Рекордные 4,4 миллиона американцев уволились с работы в сентябре, что подчеркивает, насколько постоянная текучесть кадров подрывает усилия работодателей по заполнению почти рекордного количества вакансий. На каждого безработного американца в сентябре приходилось 1,4 вакансии — и упорно низкий уровень участия говорит о том, что проблемы с наймом никуда не денутся. Вот ваша упаковка для рынков.

#найм #США #безработица

Американские компании все больше инвестируют в китайских производителей чипов. Этот приток усилил возможности Пекина по доминированию в полупроводниковой промышленности, а Белый дом стремится сохранить лидерство США, отчасти из соображений национальной безопасности.

Инвестиции США в сектор чипов Китая более чем удвоились в период с 2017 по 2020 год по сравнению с предыдущим четырехлетним периодом, показало расследование #WSJ.

#чипы #Китай #США #инвестиции

Компания General Electric Co. на этой неделе заявила, что прекращает свою деятельность в качестве мегаконгломерата, обнародовав план разделения на три публичные компании.

Его основные направления будут простыми: здравоохранение, энергетика и авиация — в частности, производство авиационных двигателей.

Но, прежде чем все это произойдет, GE примерно за месяц хочет выкупить облигации на сумму до 23 миллиардов долларов со сроком погашения в 2022-2050 годах, согласно своему тендерному предложению.

“У них приближаются сроки погашения долга, с приоритетом выкупа в 2022 и 2023 годах”, - сказала Лия Хартман, координатор финансовой программы в Колледже бизнеса Помпеи Университета Нью-Хейвена, о планах GE по распаду.

И хотя облигации с более коротким сроком погашения и низкими купонами, возможно, будет проще выкупить, GE, по мнению Хартмана, может потребоваться “подсластить банк”, чтобы побудить некоторых инвесторов отказаться от облигаций с более высоким купоном, срок погашения которых истекает в будущем.

Отчасти это связано с тем, что некоторые облигации могут получить повышение кредитного рейтинга в рамках многолетнего плана компании по сокращению задолженности, что может означать, что “стоимость этих облигаций вырастет”, - сказал Хартман в интервью MarketWatch. “Это всегда игра в то, сколько премиальных вы должны заплатить”.

GE отказалась комментировать интерес инвесторов к своему тендерному предложению, но заявила, что не существует установленного минимума с точки зрения того, что она будет выкупать. Срок действия предложения истекает 9 декабря, если оно не будет продлено, а окончательный платеж ожидается около 14 декабря.

@fingramotavideo @Bloomberg4you @alphasee

Международные торги акциями в Нью-Йорке закрылись в основном ростом в пятницу.

Индекс американских депозитарных расписок S&P/BNY Mellon вырос на 0,2% до 166,53. Азиатский индекс вырос на 1% до 226,40. А индекс развивающихся рынков вырос на 0,3% до 373,76.

Между тем, европейский индекс снизился на 0,4% до 147,13, а латиноамериканский индекс упал на 0,7% до 180,62.

AstraZeneca PLC была в числе тех компаний, чьи ADR активно торговались.

AstraZeneca заявила, что начнет устанавливать цены на свою вакцину от Covid-19, чтобы сделать ее прибыльной, отказавшись от некоммерческого подхода. Англо-шведский фармацевтический гигант заявил, что ожидает некоторого вклада в прибыль от новых заказов в четвертом квартале этого года. Компания сообщила, что в третьем квартале выручка компании составила 1,05 миллиарда долларов. ADR упали на 7% до $58,80.

@fingramotavideo @Bloomberg4you @alphasee

​Будут ли пандемические сбои в цепочке поставок побуждать производителей переосмыслить, где расположены их заводы, и строить больше заводов ближе к дому? Роланд Буш — главный исполнительный директор гиганта по автоматизации производства и программному обеспечению Siemens AG — говорит "да" по двум причинам. 

Во-первых, большинство мировых мощностей по производству полупроводников и аккумуляторов сосредоточено в Азии, и западные правительства поняли, что такая динамика не является ни разумной, ни устойчивой для таких стратегически важных продуктов. В США мощности по производству микросхем выросли всего на 1,5 % в годовом исчислении за десятилетие между 2008 и 2018 годами, что значительно ниже темпов продаж полупроводников, согласно анализу данных Ассоциации полупроводниковой промышленности Bank of America Corp., проведенному компанией. Но темпы объявлений о строительстве новых заводов в последние месяцы были головокружительными: Samsung Electronics Co. взяла на себя обязательство в размере 17 миллиардов долларов; Taiwan Semiconductor Manufacturing Co. строит завод стоимостью 12 миллиардов долларов в Аризоне и планирует построить завод в Германии; Intel Corp. инвестирует 20 миллиардов долларов в дополнительные производственные мощности в США и планирует вложить до 95 миллиардов долларов в новые европейские заводы в течение следующего десятилетия.

Тем временем Ford Motor Co. и южнокорейская SK Innovation Co. потратят 11,4 миллиарда долларов на строительство трех аккумуляторных заводов и завода по сборке электрических пикапов серии F в Теннесси и Кентукки. General Motors Co. планирует управлять четырьмя заводами по производству аккумуляторных батарей для электромобилей в США через совместное предприятие с южнокорейской компанией LG Chem Ltd.
Toyota Motor Corp. заявила на этой неделе, что инвестирует 240 миллионов долларов в новую производственную линию для гибридных трансмиссий на своем существующем заводе в Западной Вирджинии.

Запуск Rivian Automotive Inc. — чья рыночная оценка более чем в 100 миллиардов долларов превышает рыночную оценку GM после первичного публичного размещения акций на этой неделе — имеет длинный список проектов расширения, которые, как сообщается, включают второе предприятие по производству автомобилей в США, завод в Европе стоимостью в миллиарды долларов и собственное производство аккумуляторов на отдельном предприятии. 

“В этих отраслях определенно происходит некоторое перераспределение стоимости”, - сказал Буш из Siemens в интервью.

​Одним из опровержений аргументов в пользу широкого возрождения западного производства было то, что заголовки на сегодняшний день были настолько сосредоточены в секторах производства микросхем и электромобилей. Является ли это изменением парадигмы или отражением отраслевых тенденций и приоритетов? Этот вопрос может упустить лес из-за пары деревьев. Одни только объявления о полупроводниковых заводах являются существенными по сравнению с ежегодными капитальными затратами американских производителей на оборудование и указывают на гораздо более высокий уровень внутренних промышленных инвестиций, как задокументировал Эндрю Обин из BofA в апрельском отчете. Сокращение объема производства, связанного с технологиями, из-за офшоринга оказывает серьезное влияние на промышленное производство в США в долларовом выражении, сократившись более чем на 50 % с 2000 года, пишет Обин. И волновой эффект от изменения этой тенденции велик: эти новые заводы нуждаются в автоматизации и производственном оборудовании, а также в кондиционировании воздуха, освещении и дорогах.

Но объявления о расширении заводов в США начинают поступать и из других уголков экономики. U.S. Steel Corp. и Nucor Corp. планируют инвестировать около 3 миллиардов долларов каждый в новые заводы. Peloton Interactive Inc. тратит 400 миллионов долларов на открытие своего первого производственного предприятия в США в Огайо с целью снижения геополитических рисков и облегчения проблем с судоходством. В середине сентября производитель пластиковых контейнеров Berry Global Group Inc. объявил об инвестициях в размере более 110 миллионов долларов США для расширения своих производственных возможностей в сфере общественного питания в Северной Америке. А затем, только на этой неделе, Schneider Electric SE заявила, что добавит три завода-производителя в Северной Америке и наймет более 1000 новых сотрудников для увеличения производства автоматических выключателей, распределительных щитов и другого электрооборудования и поможет ускорить доставку продукции отечественным потребителям.

​Производственные мощности Schneider будут высокоавтоматизированы в соответствии с существующим заводом компании в Лексингтоне, штат Кентукки, который был признан Всемирным экономическим форумом за интеграцию технологий искусственного интеллекта и Интернета вещей в производство и цепочки поставок. Отчасти благодаря такому уровню автоматизации компания Schneider уже производит большую часть продукции, которую она продает в Северной Америке, внутри страны.

Таким образом, новые объекты в меньшей степени связаны с переориентацией цепочки поставок и в большей степени с добавлением мощностей для удовлетворения устойчивого спроса на оборудование для центров обработки данных и другую электрическую инфраструктуру, сказала в интервью Аннет Клейтон, генеральный директор и президент североамериканских операций Schneider.

И это подводит нас ко второму аргументу Буша относительно того, почему может проводиться географическая переоценка производственных мощностей: Автоматизация - это отличный уравнитель, который делает европейские и американские заводы более экономически привлекательными. Перепись населения Китая, проводимая раз в десятилетие, опубликованная ранее в этом году, показала, что численность населения трудоспособного возраста в стране сокращается в процентах от общего числа. Затраты на рабочую силу, тем временем, растут: по данным Национального бюро статистики, средняя годовая заработная плата производственного работника на предприятии в Китае в 2020 году составила 74 641 юань (примерно 11 700 долларов США). Это сопоставимо с 58 049 юанями по состоянию на 2017 год, сообщает South China Morning Post.
Не случайно, что эти тенденции столкнулись с ростом автоматизации производственных цехов. По данным Международной федерации робототехники, в прошлом году на каждые 10 000 производственных работников по всему миру приходилось 126 промышленных роботов, по сравнению с 50 в 2011 году.

“Численность рабочей силы в Китае уже достигла пика”, - сказал Буш. “Когда у вас все меньше и меньше рабочей силы, вам приходится больше автоматизировать. Как только вы автоматизируетесь и заработная плата будет увеличена, в чем останется преимущество присутствия в Китае?” Затраты на рабочую силу - не единственное соображение: затраты на электроэнергию и государственные субсидии также влияют на решения компаний о производственных мощностях. Еще одно преимущество производства товаров в Китае заключается в том, что уже существует хорошо налаженная экосистема поставщиков комплектующих. Но с такими высокими затратами на транспортировку через Тихий океан и растущим числом компаний, предпринимающих действия по ограничению выбросов углекислого газа, этот момент “действительно требует переосмысления того, где бы вы разместили автоматизированную фабрику”, - сказал Буш.

День перемирия, или День ветеранов, - прекрасное время, чтобы сделать паузу и подвести итоги.

Рынок казначейских облигаций США закрывается на день, так что нет риска поспешить с инфляцией и денежно-кредитной политикой. Это хорошая возможность выйти за рамки краткосрочной перспективы и взглянуть на очень долгосрочную перспективу через призму одного из самых амбициозных исследований, которые я когда-либо видел.

Жак Сезар из консалтинговой компании Оливер Уайман провел последние пять лет, разрабатывая альтернативу модели ценообразования капитальных активов, или CAPM, и он считает, что добился успеха.

В настоящее время консультанты делятся результатами своей работы в виде серии официальных документов. На данный момент доступны два из них, а также краткое описание исследования, и вы можете найти их здесь.

Это большое дело. CAPM, который разбивает доходность акций на безрисковую ставку, премию за риск акций и фактор, называемый “бета”, для покрытия чувствительности к рынку, господствует на протяжении десятилетий. Он лежит в основе архитектуры моделей распределения активов и “эффективных границ”, которые доминируют в инвестировании.

После краха 2008 года широко распространено мнение, что необходима новая модель. Но по прошествии десятилетия те же самые устройства по-прежнему, как правило, используются в помещениях, которые многие сейчас считают ошибочными.

Сезара, опытного консультанта, который провел большую часть своей карьеры в быстро развивающихся секторах потребительских товаров и энергетики, но является новичком на финансовых рынках, можно рассматривать как Илона Маска в финансовой теории. Отношение “почему бы и нет?”, когда он пытается ответить на вопросы, которые ускользали от других, является теоретическим финансовым эквивалентом намерения колонизировать Марс. Хорошо для него. Но есть также проблема высокомерия; имеет ли это смысл?

Давайте проясним мои ограничения. Я не ученый, и у меня нет времени подробно изучать исследования, проверять цифры (которые включают героические предположения о неполных рядах данных за 150 лет) или подвергать выводы стресс-тестированию. Это работа для академиков. Но я могу сказать, что “Целостная рыночная модель” Сезара имеет интуитивный смысл и что она действительно предлагает правдоподобные ответы на некоторые сложные вопросы. Читателям, желающим вернуться, было бы полезно загрузить материал, который является бесплатным, и обдумать его, когда у них будет время.

Краткое изложение будет ниже:

​Прибыль

Когда мы приходим к оценке компании, нам нужно знать ее прибыль — потоки денежных средств, которые она произведет.

Стандарты бухгалтерского учета меняются с течением времени. Насколько серьезно мы можем относиться к прибыли на акцию?

Подход Сезара состоял в том, чтобы перейти от EPS по GAAP к тому, что он называет “доходами Баффета”. Это относится к излишку, который может быть распределен между акционерами после того, как будут сделаны все реинвестиции, необходимые для поддержания бизнеса. Это требует суждений, но, вероятно, лучше отражает истинную экономическую доходность компании, чем GAAP (если вы все правильно поняли).

Историческая амортизация затрат, используемая в GAAP, занижает сумму, которую компаниям необходимо реинвестировать в инфляционные времена, и завышает ее в дефляционные времена.

В результате прибыль оказалась значительно ниже, чем она была с 1950 по середину 1990-х годов (не случайно в период, когда рынок в целом процветал без крупного спекулятивного пузыря), и немного выше, чем они появились в последние годы:

​Это означает, что, когда мы берем циклическое соотношение цены и прибыли с новыми цифрами, выясняется, что рынок не был таким чрезвычайно дешевым, каким он казался в 1970-х и 1980-х годах, и не таким дорогим, как кажется сейчас. Это согласуется со здравым смыслом. Поскольку акции по отношению к прибыли, пересчитанной таким образом, по-прежнему так же дороги, как и накануне Великого краха в 1929 году, мы все равно не должны считать это слишком обнадеживающим:

До пандемии модель Оливера Уаймана предполагала, что оценки акций в 1,6 раза превышали их среднее историческое значение, в то время как широко используемые кратные значения, опубликованные профессором Робертом Шиллером, показывают соотношение в 2 раза. Историческая средняя доходность, рассчитанная таким образом, составила 6,8%.

​Маржа

Нам также необходимо знать о рентабельности, которая может быть измерена несколькими различными способами и которая также является жертвой ненадежных исторических данных.

В литературе предполагается, что маржа носит циклический характер и возвращается к среднему значению. Команда Оливера Уаймана построила оценки продаж на акцию для S&P 500, которые регулярно рассчитывались только с 1991 года, назад в 1871 год, а затем выражали маржу как прибыль, деленную на продажи. Итоговые результаты значительны: прибыль до налогообложения близка к 80-летнему максимуму, совокупная ставка корпоративного и личного налогов близка к 80-летнему минимуму, а прибыль после всех налогов близка к 100-летнему максимуму.

С начала президентства Клинтона маржа более или менее постоянно росла. Если они вернутся назад, то это будет политика, а не какая-либо динамика внутреннего рынка, которая сделает свою работу.

​Ставка дисконтирования

Как только у вас появится разумный вариант заработка, вам понадобится разумная процентная ставка, с помощью которой вы сможете дисконтировать будущие потоки. Это также позволяет вам получить “премию за риск собственного капитала” (дополнительную прибыль от инвестирования в акции, а не что-то безрисковое), которая лежит в основе CAPM.

Новая модель принимает базовую механику CAPM, но только после внесения существенных изменений во все входные данные. Вместо того, чтобы просто включать 10-летнюю доходность казначейства в формулу, Сезар предлагает Действительно безрисковую ставку, или RTRR, которая преобразуется в реальные показатели путем вычитания инфляционных ожиданий, а также устраняет то, что он называет “Премией за казначейский риск”, которая отражает изменения в стимулах к покупке облигаций.

В последние годы нормативные акты подтолкнули банки и пенсионные фонды к покупке казначейских облигаций, и поэтому спрос на них не просто отражает привлекательность того, что они безрисковые. Это отражает то, как “финансовые репрессии” или использование регулирования, чтобы заставить людей кредитовать правительство по низким ставкам, помогают поддерживать цены на активы. Все эти корректировки приводят к “True North ERP", которая заключается в вычитании Действительно Безрисковой ставки из прибыли Баффета (график ниже).

Основной и важнейший факт жизни распределителей активов за последние четыре десятилетия остается неизменным. RTRR, как и доходность казначейских облигаций за 10 лет, все это время неуклонно снижалась, что позволило повысить стоимость акций.

Перемещение к True North ERP

Проделав всю эту работу, можно было составить карту того, как ERP перемещалась с течением времени. Это затем позволило команде найти факторы, которые могли бы объяснить наблюдаемые изменения. Сезар и его команда полагают, что они могут учесть почти все различия в премии за риск акций и, следовательно, все различия в оценке акций по сравнению с облигациями, с учетом следующих четырех факторов:

“Деловой цикл и субциклические колебания экономических и финансовых рисков”. Количественный индикатор неприятия риска показывает, где произойдет крах рынка.х

“Инфляция за пределами зоны "Златовласки”. Крайние уровни инфляции и дефляции создают проблемы для акций. Хотя инфляция остается в разумных пределах, она оказывает гораздо меньшее влияние. 

“Межпоколенческий рост неприятия риска” вызванный длительными вековыми медвежьими рынками". Это отражает потоки настроений, которые отображаются на графиках долгосрочной оценки; например, люди отказались от акций из-за снижения после Великой депрессии. Это моделируется с использованием “рефлексивности” — спады заставят людей хотеть, чтобы рынок падал еще больше, что отстаивал Джордж Сорос.

“Несколько несовершенный арбитраж рисков между акциями и казначейскими облигациями”. Это похоже на фактор ошибки. Премия за риск собственного капитала, как правило, даже выше, чем должна быть, когда RTRR крайне низок, как сейчас.

Единственное, чего не хватает, над чем команда все еще работает, - это фактор, который мог бы объяснить периоды спекулятивного избытка. Это должно быть весело.

​Спрос и предложение

Сезар также рассмотрел совершенно другой подход, основанный на викторианской экономике, который рассматривает спрос и предложение на акции.

Успешно моделируйте изменения спроса и предложения, и вы зафиксируете изменения в ценах акций. Начиная с ВВП, они смоделировали спрос на акции, приняв во внимание следующие три фактора:

“Средний доход на душу населения по траншам дохода”. Этот фактор отражает как влияние роста производительности, который повысит спрос, так и неравенство. Когда будет пропорционально больше богатых людей, у которых останется много денег после того, как они потратят их на поддержание своего уровня жизни (как это происходит сейчас), спрос будет больше.

“Инфляция и безработица”. Эта часть модели основана на “индексе нищеты” — сумме инфляции и безработицы. Они бьют по спросу на акции. 

Естественное распределение акций/облигаций. Это обусловлено вековыми изменениями в поведении как прямых инвесторов, так и управляющих пенсионными фондами — переменной, которая фиксирует потоки в соответствии с обязательствами и так далее.

Сложите их вместе, и вы сможете определить, какая доля ВВП будет приходиться на акции. Прогнозируйте ВВП, и у вас будет оценка фондового рынка, которая работает очень хорошо. Прогноз модели приведен на следующем графике; он правильно предполагает, что акционерное богатство будет выше по отношению к ВВП сейчас, чем когда-либо с 1929 года:

Что дальше?

Если модель верна, мы можем оценить шансы на будущий рост акционерного капитала, посмотрев, могут ли быть устойчивыми светские факторы. Рост производительности и спроса со стороны пенсионных фондов, которые были определены как важные, будут продолжаться. Важнейшими вопросами на следующее десятилетие или около того являются:

Будет ли обращено вспять почти 40-летнее снижение RTRR (обусловленное доходностью казначейских облигаций)?

Останется ли инфляция в зоне Златовласки или она вырвется с одного конца или с другого?

Окажут ли постоянные изменения в регулирующем режиме давление на прибыль до налогообложения и/или изменения в налоговом режиме окажут давление на совокупную ставку корпоративного и личного налогов? Этот вопрос также можно было бы сформулировать иначе: закончится ли четырехдесятилетний рост неравенства. (Это было бы плохо для акций, если бы это произошло.)

Если бы мне пришлось составить три вопроса, чтобы понять, куда мы идем, они были бы очень похожи на те что выше.

Впечатляет, что они являются результатами большой эмпирической модели, поэтому я бы отнесся к этому серьезно. И объединение этих вопросов вместе показывает, почему вопрос инфляции так важен. 

Проблемы?

Наиболее очевидной является возможность интеллектуального анализа данных или “дооснащения”. Исследователи упорно трудились, чтобы найти факторы, объясняющие то, что произошло на самом деле, и они нашли отличное соответствие.

Будет ли так продолжаться и дальше? Многие новые инвестиционные факторы проходят прекрасные обратные тесты и перестают работать, как только кто-либо пытается вложить реальные деньги в работу в режиме реального времени. В лучшем случае впереди обязательно произойдут перемены.

Но стоило ли это упражнение того?

Да. В настоящее время многие люди используют модель, которая, как они знают, не работает, потому что, она дает им просто какой-то ответ.

После пяти лет работы Оливер Уайман создал модель, у которой больше шансов дать правильный ответ.

#экономика #модель #мнение #аналитика

​Беспокойные побеждают

Руководители банков обеспокоены, миллиардеры обеспокоены. Американский потребитель никогда так не волновался. Трейдеры облигаций, в частности, обеспокоены. И на этой неделе эти опасения оправдались: инфляция в США достигла 6,2% в годовом исчислении в октябре, самого высокого уровня с 1990 года. 

Эти цифры появились всего за несколько часов до того, как Министерство финансов выставило на аукцион 30-летние облигации на 25 миллиардов долларов, что в итоге оказалось крайне небрежным. Продажи упали больше всего за десятилетие, что привело к росту 30-летних ставок на целых 14 базисных пунктов.

​Примечательно, что октябрьский индекс потребительских цен показал, что инфляция выходит за рамки смежных категорий - тенденция, которая, как ожидается, будет только ухудшаться. К счастью, у Citigroup Inc. есть несколько успокаивающих слов. Признавая, что этот сигнал не относится к большинству текущих потрясений на Уолл-стрит, стратеги банка написали, что базовый индекс потребительских цен должен достичь пика в феврале 2022 года после еще нескольких месяцев роста.

Таким образом, инвесторы должны начать готовиться к снижению.

“Мы считаем, что пришло время пересмотреть позиционирование, связанное с инфляцией”, - написали стратеги Citi во главе со Скоттом Хронертом в заметке под названием “Меняющийся рассказ об инфляции”. “Акцент на секторах и отраслевых группах, отрицательно коррелирующих с инфляцией, предоставляет противоположную возможность".

В частности, Chronert видит ценность в потребительских и медицинских акциях, которые, как правило, имеют отрицательную корреляцию с данными по ИПЦ. По мнению Citi, эти сектора выиграют, поскольку ФРС сократит свою программу покупки облигаций, а проблемы в цепочке поставок решатся сами собой, ослабляя инфляционное давление.