[키움 허혜민] argenx, VYVGART의 ADAPT SERON 3상 긍정적 결과 발표. Seronegative(혈청 음성) gMG까지 적응증 확대 추진

- ADAPT SERON: VYVGART, AChR-Ab 음성 gMG 대상 글로벌 3상서 1차 평가지표 충족

MG-ADL 점수 개선으로 위약 대비 유의한 임상적 혜택 입증(p-value= 0.0068). 새로운 부작용 신호 없음


- VYVGART, seropositive(혈청 양성) → seronegative(혈청 음성)로 적응증 확장 가능.
FDA에 2025년 말 sBLA 제출 예정

- Argenx, 항체 여부 관계없이 gMG 공략 가능

https://www.globenewswire.com/news-release/2025/08/25/3138192/0/en/argenx-Announces-Positive-Topline-Results-from-ADAPT-SERON-Study-of-VYVGART-in-Patients-with-AChR-Ab-Seronegative-gMG.html

gMG 환자 중 10~15%는 AChR-Ab 음성으로 기존 치료 옵션 제한적이었어서, 이번 적응증 확장으로 전체 gMG 시장의 10~15% 추가 확보 가능.

경쟁사인 UCB의 rozanolixizumab, J&J의 nipocalimab 등도 AChR-Ab 양성만 모집하여, seronegative(음성) 환자는 포함하지 않았음.

Argenx가 gMG 치료제 시장 내 포지션 강화하며 굳히기 전략에 들어감. 현재 벨기에 거래소에서 +3% 상승 중.

Korea Equity Market: Sector impact from the “Yellow Envelope Act”
📌 한눈에 보기
• 8/24 국회, 노란봉투법 통과. 6개월 유예.
• 사용자 개념 확대, 경영판단도 쟁의 대상. 손배 제한.
• 시장 반응 제한적. 8/25 KOSPI +1.3%. 유예·미가이드 때문.
• 로봇주 급등. 레인보우 +10.1%, 두산로보틱스 +4.8%. 자동화 기대.

🧭 투자 인사이트(핵심)
• 단기: “관망 국면”. 유예기간 동안 가이드라인 대기. 🕒
• 중기: 노동제약↑ 가능성. 인건비·외주비 부담 재평가 필요. 💸
• 테마: 자동화·로봇 수혜 가속화 기대. 🤖

⚖️ 법안 요지(투자자 관점)
• 원청의 ‘사용자’ 범위 확대. 간접고용도 교섭 가능.
• 경영판단(구조조정·이전)도 쟁의 대상 포함.
• 파업 손배 청구 제한. 교섭력 균형 변화.

🚨 민감 섹터 vs 🛡️ 방어 섹터
민감(부정적 가능성↑)
• 자동차/조선: 노조 협상력↑. 임단협 장기화 가능성.
• 기술(세트·모듈 다운스트림): 국내 생산비중↑ 기업 부담 가능.
방어(영향 제한적)
• 은행, 화장품(ODM/브랜드), 방산, 에너지/화학/배터리, 헬스케어, 보험, 인터넷/게임, 전력기기. 운영 자동화·외주 의존도 낮음. 과거 파업 이슈 제한.

🔢 숫자로 보는 포인트
• 자동차 인건비 비중: HMC/Kia 국내 인건비는 매출의 약 6%.
부품사 인건비(~8%/매출)는 완성차 매출의 ~5% 전가 가능.
• IT 대형사 국내 생산 믹스: 예) 반도체/디스플레이 국내 비중 높음.
다운스트림(셋·모듈) 영향↑, 업스트림(반도체·MLCC) 상대적으로 제한.
• 인터넷/플랫폼 모회사 인건비 비중: 카카오 29%, 네이버 35%, 쿠팡 83%.
잠재 리스크: 카카오 > 네이버 > 쿠팡(국내 신고 기준).
• 에너지·화학: 인건비 13%/매출. 물류비 24%/매출.
리스크는 장기 물류파업시 비용상승.
• 배터리/태양광: 인건비 9~17%. 다만 LGES 국내 캐파 7% 수준.
해외 여력으로 대체 가능.

서화백의그림놀이(@easobi)

🏭 섹터별 핵심 코멘트

🚗 자동차
• 원청-부품사 ‘사용자’ 논란 확대 가능. 교섭 창구 복잡화.
• 생산차질·인건비 상승 리스크. 다만 HMC/Kia 파업 강도는 둔화 추세.
해외생산 확대로 완충. 법적 모호성도 위협 완화 요인.

🚢 조선
• 25년 임단협 일부 마무리(한화오션), 다수는 협상 대기.
• 26년 협상 장기화 가능성. 실적 영향은 가이드라인 확정 전 불확실.
• 리스크 서열(인건비/매출): SHI 13% > 한화오션·현대미포 11% >
HD KSOE 10% > HD HHI 9%. 📉

🖥️ 기술(테크)
• 과거 대형 파업에 따른 생산차질 드묾. 기본 운용 안정적.
• 그러나 국내 캐파 높은 다운스트림은 외주·인건비 상승 압력.
• 일부 기업(예: 리노) 노사관계 원만. 리스크 차별화 필요.

🧪 에너지·화학·배터리
• 자동화 높아 파업 영향 제한. 가장 큰 리스크는 물류.
• 배터리·태양광 인건비 높지만 해외 캐파로 대체 가능(LGES 국내 7%).

🏦 은행 / 🩺 헬스케어 / 🛡️ 방산 / 🧴 화장품 / ⚡ 전력기기
• 내부화된 운영·자동화로 영향 제한. 과거 파업 이슈 적음.
• 방산은 DAPA의 제도적 완충. 업황 호조로 노사관계 우호.

🌐 인터넷·게임 / 물류
• 직접 파업 위험 낮음. 다만 계열사 노조의 모회사 직접교섭 가능성.
• 물류는 임금상승·파업 민감. CJ대한통운 민감.
• 쿠팡은 1P/3P 물류 노출. 카카오는 모빌리티 계약기사 이슈 가능.

📅 타임라인 & 시장
• 8/24 법 통과 → 6개월 유예 → 시행 후 가이드라인 세부 확정.
• 8/25 시장 상승. 법안 영향은 “추후 반영” 가설 유지.
• 로봇/자동화는 정책 수혜 기대감 선반영. 🤖📈

🧩 포지셔닝 아이디어(의견·근거)
• 방어 배치: 은행·방산·헬스케어·전력기기 비중확대 고려.
근거: 자동화·내부화·과거 파업 미미.
• 선별적 민감회피: 국내 캐파 높고 외주비 큰 다운스트림·조선.
근거: 인건비/외주비 비중, 임단협 장기화 리스크.
• 테마 트레이드: 로봇/자동화 노출주 모멘텀 체크.
근거: 통과 직후 주가 급등, 비용절감 수요 촉발 가능.

🔄 이전 의견 대비 달라진 점
• 본 메모는 통과 직후 ‘초기 평가’. 과거 대비 명시적 변경 제한.
• 강조 변화: 로봇·자동화 수혜 가능성에 대한 톤 상향.
근거: 통과 다음날 로봇주 초강세, 자동화 가속 기대.

✅ 체크리스트
• 시행 전 가이드라인 초안 공개 시나리오. 📜
• 각 업종 임단협 일정·요구안 추적. ⏱️
• 기업별 국내 캐파·외주비·물류비 구조 업데이트. 🧮
• 자동화 CAPEX 계획 변화 및 로봇 수주 모니터. 🏭🤖

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옐로우앤빌롭,,,

Americas Technology: Semiconductors: Trading the “AI Autumn” - Our thoughts on tactical stock performance into year end

(Goldman Sachs, 24 Aug 2025 — NVDA 실적(8/27) 앞두고 연말까지 전술적 주가 흐름 전망)

🧭 한눈에 보는 핵심 요약
• 장기(2026) 강세 유지: 하이퍼스케일러 CapEx 확대와 비(非)전통 고객 수요 가능성에 근거해 NVDA의 2026년 초과성장 전망은 “매우 강세(very bullish)” 유지.
• 단기(연말까지) 전술적 보수론: 확정적 숫자(quantitative datapoint) 부재 시 추가 상향 리비전(Estimate Up) 촉발이 제한돼 단기 아웃퍼폼 난이도↑ 진단.
• 연말까지 주가의 3대 촉매
1. 10월 하이퍼스케일러 CapEx 정량 가이던스/코멘트
2. Rubin 제품 도입 시점 관련 정량/정성 업데이트
3. 중국 사업 및 수출규제(미국) 관련 가시성
• 유사 패턴 경계: 2023/2024년 **하반기(2H)**에 보였던 “데이터 공백 구간의 눈치보기”와 유사한 변동성/둔화 가능성 언급. 

📈 올해(2025년) 주가 동학: 무엇이 달랐나?
• 1H25: DeepSeek 효율화 우려·거시환경 이슈가 CapEx 추정 상향·실적 개선보다 더 큰 영향 → 과거(1H23·1H24)와 상이.
• 4월 이후 재반등: 하이퍼스케일러 CapEx 상향 리비전 재개 및 거시/DeepSeek 우려 완화로 상대적 강세 복귀.
• 역사적 교훈: 정량 CapEx 상향이 나올 때(대개 상반기) NVDA가 상대적 아웃퍼폼을 보였고, 정량 업데이트가 드물어진 하반기엔 기타 변수(경쟁·제품 타이밍·거시)가 멀티플에 더 큰 영향. 서화백의그림놀이(@easobi)
• 투자자 해석 포인트: 당장 10~12월에 숫자 근거가 희박하면, 2027년 방향성 불확실성이 멀티플을 제약할 수 있다는 경계. 

🧪 과거(2023~2024)에서 얻은 시사점
• 2024년:
o 1H24 +149% 강세(정량 CapEx 가이던스 상향, EPS/멀티플/주가 동행) → **2H24 +12%**로 범위bound; “피크 우려”, ASIC 경쟁, Blackwell 타이밍 이슈로 멀티플 압박.
• 2023년:
o 1H23 +189% 급등(지출 지갑 점유율이 CPU→GPU로 이동), **2H23 +17%**이지만 멀티플 압축(지속가능성 의문).
• 정리: 상반기 정량 가이던스가 주가·EPS·CapEx 추정을 함께 끌어올리는 “클린(정렬) 구간”, 하반기는 정량 공백 속 기타 변수가 멀티플 변동성 확대. 

🔎 NVDA 전술 체크리스트(연말까지)
• 10월 빅테크 CapEx 코멘트: 수치 동반 상향 가능성이 핵심.
• Rubin 출시 타임라인: 구체화 여부가 스토리 가속/지연을 가를 촉매.
• 중국 매출/규제 가시성: 수출통제 변화·예외·제품 믹스가 톱라인/마진 가늠자.
• 베이스케이스: 정량 업데이트가 제한되면, 2027년 수요 궤적에 대한 가설 경쟁이 멀티플을 훼손할 소지. 

🧩 “이전 의견 vs. 이번 보고서의 결” (변화 포인트)
• 장기 스탠스: “2026년 초과성장에 매우 강세” 유지(변화 無).
• 단기 톤 변화: 실적 발표 임박에도 연말까지 전술적 아웃퍼폼은 난이도↑로 보수적. 과거 상반기(정량 CapEx 상향 동반) 대비, 하반기(정량 공백) 구간의 멀티플 변동성을 더 강조.
• 정량 근거의 중요성을 과거보다 더 전면에 배치: “숫자가 없으면 상향 리비전도 없다”는 메시지 강화. 

🧠 동종(인프라 레이어) 커버리지 전술 견해
• Broadcom (AVGO) — Buy:
o FY26 AI 매출 가이던스·FY27 AI SAM이 이미 공개되어 컨센서스에 반영.
o 상회 여지: 신규 XPU 고객 및 AI 네트워킹 관련 추가 데이터포인트.
• AMD — Neutral:
o 2026 DC GPU 상향 여지와 근시일 PC/서버 CPU 강세는 현 주가 반영 시각.
o 체크포인트: 11월 IR Day 및 3Q 실적에서 밝힐 4Q DC GPU 매출 암시치·2026 전망이 리트머스.
• Marvell (MRVL) — Neutral:
o 올해 남은 기간 레인지바운드 가정.
o 상향/하향 변수: 아마존 커스텀 컴퓨트 램프 형태, MSFT 램프(‘26 하반기) 가시성. 

💵 목표가·밸류에이션·리스크(투자자 핵심 메모)
• NVDA — Buy / TP $200
o 35x P/E × 정상화 EPS $5.75.
o 다운사이드 리스크: (1) AI 인프라 투자 둔화, (2) 경쟁 심화에 따른 점유율 하락, (3) 경쟁 격화로 마진 압박, (4) 공급 제약.
• AVGO — Buy / TP $340
o 38x P/E × 정상화 EPS $9.00.
o 리스크: (1) AI 인프라 둔화, (2) 커스텀 컴퓨트 쉐어 손실, (3) 비(非)AI 인벤토리 소화 지연, (4) VMware 경쟁 격화.
• AMD — Neutral / TP $150
o 25x × 정상화 EPS $6.00.
o 업/다운 사이드: DC GPU 트랙션 강/약, 서버 x86 점유율, Opex 레버리지.
• MRVL — Neutral / TP $75
o 25x × 정상화 EPS $3.00.
o 업/다운 사이드: 커스텀 컴퓨트 램프 강/약, 전통 사업 회복 강/약, AI 투자 사이클 둔화. 

✅ 투자자 체크리스트(실행용)
• (8/27) NVDA 실적 콜: Rubin 타이밍·중국 매출·10월 CapEx 힌트(정량 여부) 문구 키워드 트래킹.
• 10~11월 이벤트: 빅테크 CapEx 정량 가이던스 재상향 여부, AMD IR Day의 DC GPU 구체 숫자.
• 포지셔닝: 장기(‘26) 강세 시나리오는 유지하되, 연말까지는 데이터-드리븐으로 캘린더 이벤트 중심 대응 권고. 

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이번엔 가을

NVIDIA(NVDA) 실적 프리뷰

🟢 공통된 시각
• 7월 분기(2QFY26): 컨센서스 및 가이던스 대비 소폭 상회 예상 (~$46–47B, 가이던스 $45B).
• 10월 분기(3QFY26): $53–55B 수준의 가이던스 예상. 일부 하우스는 중국 매출 포함 시 $56–57B까지 가능성 언급.
• 수요 환경: Hyperscaler Capex 상향, AI 추론(inference) 수요 급증, Blackwell(GB200/GB300) 램프가 주요 동력.
• 중국(H20 GPU): 라이선스 재개에도 불확실성 지속. 대부분의 하우스가 가이던스에 중국 매출을 보수적으로 제외.
• 마진: 공급망 효율화와 HBM 가격 하락에 힘입어 73~74%대 gross margin 전망.
• 리스크: 공급망 병목(ODM 랙 조립, HBM, 테스트 장비 등), 중국 규제/정책 불확실성, Rubin GPU 타이밍 지연 가능성.

🏦 증권사별 주요 견해 비교
🔵 Morgan Stanley
• 관점: “2026년이 본게임.”
• 7월 분기 매출 $46.6B, 10월 분기 $53.5B 전망.
• Hyperscaler 수요는 “remarkable, insatiable” 수준.
• Blackwell 랙 출하 가속화(연간 34k 예상, 대부분 하반기에 집중).
• 2026년 Capex 성장률, inference workload 급증 → 장기 성장 자신감.
• 투자의견: Overweight, PT $206 (기존 $200).

🔵 JPMorgan
• 관점: 단기 모멘텀 긍정적.
• 7월 $46–47B, 10월 $53–54B+ 전망.
• GB200 출하가 전분기 대비 $6.5–7.5B incremental 매출 기여.
• 중국 H20 매출은 제외. 그러나 재고·라이선스 승인 시 $3–4B/분기 upside 가능.
• Gross margin 가이던스 73% 예상.
• 투자의견: Overweight 유지.

🔵 Citi
• 관점: “AI 수요 inflection, 중국은 관망.”
• 7월 분기 약 $1.5B beat 예상 (매출 ~46.5B).
• 10월 분기 $54B 예상.
• 미국 hyperscaler 4곳 모두 Capex 증액 예정 → AI 수요 유지 확인.
• 중국 매출은 보수적으로 모델에 반영하지 않음.
• 투자의견: Buy, PT $190.

🔵 UBS
• 관점: “Tailwinds remain strong.”
• 7월 분기 매출 ~$46B, EPS $0.99.
• 10월 분기 $54–55B, 중국 포함 시 $57B 가능성.
• Compute +20~25% Q/Q, Networking ~$6B(800G 제약에도 가능).
• H20 라이선스 재개 → 몇 B$/분기 upside 가능. 다만 15% 라이선스 fee는 gross margin 50–60bps 하락 요인.
• EPS 상향: FY27 $6.85 (Street $5.96).
• 투자의견: Buy, PT $205 (기존 $175).

🔵 HSBC
• 관점: “확장된 GPU TAM, 그러나 중국 불확실성 여전.”
• 7월 $46.7B (컨센서스 $46.3B), 10월 $53.9B 예상.
• ODM NVL 랙 출하 목표(26k) vs Nvidia 가이던스(50k) 간 괴리 → 공급망 불일치.
• Rubin GPU 지연 리스크.
• FY27 datacenter revenue $253B (컨센서스 $240B).
• 투자의견: Hold, PT $200 (기존 $125).

📊 투자자 관점 종합 정리
• 강세 하우스 (MS, JPM, Citi, UBS)
→ 공통적으로 단기 실적 beat + 장기 AI 수요 견조 강조.
→ PT는 $190~206 사이, Buy/OW 의견 유지.
• 중립 (HSBC)
→ GPU TAM 확대에는 동의하나, 중국 리스크·공급망 불확실성을 이유로 보수적. Hold 유지.
• 핵심 논점
1. Blackwell 램프와 Hyperscaler Capex → 단기 매출 + 장기 성장 신뢰 강화.
2. 중국 H20 매출 → upside 포텐셜은 크지만, 여전히 불확실성.
3. Gross margin → mid-70%대 회복 전망으로 수익성 견조.

👉 정리하면, 대부분 증권사는 NVDA 실적을 긍정적으로 보며 강세 의견(Buy/OW)을 유지합니다. 단, HSBC는 중국 불확실성과 공급망 이슈를 강조하며 Hold 의견으로 차별화됩니다.

FTSE 리밸런싱 한국만 보면

전체적으로 유입 (아마도)

산업재 소프트웨어 헬스케어순서로 유입이 크고
은행 자동차 테크 순서로 유출이 큼

Days of Passive Buy/Sell (Flows/3M ADVT)

거래량대비 임팩트 부분이 단기로는 제일 봐야하는 지표일듯

여기 에겐남 집합소 인가요??

님들 다 이제부터 저한테 오빠라고 하셈

별안간 사자보이즈가 되신 김대건신부님

Argenx: Vyvgart positive headline data in AChR -ve patients will further strengthen its position in gMG market
핵심 한줄 요약 🔎
• ADAPT SERON 임상(ACHR 항체 음성 gMG 대상) 유의미한 MG-ADL 개선과 일관된 안전성 확인 → Vyvgart 라벨 확장으로 gMG 내 경쟁력 강화 전망. 가격 목표 및 Overweight(비중확대) 유지.
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투자 포인트 요약 💡
• 대상 환자군 확대 근거 확보: AChR 음성(= MuSK 양성, LRP4 양성, 트리플 세로네거티브) gMG에서 MG-ADL 총점 유의미 개선 및 세 아형 모두에서 질병활동도 개선. 안전성은 기존 gMG 임상과 일관. 서화백의그림놀이(@easobi)
• 라벨 확장 가시화: ADAPT SERON 양성 결과로 Vyvgart의 gMG 라벨이 가장 넓은 범위로 확대될 가능성 ↑.
• 투자의견/밸류에이션:
o 투자의견: Overweight 유지
o 목표가(Dec-26): 유럽 €730, 미국 $830 (현재가 기준 2025-08-25: €590 / $677.32) → 업사이드 여지 유효.
• 향후 촉매(2025~2027):
o 적응증 확대 임상: Ocular MG(H1’26), 미국 ITP(H2’26)
o 3대 읽힘(’27년까지): Myositis(H2’26), TED(H2’26), Sjögren(’27)
o 파이프라인:
 Empa(C2): MMN 등록임상 데이터(H2’26), CIDP 등록임상 진행중, DGF PII(H2’25), DM(H1’26)
 ARGX-119(MuSK 작용제): CMS 등록임상 2026 시작 예정(PIb 긍정), ALS PII 톱라인(H1’26)
o R&D 웨비나: 9월 16일 예정
• 전반적 시사점: AChR 음성군 긍정적 헤드라인 데이터로 gMG 내 포지션 공고화, 경쟁약 대비 차별화(라벨 폭) 강화.
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세부 내용 정리 📌
• 임상 결과
o 효능: MG-ADL 총점에서 통계적으로 유의 + 임상적으로 의미 있는 개선
o 적용 아형: MuSK+, LRP4+, 트리플 세로네거티브 모두 개선 확인
o 안전성: 기존 gMG 임상과 일관
• 전략적 의미
o 라벨 확장 기반 확보 → 실제 처방 가능한 환자 풀 확대 기대
o 경쟁 구도: 상업화된 FcRn 계열 중 가장 넓은 라벨 보유 전망
• 일정 로드맵(요지)
o 2025: DGF PII(H2’25)
o 2026: Ocular MG(H1’26), US ITP(H2’26), Myositis(H2’26), TED(H2’26), Empa-MMN(H2’26), Empa-DM(H1’26), ARGX-119 ALS(H1’26)
o 2027: Sjögren(’27)
o 이벤트: R&D 웨비나 9/16
• 밸류 포인트
o 현재가 vs. 목표가: 유럽(€590 → €730), 미국($677.32 → $830)
o 투자의견: Overweight 유지(변경 없음)
o 근거: 환자군 확대에 따른 매출 잠재력 확장 + 후속 적응증/파이프라인 다수의 촉매.
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이전 의견 대비 달라진 점(업데이트) 🔄
• 핵심 변화: AChR 음성 gMG에서의 유의미한 효능/안전성 확인이라는 새로운 임상 헤드라인 제시 → 라벨 확장 기대감 상승.
• 유지된 부분: 투자의견(Overweight) 및 중장기 파이프라인 촉매 시나리오는 기존 프레임 유지, **유럽/미국 목표가(Dec-26)**도 직전(2025-08-04) 제시치와 동일 수준 유지.
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리스크 체크 ⚠️
• 세부 데이터 공개 전 단계: 현재는 헤드라인 결과 기준 → 정량 지표(효과 크기/지속기간/하위분석) 공개 시 해석 변동 가능
• 라벨 확장/허가 일정: 규제기관 검토 결과 및 추가 임상 결과에 따라 변동 가능
• 후속 적응증 임상 결과: Myositis/TED/Sjögren/ITP/Ocular MG 등 결과 가시성이 주가 변동성 요인.
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체크리스트(투자자용) ✅
• AChR 음성군 풀 데이터 공개 시점 확인(효과 크기/응답속도/지속성)
• 라벨 확장 신청/허가 타임라인 트래킹
• R&D 웨비나(9/16) 키메시지 점검(파이프라인 우선순위, 상업화 전략)
• H2’25~H2’26 주요 촉매 일정(특히 DGF PII, Ocular MG, US ITP, Myositis, TED, MMN) 모니터링.

뜨거운 여름이 오기 전에.. 했던 인터뷰가 오늘 기사화되었네요. 세미나 때도 여러 번 말씀드렸던 내용이라 지겨우실 수도 있겠지만, 한 번 공유드립니다. 편안한 저녁시간 되시길 바랍니다!
(후… 사진은 늘 적응이 안 되네요. 영 별로... 😅 다시 태어나야…)

https://m.weekly.cnbnews.com/m/m_article.html?no=187399#_DYAD

모,,, 이제 저쪽은 크게 관심 없음

Key takeaways from Korea Summit 2025
(First Read: Doosan Enerbility) 🔎⚙️
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🧭 한눈에 보기
• 투자의견/목표가: Buy, 목표주가 85,000원(변경 없음). 2025년 8월 25일 종가 65,900원 기준 12개월 기대수익률 29.0%.
• 핵심 포인트:
o 원전(대형+SMR) 수주 가시성이 KHNP–Westinghouse 분쟁 해소(2025년 초 합의) 이후 개선.
o SMR(소형모듈원전): NuScale 등 복수 개발사와 동시 협상, 연말까지 약 0.5조원 수주 기대(모듈 12기 + LLM 6기분).
o 가스터빈: 미국 2건 협상 진행, 2025년 4분기 말 신규수주 기대. AI 데이터센터 수요로 연산/증설 검토(연 6기 → 12~16기).
o 밸류에이션: SOTP, 2030E EV/Backlog 1.39배(+1σ) 적용, 12개월 목표로 할인.
• 리스크/유의사항: 변동성 높은 종목(특별 밴딩 적용), UBS의 이해상충 공시 존재.
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🔌 원전 사업 업데이트
• 5개년(~2029) 수주계획 ‘보수적’: 올해 초 제시한 계획은 KHNP–Westinghouse 합의를 반영하지 않음 → 프로젝트 가시성 개선으로 다음 5개년 가이던스(2026년 초 예상)엔 Westinghouse 프로젝트 추가 가능성.
• 서화백의그림놀이(@easobi)
• 제작 경쟁력: 소재 주조·단조부터 제작·조립까지 엔드투엔드 역량 + 대형 원자로(웨스팅하우스·KHNP·CANDU) 경험.
• SMR 파이프라인:
o NuScale: 연말까지 약 0.5조원 규모 수주 기대(모듈 12기 + 추가 6기 LLM).
o TerraPower, X-Energy 포함 복수 개발사와 논의 중(+ 미공개 다수).
o 타임라인: 2030~31년 상업화 타겟 → 2026년부터 본격 발주 기대.
o 증설 옵션: 현 연 8기 모듈 제작능력 보유, SMR 전용 공장 신설 검토(추가 16기) — 수주/수요 확정 시 집행.
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🔥 가스터빈: AI 시대의 레버리지
• 미국 2개 프로젝트 협의 중, 2025년 4Q 말 신규 오더 기대.
• 가격 정책: 경쟁사 수준과 유사(우위는 아니나 상회하지 않도록).
• 생산능력: 현 연 6기, 12~16기로 확대 검토 — AI 데이터센터 전력수요 및 중동/동남아 데이터센터 프로젝트 논의 반영.
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💰 실적/가이던스 하이라이트 (UBS 추정)
• 매출(억원): 2025E 15.94조, 2026E 18.19조, 2029E 23.36조.
• EBIT(억원): 2025E 1.10조 → 2026E 1.48조 → 2029E 2.03조.
• EPS(원, 희석): 2025E 582, 2026E 965, 2027E 1,306, 2029E 1,677.
• 마진/수익성:
o EBIT 마진: 2025E 6.9% → 2026E 8.2% → 2028E 9.0%.
o ROIC(EBIT): 2025E 7.5% → 2026E 9.8% → 2029E 12.2%.
• 배당: 2028E 300원, 2029E 340원(그 전년들은 0원).
• 재무레버리지: 2025E 순차입금 3.14조 → 2029E 1.26조로 점진적 개선.
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📊 밸류에이션 & 투자포인트
• 밸류 프레임: SOTP 기반, 2030E EV/Backlog 1.39배 적용 후 12개월 목표로 할인(+히스토리컬 밴드 +1σ).
• 업사이드 근거:
o 글로벌 원전 드라이브(예: 미국·영국) 강화 신호.
o 가스터빈 시장 타이트: 장기 호황 가능성 → 수주·단가/믹스 개선 여지.
• 단기 정량 뷰(UBS QRR):
o 산업구조/규제환경 6개월 전망: 모두 5(개선).
o 최근 3~6개월 추세: 4(개선).
o 다음 실적 서프라이즈: 3(컨센서스 인라인) 가능성.
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🔄 이전 의견 대비 변화(What’s new)
• 목표주가: 85,000원 ‘유지’(7/28 이후 변동 없음).
• 중요 변화:
o 수주 가시성: KHNP–Westinghouse 합의(2025년 초) 이후 향상 → 다음 5개년 가이던스에서 Westinghouse 프로젝트 반영 가능성 언급(이전 가이던스에는 미반영).
o SMR: NuScale 관련 0.5조원 규모 연내 수주 기대를 명시(모듈·LLM 구성 구체화).
o 가스터빈: 미국 2건 구체 협상 + 4Q25 말 수주 타이밍 제시, 생산능력 6기 → 12~16기 증설 검토로 수치적 변화 확인.
• 정량 추정 변화: 리포트 본문 기준 PT ‘동결’, 2025E~2029E EBIT 마진/ROIC 단계적 상향 경로 재확인.
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📌 투자자가 특히 볼 포인트
• 연말 SMR 수주(약 0.5조원) 성사 여부: 모듈/LLM 발주 타이밍이 밸류 리레이팅 촉매.
• 2026년 이후 SMR 본격 발주: 전용 공장 증설(추가 16기) 결정 트리거.
• 가스터빈: 4Q25 신규수주 현실화 + AI 데이터센터 수요 연결 → 백로그·마진에 미치는 영향 추적.
• 배당 재개 시점: 2028E 300원 제시 → 현금흐름 개선 모니터링.
• 레버리지 정상화: 순차입금/EBITDA, 순차입 절대액의 감속 추세 확인.
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⚠️ 유의(공시 요약)
• 특별 밴딩/변동성 高 종목.
• 이해상충: UBS는 Doosan Enerbility Vietnam 매각 자문 등 관련 이해관계 공시, 지분 0.5% 이상 보유 표기.
• 본 자료는 UBS 리서치 요약이며, 투자 판단은 투자자 책임.