и мы скорее видим расширение потенциала экономики. Поэтому деловая активность растет, а инфляция замедляется.

Короче, как обычно, все неоднозначно.

@helicoptermacro

Есть, конечно, еще одно объяснение…

@helicoptermacro

Как MMI в рынке жилья разбирался

Ругать MMI стало уже привычным делом в макро-телеграме, но сегодня повод упоминания этого канала у нас другой. На глазах происходит эволюция взгляда коллег по аналитике рынка недвижимости – конкретный learning by doing:

1) В первой серии (вчера) коллеги замечают, что вводы многоквартирного жилья в начале этого года упали на 35% г/г и пишут, что «возможно, наметились первые признаки охлаждения строительного рынка благодаря жесткой ДКП».

2) Во второй серии (сегодня) коллеги узнали, что помимо вводов существует портфель строящегося жилья.

Портфель сейчас у нас 108 млн кв. м, а год назад был 98,5 млн кв. м (+10% г/г). Портфель строительства растет, поэтому, как справедливо замечают коллеги «наш паровоз летит вперед, цифры по строящемуся жилью ставят наш вчерашний тезис под сомнение – стройка и не думает тормозить».

В следующих сериях:

3) Коллеги узнают, что существует показатель запусков новых проектов и что текущие вводы – это запуски два года назад, а портфель строительства в периоде t = портфель_t-1 + запуски_t - вводы_t.

Запуски, кстати, можно смотреть здесь (запуском считаем публикацию проектной декларации в ЕИСЖС). В феврале 2024 г. запуски на 20% выше год к году. Паровоз вроде бы летит вперед.

4) Затем станет известно, что прежде чем запустить проект, нужно получить разрешение на строительство (РНС) и что между получением РНС и запуском проекта может существовать лаг. А значит, чтобы оценить интерес к стройке, нужно смотреть на динамику РНС.

В январе (данные за февраль пока неполные) было выдано РНС на строительство 264 многоквартирных домов – примерно как в прошлом году. Паровоз уже не летит вперед, а плавно продвигается.

🔎 А еще интерес к стройке можно оценить по подписанным кредитным лимитам (в которые входят бриджы на покупку земли, разработку проектной документации и другие предпроектные этапы), но там есть свои нюансы. А еще есть распроданность портфеля (там все не просто хорошо, а почти идеально), продажи (пока в норме, но во 2П могут скорректироваться) и много-много других показателей.

Но эти темы, вероятно, мы увидим лишь в новых сезонах…

@helicoptermacro

Злые вы! Разве можно вспоминать вчерашние публикации?

Аналитик не должен помнить что он анализировал вчера и к каким выводам пришел.
Иначе будет bias прошлых прогнозов и анализов, вот!

Ну и классика от коллег: критика мейнстрима be like

@helicoptermacro

Сказать нечего — оно просто растет

Банк России опубликовал обзор банковского сектора с предварительными результатами за март.

Потребительское кредитование неожиданно выросло на 2% – максимум с августа прошлого года. При этом комментарий ЦБ, посвященный в обзоре этому разделу, еще никогда не был столь кратким.

Давайте вспомним:

• Обзор за ноябрь – 101 слово, 700 символов, есть даже прогноз: «…в декабре ожидаем существенного замедления потреб. кредитования из-за макропруденциальных ограничений и роста ставок…»

• Обзор за декабрь – 122 слова, 890 символов, «…можно сказать, что ужесточение ДКП и макропру способствовали охлаждению потреб. кредитования до умеренного уровня после активного роста в мае-августе…»

• Обзор за январь – 114 слов, 777 символов, «…сдержанная динамика также обусловлена действием макропру, которые вынуждают КО критичнее подходить к выбору заемщиков. Кроме того, рост ограничивает высокая стоимость кредитов после двух раундов повышения ключевой ставки…»

• Обзор за февраль – 73 слова, 531 символов, первые признаки, что уже что-то пошло не так: «…рост потребительского кредитования в феврале не изменился. Это пока выше нашего прогноза Тем не менее мы ожидаем, что сдерживающий эффект на кредитование окажут МПЛ…»

• Обзор за март – 30 слов, 224 символа, далее полное содержание: «По предварительным данным, потребительское кредитование
ускорилось до ~2,0 с 0,9% в феврале. Сохраняющаяся высокая
потребительская активность может говорить об уверенности
в будущих доходах с учетом ситуации на рынке труда».

По классике — I have nothing to say.

@helicoptermacro

Хеликоптер переворачивается в воздухе и ждёт ужесточения риторики Банка России в пятницу.

Коротко:
• экономика на удивление продолжает быстро расти, индекс потребительской уверенности на максимуме за всю историю, по итогам года темп роста экономики превысит 3%;

• инфляция в апреле (saar), похоже, будет близка к 6-7%; об устойчивом замедлении и возврате к 4-4,5% к концу года говорить явно преждевременно, чтобы это произошло, во 2П 24 г. цены должны расти в два раза медленнее;

• кредитование продолжает расти как не в себя, несмотря на ставки и макропру — в марте потреб. кредит вырос на 2% м/м – максимум с лета прошлого года;

• ценовые ожидания предприятий выросли в апреле и остаются высокими.

Против этого разве что снижение инфляционных ожиданий населения (и вроде бы рост реальной ставки), но ИО могут легко развернуться обратно, когда и если начнёт слабеть курс.

Ну и, возможно, что у нас растет потенциал экономики, а не усиливается перегрев. Но здесь оценки сильно зависят от метода, которым фильтруются данные. Главное, что про это думает ЦБ, а он в лице ДИПовских «трендов» уже дал оценку: «экономика продолжила отклоняться вверх от траектории сбалансированного роста»

Итого: жду более жесткую риторику, снижение ставки откладывается до осени.

Подробно поговорили об этом с Константином Бочкаревым здесь. Это если вам нечего делать и не жалко полчаса :)

@helicoptermacro

❗️МИНЭК СПРОГНОЗИРОВАЛ ОБВАЛ РУБЛЯ ДО 100 ЗА ДОЛЛАР К КОНЦУ ГОДА

Сегодня в СМИ появились цифры нового прогноза Минэка. Мы позднее выложим табличку с этими цифрами и прокомментируем. А сейчас – о самом интересное. Таковым является прогноз среднегодового курса – 94.7. Учитывая, что с начала года по сегодняшний день средний курс составил 91.3, нетрудно посчитать, что на оставшийся до конца года период средний курс должен составить 96.3. Так как сейчас курс находится чуть выше 93, то выход на среднее значение до конца года 96.3 означает плавную девальвацию к 31 декабря до 99.5 (имеется ввиду линейная траектория девальвации рубля).

Мы теряемся в догадках, что означает такой прогноз. Возможно, Минэк что-то знает (например, реальную картину с экспортом или что-то про бюджетную политику…), чего не знаем мы.

Удивительно, как у него инфляция при таком курсе получается 5.1%. По-видимому, закладывает дальнейшее повышение ставки ЦБ (что при таком сценарии с курсом будет вполне логичным шагом).