☘☘ ‘K자형 소비’ 구조 심화
- 전체 총지출 규모 자체는 유지/확대되고 있으나, 소비 증가분은 고소득층과 고가 품목에 집중되는 경향 → 'K자형 소비'
- (NRF 조사) 조기 쇼핑 참여율과 총지출 규모 추정만 보면 미국 소비의 반등세로 보일 수 있음. 그러나 이는 전 계층의 균등한 소비 확대가 아니라 편중된 소비 구조에 따른 착시일 가능성
- 신학기 준비를 위한 가구당 평균 예산은 전년비 감소할 것으로 추정 (*K-12 자녀 가구: $858 (YoY -1.9%), 대학생 자녀 가구: $1,325 (YoY -2.9%))
- K자형 소비구조는 일부 업종 실적에는 긍정적이나, 소비 기반의 전반적 회복을 의미하지 않음
*K-12는 초~고등학교까지의 과정 (12년)

☘☘ 7월 소비자신뢰지수는 소폭 개선됐지만 여전히 장기 평균에는 못 미침
- 인플레이션 압력과 구조적 제약 속에서 Back-to-School 시즌의 소비 증가는 ‘계절성 반짝효과'로 해석하는 것이 우선 합리적이라 판단
- 앞으로 시장은 총지출 규모보다 ‘누가, 어떤 품목에 소비했는가’를 주목할 필요

하나 자산배분/해외크레딧 이영주(T.3771-7788)

[자산배분 Weekly] 미국 Back-to-School 소비에 담긴 시사점 (8/4~8/8)

◆ 유로존 경제, 표면적 안정과 구조적 취약성 확인
- 경제 전반 데이터는 예상보다 안정적. 그렇다 하여 ‘성장 회복’으로 이어질 것으로 기대하기에는 역부족
- 실업률 6.2%로 사상 최저치 ▷ 내수 충격 완화하는 방어선

◆ 양호한 유럽 고용과 물가 안정, 어떻게 봐야할까?
- 남유럽 국가 중심의 고용 증가는 국지적 효과에 그칠 수밖에 없음
- 유럽의 전반적 고용 호조가 성장으로 이어지지 않고 있는 이유: ① 생산성 정체, ② 실질 임금 회복 지연, ③ 가계의 신중한 지출
- 지속된 임금 상승세 둔화가 물가 압력을 억제. 다만 소비 회복에 제약이 될 수 있음

◆ 유로존 경제의 남겨진 과제
- 미국-EU 무역 협정으로 전면 충돌은 피했지만, 15% 관세 부과가 합의되어 8/1부터 발효. 관세 충격 흡수 방식이 핵심 변수
- 안정과 달리, 회복은 별개의 문제. 재정정책 효과와 내수 활성화 여부가 중기 성장의 핵심

◆ 7월 고용 데이터는 고용 추세 둔화 기록. 시간당 평균 임금 상승률은 소폭 증가
- 관세가 기업에 영향 미치는 단계를 반영 중. 즉, 상품 기업이 먼저 타격 입은 후, 결국 서비스 기업도 영향 받게 될 가능성

◆ ISM 서베이 지표를 통해 확인하는 미국 경기 둔화 시그널
- 두드러진 고용 지수 부진을 주목. 물가 압력은 단기적일 가능성
- 시장의 연준에 대한 기대: 경기·고용 약화 + 인플레이션 압력 단기화 → 기준금리 인하 가능성 상승

◆ 미국 “Back-to-School 소비”에 대한 해석
- 전미소매협회(NRF)에 따르면, 7/15까지 전체 가구의 2/3가 이미 쇼핑을 시작. 관세 우려와 소매업체들의 대규모 할인 행사 영향
- 총 지출 규모 자체는 유지/확대되고 있으나, 소비 증가분은 고소득층과 고가 품목에 집중되는 경향 ▷ ‘K자형 소비’
- K자형 소비 구조는 일부 업종 실적에는 긍정적이나, 소비 기반의 전반적 회복을 의미하지 않음. 총 지출 규모보다 ‘누가, 어떤 품목에 소비했는가’를 주목할 필요


◆ 크레딧 주간 동향
1) 미국 10년물 4.284% (+6.6bp) / 독일 10년물 2.688% (+1.1bp)

2) 미국 IG 스프레드 78.0bp (-2.3bp)
- 올해 미국 IG 채권 발행 규모는 2020년 이후 가장 빠른 속도로 $1조를 돌파. 하반기 자본 규제 완화에 따라 은행채 발행 총량이 축소될 수 있으나, M&A 딜 회복과 AI 산업 성장 속 관련 기업들의 자본 조달 확대 가능성에 주목

3) 미국 HY 스프레드 284.1bp (-17.8bp)
- 경기 둔화 우려에 확대됐던 HY 스프레드는 급격히 높아진 9월 기준금리 인하 기대와 기업 실적 호조를 바탕으로 축소 흐름

▶ 자료: https://bit.ly/4lku3is
▶ 채널: https://t.iss.one/hanaallocation

(컴플라이언스 승인 득하였음)

🍎🍎 미국의 우크라이나 지원 방식의 전략적 변화

☘ 8/5 유럽 4개국 (네덜란드, 스웨덴, 노르웨이, 덴마크)은 미국산 무기 약 10억 달러 규모를 공동 구매하여 우크라이나에 지원하기로 합의. 무기 목록은 NATO의 ‘Prioritised Ukraine Requirements List (*PURL)’에 기반

*PULR: 우크라이나가 가장 시급하게 필요로 하는 무기/장비 목록

- 네덜란드가 약 5억 유로(약 5억 7천만 달러)를 자체 부담하며, 스웨덴·노르웨이·덴마크는 총 5억 달러를 공동 부담함
- 이번 무기 구성에는 패트리어트 미사일 부품, 각종 방공 시스템, 대전차 무기, 탄약 등이 포함

☘ 동시에, 우크라이나는 미국과 독일 간의 별도 합의 (Backfill & Speed Delivery)에 따라 독일이 보유한 패트리어트 시스템 2대를 제공 받을 것
- 대신, 독일은 미국으로부터 신형 시스템을 빠르게 제공받게 될 것
*Backfill은 무상이전이 아닌 구매계약을 통해 조달되는 형태

☘☘ 이번 무기 거래 계약은 트럼프 대통령의 바뀐 전략적 전환 (sealing shift in approach)을 적극 반영한 사례

➀ 트럼프 전략:
- 25년 7월 14일. NATO와의 회동에서 우크라이나 무기 지원 관련 새로운 방식을 발표
- 미국이 자국 군수창고의 재고를 사용해 직접 우크라이나에 지원하는 대신, 유럽 동맹국들이 미국산 무기를 구매한 뒤, 신규 생산을 통해 우크라이나로 전달하는 방식으로 전환
- 무기 계약/생산/인도 과정까지의 시간이 소요되는 만큼 즉시 전장 투입이 어려울 수 있으나, 미국 입장에서는 무기 판매 수익과 자국 재고를 유지할 수 있음

➁ 바이든 전략:
- 우크라이나 긴급 지원 시, 미국의 재고를 즉각 제공. 몇 주내 인도가 가능함
- 단, 미국 전력의 공백 발생 (미국 재고 복구에 시간 소요)

🍎🍎 시장 지표 왜곡의 이유

☘ 이례적 규모의 지표 수정이 발생
- 25.7월 발표된 미국 비농업부문 고용보고서 (NFP)는 당월 수치뿐 아니라 이전 두 달(5·6월) 고용 증가치를 함께 수정
- 이 수정 폭은 최근 수십 년간(코로나 팬데믹 시기 제외) 최대 규모로, 초기 발표치와 최종치의 괴리가 매우 컸음
- 이 현상은 노동 지표뿐 아니라 다른 주요 경제지표에서도 관찰되고 있으며, 시장의 주목을 받고 있음

☘ 골드만삭스는 이와 같은 데이터 수정에 대한 원인을 조사
- 방식: 지난 10년간 30개 이상의 경제지표를 통해 수정 폭이 확대된 경우, 해당 원인을 파악
- 일부 지표에서 표본조사(survey) 응답률 저하가 큰 수정 폭을 유발하고 있음을 확인
- 대표적으로 JOLTS 구인건수, 소매판매 증가율, 비농업부문 고용 증가치 (NFP) 가 이에 해당
- 이들 지표는 응답이 충분히 확보되기 전 과거 패턴을 바탕으로 추정치가 작성되고 있어, 이후 실제 응답이 반영되면서 수치가 크게 조정됨

☘ 그러나 골드만삭스는 응답률 저하만이 원인은 아님을 강조
- 응답률과 무관한 지표에서도 큰 수정이 관측되기 때문
- 실업수당 청구 건수(행정자료 기반), Empire 제조업지수(비계절조정 원자료)가 이에 해당

☘ 또 다른 주된 요인으로 팬데믹발 계절조정 오류를 제시
- 팬데믹 초기, 계절 패턴이 변했다고 가정해 새로운 계절계수를 적용한 바 있음
- 경제 정상화 이후 계절 패턴이 원래 수준으로 돌아왔음이 확인되자 계수는 재차 조정됨
- 이 과정에서 과거 수치까지 대규모로 하향 또는 상향 수정되는 현상이 발생했음

☘ 시장에 미칠 영향
- 정리하면 최근 지표의 대규모 수정은 응답률 저하와 팬데믹발 계절조정 오류가 복합적으로 작용한 결과
- 통계의 초기 발표 신뢰성에 대한 시장의 경계심을 높이고, 정치적 논란 (예: BLS 국장 경질)으로 이어질 수 있음
- 향후 발표 수치는 초기치보다 수정치의 의미를 더 중시하는 시장 반응이 나타날 가능성이 존재

☘ 8/18 자산배분의 창(窓) [Weekly]에는 시장 지표 왜곡이 나타나는 여러 이유를 소개하려 함
- 표본 응답률 저하/ 계절적 패턴/ 데이터 집계 지연·행정자료 반영 시차/ 샘플 구성 변화/ 모델·계산 방식 변경/일회성 이상치(Outlier) 영향

🍎🍎 25.7월 美 PPI 동향


☘ 공급측 물가 압력, 전방위로의 확산
- 7월 PPI (최종수요 기준) +0.9% MoM, +3.3% YoY
- 22년 이후의 가장 큰 월간 반등폭 기록
- 올 상반기에 나타났던 가격 둔화 흐름을 벗어나, 공급단 가격 압력이 재차 강화되는 모습

☘ 유통 단계 (무역 서비스)에서의 가격 책정 방식이 이번 PPI 반등을 주도
- 서비스 PPI: +1.1% MoM (3년래 월간 최대폭 상승. 전체 PPI 반등의 75%↑ 기여)
- 무역 서비스 (도·소매 마진)는 +2.0% MoM (전체 서비스 PPI 반등의 절반 이상 기여도)
- 이 중, 기계·장비 도매 마진은 +3.8% MoM (전체 서비스 PPI 반등의 약 30% 기여)
즉, 철강·가전·기계류 등은 재고부담과 조달비용 상승을 반영해 마진율을 상향 조정한 셈

☘ 게다가, 원자재/중간재 단계 또한 비용 인상 누적 ▷ 구조적 물가 반등 전환 우려
- 비가공 중간재 PPI (원자재) +1.8% MoM. 원유·금속 광석·곡물 가격 모두 상승함
- 가공 중간재 PPI +0.8% MoM: 이 중 가공 에너지 (디젤 연료 등) +2.2% MoM.
내구재 제조용 소재 PPI 상승 또한 자동차·가전·기계류 제조원가를 압박

☘☘ 아직 CPI에 반영되지는 않았으나, 공급단 압력이 누적됨에 따라 향후 CPI 전이 가능성 높아져
- 7월 CPI 상승률은 +0.2% MoM
- 그러나 원자재–중간재–유통구조 전반에서의 가격 상승이 나타나고 있으며, 이는 시차를 두고 CPI로 전가될 가능성
- 이는 연준(Fed)이 금리 인하 속도를 늦추거나 보류할 수 있는 요인으로 작용할 수 있을 것

🍎🍎 25.7월 美 수입물가지수 동향


☘ 7월 수입물가, 반등의 전환점
- 전체 수입물가는 +0.4% MoM, –0.2% YoY
- 월간 변동폭이 하락세에서 플러스로 전환 (5~6월 모두 하락세)
- 연료와 비연료 수입품 가격 모두 상승

☘ 에너지 수입 품목의 급등
- 연료 수입물가 +2.7% MoM (3~5월 (-) 증가율 기록 후 큰 폭의 월별 증가율), -12.1% YoY
☞ 석유 +2.4% MoM, -13.7% YoY.
☞ 천연가스 +4.7% MoM, +62.2% YoY
☞ 특히, 천연가스 급등은 미국 LNG 수출 증가, 유럽·아시아의 수요 회복, 달러 약세 요인이 복합적으로 작용

☘ 비에너지 수입 품목 가격도 상승
- 비연료 수입물가 +0.3% MoM. 글로벌 원자재 및 제조 비용 상승 영향
☞ 재화 중간재 및 소비재 전반에서 가격이 상승함
☞ 산업용 소재 및 자재 (연료 제외) +1.0% MoM
☞ 소비재 (의류, 가구 등) +0.4% MoM
☞ 단, 자동차 관련 품목 –0.2% MoM

☘ 국가별로도 수입단가 모두 상승
- 다양한 품목 외, 다양한 국가로부터의 수입가격이 동시 상승
☞ 전월대비 중국(+0.2%), 일본(+0.5%), 멕시코(+0.8%), EU(+1.0%), 캐나다(+0.6%), 영국 (+1.5%) 기록
- 관세 불확실성과 환율 영향이 맞물리며 구조적 수입 비용 증가 압력 강화
- 이 같은 수입 물가 압력은 앞으로 CPI 및 통화정책에 중요한 변수로 작용할 수도

하나 자산배분/해외크레딧 이영주(T.3771-7788)

[자산배분 Weekly] 시장 지표의 빈번한 왜곡 현상, 왜 그럴까? (8/11~8/15)

◆ 시장 지표의 빈번한 왜곡 현상, 왜 그럴까?
- 7월 美 비농업부문 고용보고서(NFP)는 당월 수치뿐만 아니라 5~6월 고용 증가치를 함께 수정. 초기 발표치와 최종치 간 괴리가 커 지표 신뢰성에 대한 의구심 부각
- 응답률 저하, 팬데믹발 계절조정 오류에 기인했을 가능성

◆ 영국도 5월 고용 Shock 경험 후, 전례 없는 큰 폭의 상향 조정 경험
- 영국 통계청(ONS)은 응답률 저하를 보완하기 위해 PAYE RTI(급여 지급 실시간 정보) 데이터 활용했으나, 집계 지연으로 초기치와 수정치 간 괴리 발생

◆ 통계 오류 발생 요인 점검
1) 응답률 저하: 서베이 기반 지표는 응답률 떨어질 경우 수정 폭 커질 수 있음
2) 계절조정 오류: 팬데믹 같은 계절 패턴 충격 발생 시 정상화 과정에서 대규모 수정 발생
3) 집계 지연: 행정 통계는 지역, 기관별로 집계 시점 불일치
4) 표본 구성 변화: 일정 주기마다 표본 교체 과정에서 소급 수정
5) 모형·계산 방식 변경: 계절조정 모형이나 가중치 변경 시 과거 자료 재계산
6) 이상치 영향: 자연재해, 대규모 파업 등 일회성 이벤트 발생 시 초기 값 왜곡 발생. 시간 지나면 이상치로 분류 및 계절조정에서 제거. 이때 수정 폭 확대

◆ 통계 불확실성에 대한 의견 및 전망
- 구조적 요인 커진 만큼, 데이터 신뢰도 회복이 단기에 이루어지는 것은 어려울 수 있음
1) 팬데믹 이후 '응답 거부·비참여' 문화가 고착화 되어 응답률은 저하 추세
2) 응답률 하락을 보완하기 위한 행정 자료 의존도가 확대됐는데, 이 역시 보고 지연, 자료 불일치 문제 등으로 최종치 수정 현상이 빈번히 일어날 수 있음
3) 계절조정 불안정성 진행형. 팬데믹처럼 계절 패턴 충격 이후 정상화 과정에서 지속된 조정 불가피
- 결국 단기 수정 폭 확대는 지속될 것. 시장 참여자들의 수정치에 더 주목하는 경향이 강화되고, 단기적으로 정치적 논란도 이어질 수 있음. 다만, 시간 흐르며 빅데이터 행정 자료에 대한 활용도 높아지고, 새로운 계절조정 모형 등장 가능

◆ 7월 美 PPI 동향
- 공급측 물가 압력, 전방위로의 확산. 상반기 가격 둔화 흐름을 벗어나 공급단 가격 압력 재차 강화

◆ 7월 美 수입물가지수 동향
- 7월 수입물가, 반등의 전환점. 연료/비연료 수입물가 모두 상승


◆ 크레딧 주간 동향
1) 미국 10년물 4.319% (+3.5bp) / 독일 10년물 2.787% (+9.9bp)

2) 미국 IG 스프레드 72.7bp (-5.3bp)
- 물가와 소매판매 등 주요 경제지표 소화하며 IG 스프레드는 축소 흐름 이어가며 역사적 최저 수준 도달. 7월 CPI가 관세발 물가 영향이 우려에 비해 크지 않음을 보여줬으나, 이어서 PPI 통해 생산비 누적에 따른 소비자 가격 전가 압력이 커지고 있음을 확인

3) 미국 HY 스프레드 281.1bp (-3.0bp)
- HY 시장은 9월 금리인하 기대 변화 속에 무역 갈등에 따른 기업들의 실적 영향 확인하면서 섹터별 차별화 흐름

▶ 자료: https://bit.ly/3UBjInw
▶ 채널: https://t.iss.one/hanaallocation

(컴플라이언스 승인 득하였음)

[자산배분의 창(窓)] 조용했던 물가의 반격: 공급단 압박을 확인

하나 자산배분/해외크레딧 이영주(T.3771-7788)

▶ 자료: https://bit.ly/3Ji4WQl
▶ 채널: https://t.iss.one/hanaallocation

1. 7월 물가 지표의 전환: PPI·수입물가 동시 반등
- 미국 생산자물가지수(PPI)와 수입물가지수, 모두 상승세 전환하며 강한 반등 기록. 단기적 유가나 환율 충격에 국한되지 않고, 원자재·중간재·유통단가 등 전방위적 상승에 주목. 당장은 소비자물가지수(CPI)에 제한적으로 반영 중. 다만 누적된다면 CPI로의 전이 가능성


2. PPI, 중간재·유통서비스까지 확산된 공급단 압박
- 7월 PPI, 무역 서비스(도매·소매 유통마진) 부문 급등하면서 2023년 이후 최대 폭 상승. 이는 단순한 원자재 가격 충격이 아닌 유통 단계에서의 가격 인상 압력 전환을 시사

- 동시에 원자재·중간재 부문도 반등세로 돌아서며 제조와 물류 전반의 비용 구조를 압박하는 모습. 이번 PPI 반등은 원자재-중간재-유통서비스가 동시에 움직이는, 전 단계적 물가 압력 전개라는 점에서 의미가 큼


3. 수입물가 상승의 복합 요인, 에너지·정책·환율
- 7월 수입물가 역시 MoM +0.4%로 상승. 원유 수입물가는 글로벌 유가 흐름과 연동된 것이나, 천연가스는 다소 복합적. 최근 미 LNG 수출 증가하며 상대적으로 국내 공급 여력 축소. 여기에 유럽 수요 회복 맞물리며 글로벌 천연가스 가격 급등

- 즉, 미국이 에너지 순수출국임에도 해외 수요 증가와 자국 수출 확대가 역설적으로 국내 비용 압력 높인 것. 또한 비에너지 (산업재·자본재 등) 품목도 고르게 오르며 특정 품목 상승이 아님을 확인. 캐나다, EU, 중국 등 주요 교역상대국으로부터의 수입물가도 모두 상승했는데, 이는 관세 정책 강화의 영향


4. CPI는 아직 안정적. 그러나 전이 가능성 충분
- 7월 CPI는 비교적 안정세 유지. 에너지 비용 하락 가운데 서비스(주거비, 의료·항공운임 등) 인플레 압력 지속. 완화된 인플레 환경 유지되는 듯하나, 생산·수입 단계 비용 상승 누적 시 향후 CPI 반영 가능성 충분


5. 연준의 과제: 단기 인하 기대 vs 구조적 비용 압박
- 핵심은 단발적 가격 요인이 아닌, 원자재-중간재-유통서비스에 이르기까지 동시다발적 물가 압력. 이는 물가 안정의 구조적 충격 가능성 시사. 특히 유통마진 상승은 소비자가격 전가의 전초 신호로 해석 가능

- 연준에게는 간단하지 않은 과제가 될 것. CPI 안정세를 근거로 단기적으로는 추가 금리 인하 논의도 가능하나 중장기적으로 인하 속도 조절 또는 보수적 접근을 선택할 가능성도 커졌음

- 7월 물가 지표를 정리하자면, 소비자물가는 안정적이지만 생산·수입 단계의 전방위적 비용 압력이 향후 인플레 경로와 통화정책에 중대한 부담 요인으로 작용할 수 있음을 분명히 시사

(컴플라이언스 승인 득하였음)

🍎🍎 7월 영국 인플레는 예상보다 높았음

☘ Headline CPI +3.8% YoY, +0.2% MoM
- 항공권 요금 급등이 주원인 +30.2% MoM
- 이는 여름 방학 시즌과 조사시점이 겹치면서 나타난 계절적 특수 효과였음
- 따라서 변동성이 큰 항목일 뿐, 중앙은행 (BOE)이 우려할 요소는 아님

☘ 또한, 많은 이들이 전설의 밴드 "오아시스(Oasis)의 재결합 투어"로 호텔 요금이 급등할 것이라 예상했으나, 실제로는 호텔 가격 인상은 거의 없었음
- 이는 공급 조정이나 수요 과대평가 때문일 것. 대규모 이벤트가 반드시 물가 급등으로 이어지지 않음을 확인하며 우려를 축소

☘ 사실, 영란은행은 식품 물가를 더욱 예의주시하는 경향
- 식품/음료 인플레는 연초 3% → 7월 4.9% → 연말 5% 가능성 제기
- 이는 외식 가격 상승과 기대 인플레이션 고착 우려로 연결될 수 있음

☘ 그러나 노동시장이 둔화하고, 임금 압력이 완화되고, 임대료 상승세도 진정되는 추세
- 따라서 서비스 물가는 당분간 중앙은행 예상보다는 안정적일 수 있어 보임

☘ 시장 컨센은 11월 BOE 금리 인하가 여전히 기본 시나리오.
- 다만 통화정책위원회 내부의 이견이 뚜렷한 상태인 만큼, 고용 지표가 관건이 될 전망

🍎🍎 신뢰도가 낮아진 통계 대신, 시장 바로비터 Walmart 실적을 주목

☘ 월마트가 보여준 미국 소비 여건
- 월마트는 미국 소비 흐름을 가장 잘 반영하는 기업
- 이번 2Q 실적 발표에서도 고소득층의 소비 증가가 뚜렷하게 반영되었음을 발표

☘ 실제 워싱턴포스트는 “부유층 소비자들이 의류·미디어·자동차 부품 등 비필수재에서 월마트로 ‘trading down’하기 시작했다”고 보도
- 이는 단순히 쇼핑 환경 변화 때문이 아니라, 물가 부담으로 고소득층도 ‘가성비 브랜드’를 찾기 시작했다는 신호로 해석
▷이러한 변화는 가계 전반에 걸친 소비 압박을 시사하지만, 동시에 새로운 고객층 유입에 따른 매출 확대라는 월마트 상황도 대변해 주고 있음

☘ 매출은 늘었어도 순익은 기대 미달..
- 매출 증가에도 Net profit은 기대 미달. 아직 본격적이지 않으나 관세로 인한 원가 부담 상승 진행
- 월마트는 가격 인상분을 일부 흡수하면서 “매출은 늘었으나, 이익은 남지 않는 구조”가 전개되고 있음
- CEO Doug McMillon, “재고를 관세 이후 가격으로 보충하면서, 비용이 매주 증가하고 있으며, 이 추세는 3·4분기에도 이어질 것이다”

☘ Fed의 고민과 시장 반응
- 월마트 실적은 Fed에 이중적 신호 제시
＊매출 증가 → 아직 견조한 경제 체력 (고소득층 중심)
＊순이익 악화·관세 부담 → 인플레 부담

- 그 결과, 시장은 Fed의 통화정책 신중론에 반응 ▷ Polymarket, 9월 금리 인하 가능성 축소 (81% → 63%), 50bp 인하 사실상 배제
- 여기에 클리블랜드 연은 총재 베스 해맥(Beth Hammack)은 “현재 데이터로는 내일 회의가 열린다 해도 금리 인하를 정당화할 수 없다”고 말하며 매파적 입장을 공고히 함

☘ 경제 인사이트가 되어가는 기업 실적
- 월마트는 매출 증가라는 결과를 보여주었지만, 그 이면에 고소득층의 절약 모드와 관세발 인플레 부담을 시사
- 최근 공식 경제 통계의 신뢰도가 낮아지는 상황에서 이러한 기업 실적은 경제의 바로미터로서 가치가 커지는 모습

🍎 잭슨홀 이후 깊어지는 BOJ 고민

☘ 잭슨홀의 신호, BOJ에 던진 메시지

》 잭슨홀 회의에서 파월 의장은 “미국 통화정책은 이미 충분히 제약적이며, 필요하다면 조정할 수 있다” 언급. 시장은 이를 곧바로 금리 인하 가능성으로 해석
또한, “관세로 일부 물가가 오를 수는 있겠으나, 이것이 일시적일지 지속적일지는 구분하겠다”고 밝힘.

》 이와 같은 메시지는 BOJ에도 복합적인 함의를 전달
① 달러 약세·엔 강세 경로: 연준이 인하 기조로 가면 달러는 약세, 엔은 강세 → 일본 수입물가 하락 → BOJ 긴축 압력 완화
② 글로벌 수요 경로: 미국의 연착륙+완화가 세계 수요를 뒷받침하면 일본 기업들의 가격 전가가 더 수월해지고, 서비스·임금 물가에도 상방 압력 지속할 것

》 따라서, 잭슨홀에서 나온 연준의 신호는 BOJ의 긴축 부담을 덜어줄 수 있겠으나, 긴축 중단을 보장하는 것은 아님


☘ 일본이 안고 있는 물가의 이중성

》 일본 내부 물가 상황은 여전히 BOJ를 압박하고 있음
겉으로는 헤드라인 CPI가 에너지 가격 안정과 정부 보조금 효과로 둔화했음 (전년대비 7월 3.1%, 6월 3.3%) 그러나 코어 압력은 질김 (전년대비 6,7월 모두 3.4%) 임대료 상승, 쌀 가격 급등이 이어지고 있어 가공식품·외식 가격에 상방 압력이 누적되는 상황

》 실제로 10월 가격 조정 시기에는 즉석식품, 빵·면류, 외식 메뉴, 가전제품 등 소비자 체감도가 큰 품목들이 줄줄이 인상될 가능성이 높음



☘ 결국, BOJ의 선택은 10월 데이터

》 BOJ가 통화정책 결정을 유독 10월에 맞추는 이유는 바로 일본 기업들이 전통적으로 하반기 가격을 10월에 조정하기 때문

》 기본 시나리오: 근원물가가 3%대 이상에서 끈적하게 유지되고, 10월 가격 인상이 실제 확인된다면 → 10월 금리 인상은 불가피.

》 대안 시나리오: 반대로 엔화 강세로 수입물가가 하락하고, 기업들의 가격 인상이 약하다면 → BOJ는 결정을 미룰 수 있음.

》 내부 분위기도 혼선 지속. 우에다 총재는 “성급한 긴축은 경제를 흔들 수 있다”는 신중론을 고수하는 반면, 일부 위원들은 “헤드라인은 꺾여도 코어 압력은 질기다”며 매파적 압박을 강화

》 결국, 시장 혼선이 지속되는 가운데 10월 기업들의 가격표가 BOJ 정책의 최종 체크포인트가 될 것

하나 자산배분/해외크레딧 이영주(T.3771-7788)

[자산배분 Weekly] 시장 바로미터 Walmart 실적과 잭슨홀 이후 BOJ 고민 (8/18~8/22)

◆ 7월 영국 인플레이션은 예상보다 높았음
- 항공권 요금 급등이 주원인(MoM +30.2%). 변동성이 큰 항목일 뿐, 중앙은행(BOE)이 우려할 요소는 아님
- BOE는 식품 물가를 예의주시하는 경향. 식품/음료 인플레는 연초 3%→7월 4.9%→연말 5% 가능성 제기. 이는 외식 가격 상승과 기대인플레 고착 우려로 연결될 수 있음
- 그러나 노동시장 둔화, 임금 압력 완화, 임대료 상승세도 진정 추세. 따라서 서비스 물가는 당분간 BOE 예상보다는 안정적일 가능성
- 시장 컨센은 11월 인하가 여전히 기본 전망. 다만 내부의 이견 뚜렷한 만큼, 고용 지표가 관건 될 전망

◆ 신뢰도가 낮아진 통계 대신, 시장 바로미터 Walmart 실적을 주목
- 월마트는 미국 소비 흐름 가장 잘 반영하는 기업. 이번 실적 발표에서도 고소득층 소비 증가가 뚜렷하게 반영
- 매출은 늘었어도 순익은 기대 미달. 관세로 인한 원가 부담 상승 진행
- 월마트 실적은 Fed에 이중적 신호 제시.
매출 증가→아직 견조한 경제 체력(고소득층 중심) / 순이익 악화·관세 부담→인플레 부담
- 월마트는 매출 증가라는 결과를 보여주었지만, 고소득층의 소비 변화와 관세발 인플레 부담 시사. 최근 공식 경제 통계의 신뢰도가 낮아지는 상황에서 이러한 기업 실적은 경제의 바로미터로서 가치가 커지는 모습

◆ 10월 가격 조정과 잭슨홀 신호, BOJ는 어떤 결정을 하게 될까?
- BOJ는 통화정책 결정에 있어 유독 10월을 주목. 기업들이 하반기 가격을 10월에 재조정하는 관행 때문. 올해는 미국 관세라는 특수성이 추가
- 잭슨홀 회의에서 파월 의장 발언은 BOJ 판단에도 복합적 함의를 던짐(달러 약세·엔 강세 경로 가능성/글로벌 수요 경로 영향). BOJ에 긴축 부담을 낮출 수 있겠으나, 긴축 중단으로 이어질 순 없음. BOJ의 선택은 일본 내수 데이터가 될 것


◆ 크레딧 주간 동향
1) 미국 10년물 4.255% (-6.4bp) / 독일 10년물 2.720% (-6.7bp)

2) 미국 IG 스프레드 74.5bp (+1.8bp)
- 잭슨홀 연설에서 파월 의장이 고용시장 약화에 초점 맞추며 9월 인하 가능성 언급함에 따라, 국채금리가 급락하고 크레딧 스프레드도 확대 폭 축소. 9월 인하 기대감 커진 가운데 노동절 연휴에 따른 타이트한 수급으로 스프레드는 낮은 수준 유지 전망

3) 미국 HY 스프레드 280.2bp (-0.9bp)
- 신규 발행 정체된 한편, HY 스프레드는 유통기업 실적과 주요 경제지표들 확인하며 확대된 후 금리 인하 기대 커지며 축소 전환
- 홈디포, 타겟, 월마트 등 대표 유통기업들의 실적 발표에서 관세발 인플레이션 압력과 고객 수요 둔화 조짐을 확인. 관세가 점차 가격에 반영되면서 소비의 양극화가 진행되는 한편, 중저소득 고객층은 필수품 위주로 소비하는 등 소비 자체를 줄이기 시작

▶ 자료: https://bit.ly/45Q3R9K
▶ 채널: https://t.iss.one/hanaallocation

(컴플라이언스 승인 득하였음)

☘☘ 영향 분석

① 인플레이션 측면:
- 저가 수입품 가격 상승 → 중저소득층 생활비 부담 증가
- 물류 혼란으로 인한 공급 지연 → 단기적 가격 상승 압력 확대
- (NBER) De Minimis 폐지 시 미국 전체 복지 손실 1,090억~1,300억 달러로 추정

② 무역 측면:
- 전세계적으로 De Minimis Rule 배제는 미국 내 자국산 소비 유도할 것
- 그러나 자국산은 상대적으로 고가여서, 가격 경쟁력 약화 우려
- DHL·La Poste 사례처럼 물류체계 불안정이 상승할 것

③ 사회적 측면:
- Shein·Temu 주요 고객층인 중저소득층이 규제 충격의 집중 타겟이 됨
- 고소득층은 상대적으로 해외 저가 플랫폼 의존도가 낮아 영향이 제한적
- 결과적으로, 소득 계층 간 소비 불평등 심화가 예상됨

[자산배분의 창(窓)] 숨은 부담 ①: 그동안 미국 물가가 안정적이었던 이유

하나 자산배분/해외크레딧 이영주(T.3771-7788)

▶ 자료: https://bit.ly/3HVCbZd
▶ 채널: https://t.iss.one/hanaallocation

1. 겉으로는 안정적이었던 미국 물가
- 올해 상반기까지 PPI, CPI, 수입물가 등 물가지표는 의외로 안정적 흐름. 그러나 이는 미국 경제의 구조적 탄탄함 덕분은 아님. 관세와 원자재 가격 상승에도 불구하고, 기업들이 비용을 흡수하며 마진을 줄인 '숨은 희생'의 결과


2. 몇 가지 구체적 공급단 안정 요인
1) 재고 확보 효과
- 1분기 미국 재화 수입은 전분기 대비 약 19% 급증. 관세 부과 전 기업들이 원자재/중간재를 선제적을 대량 확보. 이는 일정 기간 생산 원가를 낮은 수준에 묶어두는 효과로 작용

2) 공급망 정상화와 운임 하락
- 팬데믹 시기 급등했던 아시아-미국 동부 항로 컨테이너 운임은 현재 안정화 흐름. 제조·유통기업들의 비용 압박 완화에 기여

3) 일본 등 수출가격 인하
- 일본은 관세 충격에 대응해 북미향 자동차 수출가격 인하(2016년 이후 최대 하락). 수출량 감소 없이 가격만 내리며 美 수입업체의 관세 부담을 일부 상쇄

4) 환율 상쇄 효과
- 달러 약세는 수입품 가격 상승 요인이나, 재고 확보와 공급망 정상화로 수입물가 상승 압력은 두드러지지 않음

5) 기업들의 전략적 선택
- 대기업들은 비용 절감, 공급망 재편, 자동화 투자 등으로 내부 효율성 높이며 관세 충격 방어. 반면 소기업은 제한적인 선택지 속에 일부 가격 인상 움직임. 여전히 다수 소기업이 비용을 감내하고 있는 상황


2. 기업들의 마진 희생: 중소기업 vs. 대기업
- 중소기업들은 관세 충격에 직접적으로 노출. BOA 집계 결과, 중소기업 관세 납부액은 22년 대비 91% 증가, 도소매업과 제조업이 많은 중소기업의 현금 유출 대비 유입 비율 1.02배까지 하락 확인. 한계에 다다른 수익성

- 반대로, 대기업들은 글로벌 조달망, 환율 헤지, 가격 결정력을 활용해 관세 충격 방어. S&P500 기업들의 순이익률은 IT와 커뮤니케이션 섹터 개선세에 힘입어 1분기 12.7%, 2분기 12.3%로 평균 이상을 유지. 단, 소비재/유통/에너지 업종의 원가 압박 확인


3. 아슬아슬하게 버티고 있는 불안정한 균형
- 지금까지의 물가 안정은 재고 확보 및 공급망 안정 등의 단기 요인과 기업들의 마진 희생 덕분. 일부 업종의 마진 압박 확인된 만큼, 시간 지날수록 소비자에게 비용이 전가될 수밖에 없는 구조

- 하반기에도 이러한 추세 계속될지는 미지수. 다음 ②편에서는 불안정한 균형의 파열 조짐과 산업별 비용 부담을 자세히 확인해볼 예정

(컴플라이언스 승인 득하였음)