Лукизм в инвестициях

На волне всей этой движухи вокруг ICN Holding последние две недели думаю вот над какой темой: есть ли место лукизму в мире инвестиций? В том смысле – это скорее кринж или база?

Вот, с одной стороны, когда я начал копаться в ICN, открыл первый попавшийся ролик Игоря Кокорина, посмотрел заставку и дошел примерно до его фразы «приветствую всех любителей и пра-афессионалов рынка капиталов!» – где-то уже примерно тут стало понятно, что нести сюда свои деньги будет ошибкой. Дальнейший детальный разбор по фактам только подтвердил это изначальное интуитивное впечатление.

С другой стороны, когда я жил в Москве и записывал видео в съемной квартире (это были чудесные времена, когда можно было снять двушку недалеко от Патриков за 50к руб. в месяц), мне тоже регулярно писали комменты под видео в стиле «ха-ха, чувак рассказывает про инвестиции на фоне бабушкиных обоев, вот это лол!». Хотя, я же при этом никакие деньги под управление не привлекаю – находясь со стороны buy-side, можно в целом позволить себе выглядеть как угодно. Думаю, если бы я на фоне тех же самых обоев прогонял телегу вроде «инвестируйте в мой фонд с доходностью 15% годовых без единого отрицательного месяца» – то тут интуитивные вопросики к происходящему были бы более валидны.

Вспоминается еще Сэм Бэнкман-Фрид, который построил сверх-успешную криптобиржу – а потом внезапно выяснилось, что там внутри нормальный бухучет в принципе отсутствует как класс, и на балансе есть дырка в 8 млрд баксов из-за «poorly internally labeled fiat account». И в Твиттере тогда все (уже пост-фактум) потешались на предмет «просто посмотрите на фотку чувака для обложки журнала – если он не может даже гладко выбриться, то как вы могли подумать, что он способен нормально управлять целой биржей??»

Но и в обратную сторону тоже примеров хватает: сразу приходят на ум Майкл Бёрри в футболке и шортах, или там Саша Силаев тот же. С последним мы обсуждали этот вопрос на финальном эфире по обсуждению «Денег без дураков» в моем клубе и пришли к выводу, что тут даже важнее не как человек выглядит – а как он говорит и как рассуждает.

В общем, вот вам тема для субботнего срача: что думаете – уместно ли в финансовой индустрии «судить книгу по обложке»?

Дайджест новостей за неделю 25–31 августа 2025

Раз в неделю я выпускаю обзор самых интересных новостей финансов и технологий в России и мире (одновременно в формате текста, видео и подкаста) – достаточно потратить всего 15–30 минут, чтобы быть в курсе событий.

На прошлой неделе просто какое-то адское количество интересных постов вышло на втором канале @RationalShitposting (см. список ниже). Короче, Щитпостинг – наше всё!!

Темы прошедшей недели:
— Алиса не стучит в ФСБ
— Россия: IB признали нежелательным (но другой)
— Бешеный принтер: Вступающие в силу законы с 1 сентября
— США: Суд щемит Трампа по пошлинам
— Статистика недели: Нужно больше золота
— Лонгрид недели
— AI: Нано-банана
— Новости мамонтоводства
— Интервью недели с Поляриновым (подробнее рассказываю про него здесь)
— Хорошая новость недели

Топовые посты прошлой недели из моего второго канала:
🐌 Совершенно адовая история про эксперименты немецкого профессора по передаче мальчиков из детдома педофилам (да, это было на самом деле)⁠⁠
🐌 Как разная трудоемкость сельхозпродукции в США предопределила доминирование рабства на Юге
🐌 Попоболим по поводу автоперевода заголовков и звуковых дорожек видео на Ютубе
🐌 Финансовый анекдот про «Счет под ключ» Т-Банка с комиссией 5,5% годовых
🐌 Наглядная иллюстрация бед со здравоохранением в США (и там же я поясняю за правильное рисование графиков)
🐌 За счет чего последние 15 лет S&P500 обгоняет рынки остальных развитых стран

#RationalNews #нетвойне

текст | видео | подкаст (+Яндекс Музыка)

Тут на днях в очередной раз выяснилось, что куча народа не подписываются на мой второй канал (без сомнения, во всех аспектах превосходящий основной), потому что «да там даже в названии щитпостинг какой-то...»

В связи с этим вчера провел ребрендинг названия канала из «Разумный щитпостинг Павла Комаровского» в «Самые умные мысли Павла Комаровского (точно не щитпостинг!)». Надеюсь, поможет.

Тем временем, только за два дня (вчера и сегодня) на втором НЕЩИТПОСТИНГ-канале вышло сразу несколько крутых постов:

🐌 Продолжение публичной дискуссии с Никитой Костанда на тему «облигации с защитой от инфляции против фондов недвижимости»
🐌 Рецензия на интервью с айти-предпринимателем Филом Ранжиным в двух частях (размышления о сути стартаперства как опциона прилагаются)
🐌 Ссылка на интересную серию постов Флиппера про Уоррена Баффета

В общем, если вы еще не подписаны на @RationalShitposting, то с вами точно что-то не так, и вообще – позорище!

Структурки от Citi: когда «облигации с защитой от инфляции» не защитили от инфляции

В Твиттере на днях произошел микро-скандал: была вырыта старая история одиннадцатилетней давности про российские пенсионные деньги, ВЭБ, Всемирный банк, РЭШ и Гуриева. Но история веселая, поэтому расскажу и вам.

Смотрите, я тут периодически пишу о том, что ОФЗ-ИН (облигации с защитой от инфляции) сейчас дают очень привлекательную доходность. А мне в комментах отвечают в стиле «знаем мы эту вашу защиту, придет время – и там кто надо посчитает нулевую официальную инфляцию, даже если ценники будут вдвое расти!!». Так вот, в данной истории почти ровно это и произошло.

Только вот настоящие ОФЗ-ИН появились с 2015 года, а желание «застраховаться от инфляции» будоражило умы инвесторов и до этого момента – в том числе это относилось и к управляющим накоплениями российских пенсионеров (ВЭБ). Вот эту проблему и взялись решить прозорливые банкиры из Citi.

Однако, выпускать инструменты, напрямую привязанные к индексу потребительской инфляции в России – это было бы слишком большим риском для банка, так как такую позицию нечем было бы хеджировать (напоминаю, даже ОФЗ-ИН пока не существовало). Поэтому ребята из Citi пошли к академикам из РЭШ и попросили их придумать какую-нибудь хитровыдуманную вундервафлю – которая как-нибудь скомпонует торгуемые на рынке инструменты таким образом, чтобы результат хотя бы на исторических данных плюс-минус коррелировал с рублевой инфляцией.

В РЭШ поднапряглись и выдали такой «суп из семи бумаг» (извините) – они там как-то скрестили ужа с ежом (динамику американских US Treasuries с фьючерсами на российские акции, и т.д.) и гордо обозвали это индексом «Российская инфляция» (NESRIT). Перепутать эту химеру с рублевой инфляцией можно было разве что в изрядном подпитии, но это не беда; главное – это то, что все компоненты индекса торговались на рынке. А значит – на их базе можно слепить структурный продукт!

Тут сделаю отступление и скажу, что в финансовом мире нет ничего, что банки любили бы больше структурных продуктов, собранных из деривативов. Потому что типичные покупатели этих продуктов почти всегда в душе не представляют, как правильно оценивать такие сложные штуки. А это значит, что банк может смело запихнуть внутрь таких структурок свои конские комиссии таким образом, что никто даже особо и не поймет, что они там есть.

Поэтому на структурных продуктах сплошь и рядом надувают рядовых «квалифицированных» (лол) инвесторов, но вот чтобы таким же способом обули целый пенсионный фонд – такое, всё же, случается пореже. Но тут вышла именно такая история: Citi и IFC (подразделение Всемирного банка) пришли к ВЭБу (и еще нескольким другим банкам) и предложили им купить рублевые облигации с выплатами в формате «3% + уровень инфляции, определяемый по индексу NESRIT». Ну те и вложили в эти несрительные бумаги в 2012 году 13 млрд рублей.

Дальше было смешно: три года подряд инфляция в России болталась в диапазоне 6–7% годовых, а держателям бумаг платили всего по 3% обязательного купона – потому что «чудо-индекс» всё время почему-то оказывался в минусе. (При этом, по примерным прикидкам, Citi всё это время клал к себе в карман примерно 1–2% годовых в виде скрытых комиссий, зашитых в закоулках структурки.) А потом IFC и вовсе предложили держателям бумаг: «пацаны, чё вы мучаетесь, если хотите – я у вас эту шляпу обратно выкуплю!». Правда, обратный выкуп был предложен со скидкой в 8% от первоначально заплаченных средств…

[Продолжение здесь]

Структурки от Citi: когда «облигации с защитой от инфляции» не защитили от инфляции, часть 2 [начало здесь]

Какие в итоге выводы – кто во всём этом виноват?

🐌 Самые главные виновники с огромным отрывом – это управляющие из ВЭБа, которые потащили чужие пенсионные деньги в сложные структурки, в которых они, судя по всему, ничего не понимали.

🐌 Citi / IFC – думаю, эти всё сделали подчеркнуто аккуратно и в рамках закона (без взяток и прочего криминала), чисто за счет тупизны ребят со стороны buy-side. Тут теоретически можно было бы найти misselling и ввод покупателей в заблуждение, но я почти уверен – в сопроводительных проспектах на выпуск все риски раскрыты (ну а то, что ВЭБовцы не смогли это всё прочитать и понять – это уже не проблема Citi).

🐌 РЭШ – тут лично мне без дополнительных деталей до конца неясно. Сама задача «сделать по заказу от корпоратов индекс из говна и палок так, чтобы он как можно ближе отслеживал динамику показателя Х» – это не криминал. К слову, Сергей Гуриев (ректор РЭШ до 2013 года) комментировал эту ситуацию здесь и здесь – на мой личный взгляд, комментарии не являются стыдными, и сейчас он к ним вряд ли сможет дополнительно что-то внятное добавить. UPD: Еще покопавшись, всё-таки должен признать: РЭШ, похоже, слепили совсем странную штуку, которая заведомо не могла работать «как надо» – было бы интересно глянуть, как они это на бэктестах обосновывали (простая подгонка формулы под данные?). Гуриев за это однозначно несет ответственность как тогдашний ректор, но степень его реальной погруженности в детали проекта неясна. Он сам это представлял так, что не сильно в курсе был, и потом пост-фактум (после ухода из РЭШ и эмиграции из РФ) помогал блогерам-расследователям поправить ситуацию – насколько тут стоит доверять его искренности, каждый решает сам.

Источники: Коммерсантъ, elitetrader, ecostudent, konaire + ролик Эрвин Вейков, который вышел на днях (его я не смотрел)

UPD: Вот тут еще прикольно: на Люксембургской бирже, оказывается, тоже такую кривую ноту выпускали (правда, всего на полмиллиарда рублей). В комментах Гуриеву пришлось признаться, что блогеры лучше разобрались в работе индекса, чем он сам.

И еще один забавный момент: независимо от того, что там индекс насчитал, профессора РЭШ при ежемесячном расчете могли просто любые веса для компонентов приделать от балды. То есть, это просто условный рандомный активный портфель)

Дайджест новостей за неделю 1–7 сентября 2025

Раз в неделю я выпускаю обзор самых интересных новостей финансов и технологий в России и мире (одновременно в формате текста, видео и подкаста) – достаточно потратить всего 15–30 минут, чтобы быть в курсе событий.

В Твиттере на той неделе было особенно весело, особенно со всеми этими переименованиями Трампа и реакциями на них…

Темы прошедшей недели:
— Новая труба для Пуха
— Другие новости России: Белый список белого интернета
— Европа: Макгрегора в президенты!
— США: Девакцинация нации и министерство войны
— Статистика недели: Секси-рецессия
— IT: Гуглу разрешили и дальше браузить
— AI: Мерч нашей мечты от Ильи Суцкевера
— RIP недели
— Интервью недели
— Хорошая новость недели

Топовые посты прошлой недели из моего второго НЕЩИТПОСТИНГ канала:
🐌 Мой rant про то, как правильно оформлять расследования
🐌 Почему сейчас не лучший момент для покупки высокодоходных облигаций
🐌 Обнаружен самый пик инфобизнеса: курсы по освоению стиральной машины

#RationalNews #нетвойне

текст | видео | подкаст (+Яндекс Музыка)

Почему важно думать про ожидаемую доходность классов активов (она бывает разной, да)

Месяц назад я написал пост, где предложил обратить внимание на рублевые облигации с защитой от инфляции ОФЗ-ИН, которые позволяли зафиксировать на пять лет доходность 9,3% годовых сверх рублевой инфляции (с тех пор доходность уже опустилась до 8%). В комментариях мы там кратко поспорили с Никитой Костанда на тему того, не будет ли однозначно лучше заменить ОФЗ-ИН на фонды недвижимости.

Чуть позже Никита опубликовал у себя продолжение своей мысли, я на него ответил у себя на втором канале, а еще позже Никита опубликовал ответ на мой ответ. Так что ниже будет мой ответ на ответ на мой ответ (извините).

Ключевая ветка этой дискуссии заключается в том, что Никита утверждает, будто в любой момент времени невидимая рука рынка каким-то магическим образом уравнивает ожидаемые доходности всех активов. Да, по факту они потом окажутся разными, но заранее предвидеть эти различия как будто заведомо невозможно.

НК: Тот самый эффективный рынок. При этом я согласен с тем, что будущие доходности явно окажутся не равны, но в моменте — равны. В противном случае этот приоритетный актив уже был бы переоценен. Иначе говоря, увидев золотое яйцо, все бы захотели его купить. Получаем кота Шредингера: доходности одновременно равны (в момент исследования) и не равны в будущем. Если это не так, тогда у вас есть все шансы выбирать самые перспективные классы активов, отказавшись от диверсификации, и рубить бабло. Диверсификация - главный друг инвестора и я не готов с ним ссориться.

Признаюсь, я первый раз вижу, чтобы кто-то из финансистов всерьез защищал такой тейк. В финансовой теории общепринятым является скорее обратный тезис: разные классы активов имеют разную ожидаемую доходность (что, при этом, никак не отменяет положительный эффект от диверсификации – которая помогает снизить риск портфеля). Будущая доходность, конечно, не обязана быть равна оценочной ожидаемой – но эмпирически мы всё же можем наблюдать, что различия в ожидаемых доходностях в итоге оказываются значимым фактором.

Отрицание этого факта приводит к странным выводам. К примеру, я у себя указываю на то, что тезис «облигации с привязкой к инфляции заведомо неспособны защитить от инфляции как в Турции (30–80%), в то время как акции от нее защитят» является легко опровержимым – ведь мы видим, что турецкие акции за последние 10 лет сильно отстали от инфляции. Никита у себя на это парирует, что турецкие облигации с защитой от инфляции за эти же 10 лет дали результат еще хуже, и ни от какой инфляции не защитили.

Возникает ощущение, что он предполагает, будто мой аргумент звучит как «в любой момент времени облигации с привязкой к инфляции являются отличной покупкой» – что имеет логику в парадигме Никиты, где будущие доходности являются заведомо непредсказуемыми, и поэтому любые активы можно брать в портфель наугад (эффективный рынок позаботился о том, что у них у всех «в моменте равные доходности»).

Но если посмотреть на картинку ниже, где синим нарисована ключевая ставка турецкого ЦБ за последние 10 лет, а красным – уровень инфляции, то становится очевидным, почему облигации с привязкой к инфляции в Турции заведомо не могли от нее защитить. Реальная ставка процента в Турции (номинальная ставка процента минус инфляция) в основном болталась недалеко от нуля, а потом три года 2022–2024 была резко отрицательной (доходило до моментов, когда номинальная ставка была равна 10% при инфляции в 80%+).

Поэтому тут всё просто: если брать ОФЗ-ИН с доходностью к погашению 9% сверх инфляции – то они отлично защитят от инфляции. Если брать турецкие инфляционные линкеры с заранее известной глубоко отрицательной доходностью к инфляции – то они от нее не защитят. Но для этого всё же придется следить за ожидаемой доходностью активов, которые берешь в портфель…

Когда я еще был подающим надежды юным аудитором, меня как-то после очередного повышения направили с другими ребятами из Екатеринбурга на корпоративный тренинг в Москву. Одним из модулей там было «развитие коммуникативных навыков», ну и я типа должен был в рамках упражнения подебатировать с девушкой-коллегой на некую тему, чтобы аудитория потом проголосовала – кто оказался более убедительным?

Так вот, как сейчас помню, аргументы моей оппонентки были прямо из рук вон плохие! Я вышел, и популярно их все размотал по кочкам – даже жалко было, что такое легкое задание попалось… Потом, правда, для меня стало неожиданностью, когда большинство слушавших всё это почему-то проголосовали за нее, а не за меня. Как выяснилось – в публичных дебатах мало быть правым, надо еще не оказаться в глазах публики заносчивым душнилой!! =)

Короче, продуктивно спорить с людьми – это целая отдельная наука; соответствующие навыки будут весьма полезны всем, чья работа завязана на общение с людьми. (Не всегда, кстати, «умение спорить» – это про то, как во что бы то ни стало убедить собеседника в своей правоте. Иногда бывает полезно и самому быть готовым немного переубедиться.)

Курс Level One «Как убеждать людей и побеждать в спорах» как раз про это. Его ведет Виктор Горбатов – тренер по аргументации и критическому мышлению, который 10 лет подряд получал награду «Лучший преподаватель» в Вышке. Данный курс я сам проходил полтора года назад, и после этого к Виктору проникся большим уважением – он прямо с душой подходит к вопросу, получается одновременно и интересно, и полезно!

Программа состоит из 10 еженедельных лекций (можно слушать вживую или в записи), на которых разбираются практические темы вроде:
— Как использовать логику для построения убедительных аргументов
— Как завоевать доверие слушателей
— Как противостоять манипуляциям на эмоциях в споре
— Как распознать и не попасться на логические уловки
— Как корректировать подход к убеждению в зависимости от собеседника

Курс стартует 23 сентября, по промокоду RATIONAL можно получить на него скидку 30%. Прочитать все детали и зарегистрироваться на курс можно по ссылке: https://levelvan.ru/l/8t1e5l?erid=2W5zFG3DrMv

#честная_реклама | о рекламе

Реклама. ИП Погожева Анастасия Андреевна. ИНН 504790802267.

«Деньги без дураков» Александра Силаева – избранное

В августе мы в нашем закрытом книжном клубе закончили длинный цикл обсуждения книги Саши Силаева «Деньги без дураков». В ближайших постах решил набросать несколько заметок по поводу того, что мне там показалось особенно интересным.

Одна из вещей, которые мне нравятся в этой книге – это то, как автор переносит разные концепции из мира инвестиций и вероятностей на более широкие жизненные темы. В частности, он там предлагает свою версию «квадрантов денежного потока» Кийосаки, переосмысленную в духе «толстых хвостов» Талеба.

Смотрите, идея тут такая: наибольшее влияние на нашу жизнь оказывают эти самые толстые хвосты распределения – маловероятные события с очень большим отрицательным или положительным эффектом. Ну то есть, это каждое отдельное событие является «маловероятным», но в контексте всей жизни целиком – какие-то из них с вами точно за жизнь произойдут.

И Силаев предлагает думать про жизненные решения исходя из двух показателей: «шанс» и «риск». Шанс в данном случае – это НЕ, как может показаться, «вероятность хорошего события». Это скорее «само наличие положительного толстого хвоста и размер выигрыша при его наступлении». А риск – то же самое, но в обратную сторону: есть ли у этого решения маловероятные, но очень страшные исходы, и насколько они суровы.

На сочетании этих осей у автора и выходят четыре «квадратных» архетипа занятий по жизни:

1. «Жертвы» – низкий шанс (огромных выигрышей точно не светит), высокий риск (а вот сильно печальные исходы вполне вероятны). Сюда попадают любители инвестировать в лохотроны – и в узко-финансовом смысле, и в более широком философском (см. на картинке). Играть в такие игры в принципе не стоит.

2. «Игроки» – высокий шанс, высокий риск. Здесь уже чуть лучше: рискуешь сильно, но, по крайней мере, и отдача теоретически может оказаться ого-го (хоть она и совсем не гарантирована). Если бахнуть все свои деньги в один «революционный стартап» – то с большой вероятностью их потеряешь, но кому-то из таких ребят действительно повезет стать сказочно богатым.

3. «Обычные разумные люди» – низкий шанс, низкий риск. В этом квадранте тусуется подавляющее большинство людей – они занимаются вещами, которые с высокой вероятностью принесут заранее предсказуемый результат. И результат этот будет ни сильно хорошим, ни резко плохим. Что уже довольно неплохо, на самом деле! «Не делать опасной хрени» – это, с эволюционной точки зрения, весьма надежная жизненная стратегия. =)

4. «Профессионалы» – высокий шанс, низкий риск. Это идеальная ситуация – рискуешь мало чем, а куш в случае выигрыша огромен! Понятно, что попасть в такую позицию непросто. Но вот классическое «кремниеводолинистое» стартаперство как раз является такой штукой: собираешь у инвесторов чужие деньги, и если продукт вдруг выстрелит – вы все вместе становитесь неистовыми богачухами (правда, как мы обсуждали в кейсе Фила Ранжина, играть в стартаперов тоже надо правильно).

В целом, Силаевские квадранты как бы отчаянно намекают, что в жизни надо стараться поставить побольше фишек на четвертое, «козырное» поле. И в этом есть неплохая мудрость (я со своим блогом именно это и пытаюсь сделать, да).

Но тут надо понимать, что покупка опционов в четвертом квадранте не является бесплатной штукой, хотя бы в смысле альтернативных издержек. Пытаясь стать стартапером или поп-звездой, ты тратишь на это свое время и усилия – а их запас у каждого человека конечен. Эти же ресурсы могли бы быть потрачены на работу каким-нибудь банальным датасаентистом (здесь могла бы быть ваша реклама) с примерно предсказуемой неплохой отдачей.

То есть, матожидание богатства воннаби-стартапера вероятно будет повыше, это правда. Но медианный датасаентист при этом будет чувствовать себя по жизни гораздо приятнее. Просто потому, что среднестатистические сверхкапиталы стартаперов в значительной степени тащит на своем толстом хвосте Илон Маск с его полтриллионом баксов…

Андрей Болкисев самостоятельно собрал долгосрочный индекс реальной цены на золото (с поправкой на инфляцию).

Просто представьте степень подгорания жопы британского вампира, который начитался тейков про «золото прекрасно защищает от инфляции!» и в 1500-м году закупился им на всю котлету. До сих пор ждет выхода в ноль, бедняга.

P.S. Канал Андрея @on_fin — настоящий авторский hidden gem про финансы, подпишитесь.

Дайджест новостей за неделю 8–14 сентября 2025

Раз в неделю я выпускаю обзор самых интересных новостей финансов и технологий в России и мире (одновременно в формате текста, видео и подкаста) – достаточно потратить всего 15–30 минут, чтобы быть в курсе событий.

В этом выпуске нечаянно вышел длинный блок политоты (заморской). Пагубные последствия сидения в Твиттере, извините – мне ж там это всё читать приходится…

Темы прошедшей недели:
— Бюджет РФ не сходится
— Другие новости из России: Экстремистские Кириешки
— Международные рынки: Данные по рынку труда были немножк неточные…
— Новый самый богатый человек мира
— Как соцсети взаимопроникают с politics
— Презентация Apple
— AI-министр в Албании
— Новости крипты
— Хорошая новость недели

Топовые посты прошлой недели из моего второго НЕЩИТПОСТИНГ канала:
🐌 Немного поспорили про облигации с защитой от инфляции с Сергеем Спириным (результат вышел печальный)
🐌 Мое брюзжание на тему того, какую когнитивную боль мне причиняют политосрачи в Твиттере
🐌 Исследование от Thinking Machines про то, почему нейросетки всё время разное отвечают (даже тогда, когда не должны бы)
🐌 Ловушка-22 зашкварности рекламы про инвестиции

#RationalNews #нетвойне

текст | видео | подкаст (+Яндекс Музыка)

Структурки для ошкурки от ВТБ

В этой истории чудесно просто всё. Смотрите, были такие «облигации» от ВТБ с тикером С1-519 и датой погашения 10.09.2025. Еще буквально за несколько дней до погашения они торговались по 99% от номинала, и какой-то чел решил купить их на 21 млн рублей. Ненуачо, заработать 1% за пять дней – это эквивалентно доходности к погашению 108% годовых (как услужливо подсказывает бонд-скринер Финама), весьма неплохая сделка!

Правда, когда календарь перевернулся и наступило 10 сентября, ВТБ заплатил держателям этой бумаги всего лишь 32% от номинала (отдельный кек – это то, что в «карточке» этой облигации на Смарт-Лабе до сих пор уверенно написано «облигация будет полностью погашена по номиналу 2025-09-10»). То есть, чел потерял буквально за несколько дней более 14 млн рублей. И он такой был не один: почитайте вот здесь скриншоты, полные страданий инвесторов (и на форуме СЛ тоже).

Всё дело в том, что это не обычная облигация, а так называемая «структурная облигация для квалифицированных инвесторов», выплаты по которой были привязаны к котировкам портфеля из пяти российских акций. Если к моменту погашения этой структурки хоть одна из данных акций торговалась ниже 85% от ее «стартовой» цены при выпуске структурного продукта – то ВТБ мог погасить облигации не по номиналу, а за вычетом этой просадки по конкретной акции. Ну а так как в портфель референсных акций были дальновидно включены бумаги застройщика «Самолет», которые в итоге просели на 68% – вот банк и выплатил счастливым квалам меньше трети номинала…

Звучит мутно и непонятно? Друзья, так я ровно об этом и писал в разборе кейса структурок Citi-РЭШ-ВЭБ: именно в этом и заключается вся идея таких продуктов – сделать их максимально непонятными для покупателей, чтобы внутрь можно было до упора напихать скрытой маржи в карман эмитента. Раз так называемый «квалифицированный инвестор» в душе не разумеет, что он покупает и как это правильно оценивать – значит, его можно совершенно легально оставить без штанов! В этом смысле, недополученные несколько процентов годовых в кейсе с ВЭБ выглядят еще по божески: там, всё же, уважаемым людям продукт продавали; а с обычных массовых ноунейм-инвесторов можно и 68% вполне слупить.

Понятно, что рассматриваемый исход по структурным облигациям ВТБ с таким огромным убытком является экстремальным. Но то, что эти бумаги были уже при выпуске заведомо невыгодными для инвесторов – это очевидно даже при простой прикидке «на салфетке». Давайте посмотрим на паспорт этой структурки.

Облигация была выпущена 13.09.2023 на два года с купоном 15% годовых. В тот момент безрисковые государственные ОФЗ давали 11,8%. То есть, ВТБшная структурка обещала жалкие 3,2% годовых сверху, но при этом имела два адски невыгодных для инвесторов условия:

1. Если хоть одна из пяти акций в «референсном портфеле» упадет к моменту погашения более, чем на 15%, то эмитент гасит облигацию за вычетом этой «скидки» от номинала.

2. Если в дату любой из выплат квартального купона до момента погашения все пять акций одновременно торгуются на уровне выше их стартовых котировок при выпуске структурки (читай: если рынки на хаях и вероятность получить просадку на 15% хотя бы по одной из бумаг резко снизилась), то эмитент может досрочно загасить облигацию по номиналу – ну, потому что в этой ситуации уже не так приятно предвкушать, как заплатишь инвесторам меньше, чем они изначально вложили…

В чем смысл для инвестора брать такую бумагу – я, если честно, хз (только если ты вообще не разобрался, что конкретно ты покупаешь). Получаешь доходность на 3% выше ОФЗ (но это неточно, бумага может и досрочно погаситься), а взамен принимаешь на себя риски того, что тебе вернут обратно в три раза меньше вложенного. Как думаете, насколько велика вероятность, что хотя бы одна (!) из пяти высоковолатильных российских акций на горизонте двух лет упадет более чем на 15%? Ну вот да, в этом и весь смысл.

[Продолжение здесь]

Итоговые выводы по структуркам для ошкурки [начало здесь]

🐌 Никогда не трогайте структурные продукты даже трехметровой палкой – они созданы специально для того, чтобы неочевидным образом раздеть вас до трусов. Особенно быстро бегите от тех структурок, которые вам кто-то настойчиво предлагает купить («личный инвестиционный менеджер из банка», вот эти все ребята). Если вы не являетесь профессиональным трейдером опционов с глубоким знанием матчасти, то в 99,9% случаев предлагаемый вам продукт будет очень сильно невыгодным для вас.

🐌 Если вы в каком-нибудь скринере или приложении брокера видите настолько лакомую возможность (типа доходности под 108% годовых), что она выглядит «слишком хорошей, чтобы быть правдой» – то, скорее всего, это и есть неправда. (Этот тезис мы еще в посте про бескупонные облигации Сбера разбирали.)

🐌 Есть интуитивное ощущение, что Банку России как регулятору следовало бы приложить чуть больше усилий, чтобы обычные (не сильно прошаренные в финансах, хоть и носящие с гордостью шильдик «квалифицированный») инвесторы не путали между собой разные виды облигаций. Потому что в паспорте структурки от ВТБ честно написано «в базовом сценарии вы получите доходность 1,75% годовых, а в худшем – потеряете две трети». Но когда казуальный инвестор заходит в какой-нибудь скринер и видит там «облигация от эмитента с надежностью ААА, доходность 108% годовых, гарантированное погашение через неделю за 100% от номинала» – то тут большинству даже в голову не придет какие-то еще «паспорта продукта» искать…

[Продолжение здесь]

Не могу перестать думать про вот эту картинку из паспорта печально известных структурок ВТБ. Это настолько абсурдно, что не выходит у меня из головы.

Смотрите, на момент выпуска этой двухлетней структурной ноты доходность государственных ОФЗ была 12% годовых – купив гособлигации, можно было гарантированно получить эту доходность вообще без риска. ВТБ в этот момент выпускает свою «облигацию» с купоном в размере 14% (по итогу размещения купон установился чуть выше, на уровне 15%, но это картинку не меняет по сути). То есть, уже даже на уровне тупо сравнения процентных ставок – выгоды у продукта было очень мало (в сравнении с принимаемыми инвестором на себя рисками).

Ну и далее эмитент сам расписывает возможные сценарии, чем может закончиться покупка этого продукта для инвестора:

🐌 Умеренный сценарий (читай: что скорее всего произойдет): доходность ~2% годовых. То есть, сам продавец как бы с порога говорит: «мы вам продаем то, что должно приносить 12%, а принесет почти наверняка только 2% – так что, каждый год мы будем складывать по 10% себе в карман, и поимеем с вас около 20% за два года 👍» (для простоты тут не учитывается нигде сложный процент).

🐌 Стресс-сценарий: «В худшем для тебя, инвестор, случае ты потеряешь 70% от вложенного. Наша выгода составит, с учетом неполученной тобой безрисковой доходности за два года, 94% от вложенной суммы.»

🐌 Позитивный сценарий: «Даже в самом чудесном исходе, согласно нашим моделям, инвестор получит доходность 10% вместо безрисковых 12% по ОФЗ. Мы положим себе в карман за два года всего 4%, печалька.»

Получается, тут даже просто на уровне спецификации сложновато найти намек на то, что в каком-то из вероятных сценариев инвестор останется в плюсе (по сравнению с базовой безрисковой альтернативой в виде ОФЗ).

Это буквально строго хуже, чем в казино: там, по крайней мере, когда ставишь на красное в рулетке – есть вероятность 47% удвоить свою ставку. А здесь эмитент сам в открытую признается инвестору: «братан, мы тут всё аккуратно посчитали – ты проиграешь вообще в любом случае; единственный открытый вопрос – насколько сильно? Уйдешь только без денег, или еще и без штанов?»

Интересно, как потом спалось «личным инвестиционным менеджерам» банка, которые помогали «премиум-клиентам» не упустить «выгодную эксклюзивную инвестиционную возможность»… (Впрочем, с мест сообщают, что настоящим Private VIP-клиентам такое стараются не предлагать – только тем, кто находится ближе к нижней границе имущественного ценза на квалинвестора.)

P.S. Зацените еще на втором канале мой авторский мем про всю эту ситуацию...

Раз уж мы тут банки обсуждаем последние дни: первой моей фултайм-работой тоже была позиция в банке – но не в инвестициях, а в отделе документарных аккредитивов. (У меня там был очень крутой начальник – Игорь Бреев, привет!)

Сама идея аккредитива простая: если какой-нибудь российский завод, предположим, заказывает дорогое оборудование в Китае – то они оба немного очкуют. Завод думает «сейчас заплачу им вперед, а китайцы мне ничего не привезут в итоге», и производитель из Китая тоже симметрично думает «отправлю в Россию станки, а они меня потом кинут и не заплатят!».

Чтобы расшить эту «проблему доверия», банк здесь, по сути, становится гарантом для обеих сторон: он заранее берет у заказчика деньги – и официально уведомляет поставщика, что заплатит ему, как только тот предоставит ему подтверждение доставки товара (накладные, коносаменты – и прочие перевозочные документы, называющиеся страшными словами). Эту удобную фишку когда-то придумали еще аж в Древнем Вавилоне.

Так вот, наш отдел занимался организацией таких международных аккредитивов на миллионы баксов для крупных поставок. Я год спустя в итоге ушел заниматься другими вещами – сначала в аудит, а потом еще позже в консалтинг, – а мой начальник Игорь (известный в определенных кругах под кликухой «Мистер Аккредитив») продолжал развивать свою карьеру вглубь по аккредитивной теме.

Видите ли, у Игоря была мечта: чтобы аккредитивами как инструментом снижения рисков пользовались вообще все подряд средние и мелкие предприниматели, а не только крупный бизнес. Помню, лет десять спустя после моего увольнения из банка мы случайно пересеклись с ним в аэропорту – и он мне с жаром рассказывал, что за цифровыми аккредитивами будущее; и как он вместе с айтишниками пилит продукт, который будет автоматически подтягивать для предпринимателей (независимо от размера их бизнеса) оценку риска поставщиков и при необходимости помогать буквально в пару кликов в онлайн-режиме закрыть эти риски с помощью аккредитива. Получается эдакая «таблетка от головной боли по поводу рисков кидка» для обеих сторон.

И, короче, на прошлой неделе это, наконец, произошло! Игорь получил патенты на свою аккредитивную IT-систему (номера 2572430 и 2660603, кому интересно), и совместно с банком ПСБ запустил в Дальневосточном филиале пилотный проект для малого и среднего бизнеса. И ребята из кондитерской «Лето» во Владивостоке уже стали первым клиентом, кто заказал себе ингредиенты для тортиков через аккредитив, такие дела.

Получается, это дружеская реклама идеи Игоря – давайте все вместе пожелаем ему удачи в деле распространения аккредитивов на все сферы жизни! Игорь, когда ты станешь аккредитивным миллиардером – не забывай там бывших коллег, плз. =)

#честная_реклама | о рекламе

Реклама. Бреев Игорь Вадимович, ИНН 667003799082. Erid: 2W5zFGJBntY

Дайджест новостей за неделю 15–21 сентября 2025

Раз в неделю я выпускаю обзор самых интересных новостей финансов и технологий в России и мире (одновременно в формате текста, видео и подкаста) – достаточно потратить всего 15–30 минут, чтобы быть в курсе событий.

Кстати, вам окей, что порядок тем в дайджесте от недели к неделе меняется? Я обычно стараюсь начинать с самой интересной «темы недели» – и иногда выходит, что это что-то чисто финансовое; а иногда какие-нибудь новости из мира AI. Ну а за этим уже весь порядок смысловых блоков в дайджесте тоже паровозиком меняется.

А вообще, на самом деле, главная тема прошлой недели — это расследование NY Times про криптокоррупцию Трампа, о котором я пишу на втором канале. Просто это почему-то никто особо не обсуждает (?), так что я сел погружаться в статью в воскресенье уже после того, как закончил работу над дайджестом за неделю, и туда этот материал вообще не попал…

Темы прошедшей недели:
— AI-девайсы: Мета встроила дисплей в очко
— Другие новости AI: Нейросеть-олимпиадница
— Статистика недели: Для чего люди используют нейросети
— Новости чипов: NVIDIA + Intel = дружба навек
— Новости Трампа: $100к за визу
— Другие новости США: Суверенный Тикток
— Европа: 19-й пакет
— Россия: Структурки для ошкурки!
— Крипта: DOGE ETF
— Исследование недели
— RIP недели
— Хорошая новость недели

Топовые посты прошлой недели из моего второго НЕЩИТПОСТИНГ канала:
🐌 Графики дохода американцев в зависимости от уровня их образования.
🐌 Что не так с вечными фьючерсами на Мосбирже.
🐌 Почему многие тех-стартапы годами сжигают деньги инвесторов в начале своего пути.
🐌 Срываем покровы с Василиска Роко и его заговора с Цукербергом.
🐌 Как Трамп берет по $2 млрд взяток через крипту у шейхов из ОАЭ.

#RationalNews #нетвойне

текст | видео | подкаст (+Яндекс Музыка)

«Как Трамп в криптомире хоботится»

Сорри, мне так понравилось это выражение от Киевстонера, что я его теперь буду везде вставлять. =)

В общем, я оформил в отдельный материал историю о том, как эмиратский шейх заслал семье Трампа два миллиарда баксов «попользоваться» за сделку с поставкой передовых чипов Nvidia для ИИ. Воистину, с учетом достижений научно-технического прогресса и современных возможностей крипто-финансового мира – никогда еще проворачивание таких штук не было для президентов таким удобным, как сейчас!

Читать статью: https://habr.com/ru/articles/949294/

Обсуждаем книгу Алексея Маркова «Лягушка, слон и брокколи»

Последние месяцы мы в нашем закрытом сообществе RationalAnswer вместе читали и подробно обсуждали книгу «Деньги без дураков» Александра Силаева (вместе с самим автором) – получился очень прикольный формат, мне понравилось.

В качестве следующего произведения для совместного разбора мы выбрали книгу «Лягушка, слон и брокколи» Алексея Маркова (также известного вам как автора канала «Хулиномика») – я ее уже читал ранее, отличная книга, будет интересно ее поразбирать.

Как и в прошлый раз, будем вместе читать по паре глав в неделю и обсуждать в чате – какие полезные выводы можно вынести из прочитанного для своей жизни; а где мы, наоборот, несогласны с автором и готовы поспорить. К каждой главе я буду записывать от себя текстовые и видеокомментарии. Начнем 6 октября и закончим ориентировочно 16 ноября (общим созвоном).

Сам Алексей Марков любезно согласился присоединиться к нашему клубу и тоже примет участие в обсуждениях. Более того, он еще и пообещал подарить самому активному участнику обсуждений с самыми интересными мыслями о прочитанном бумажную версию книги со своим автографом (и еще одну какую-нибудь на выбор).

Пока мы читали Силаева, доступ к клубу был закрыт – сейчас открываю его заново (правда, уже по более высокой цене). Соответственно, как начнем читать «Лягушку» – доступ в сообщество опять закроется, и в следующий раз добавиться можно будет только к концу года, и тоже с ростом цены. Так что, кто хочет поучаствовать в ближайшем книжном клубе – успевайте записаться, вы тогда сохраните текущую цену подписки навсегда: https://paywall.pw/rationalanswer_vip (если ссылка почему-то не работает, то скопируйте ее вручную в адресную строку браузера, должно помочь).

P.S. Помимо обсуждения книг, у нас там и другие интересные движухи происходят: мы вместе смотрим фильмы про финансы, разбираем разные интересные исследования про финансы, и так далее.

Пирамида Берни Мэдоффа и ICN Holding

В прошедшие выходные смотрели в нашем закрытом клубе фильм «Лжец, великий и ужасный» с Де Ниро, где он играет Берни Мэдоффа – основателя самой грандиозной финансовой пирамиды в истории объемом в $65 млрд.

Так вот, сам фильм не супер-интересный, если честно, но настоящая история Мэдоффа – просто огонь! Я там немножко залез на броневичок и накатал аж десяток постов про разные аспекты этого дела (плюс десятиминутный войс) – надо будет как-нибудь потом об этом сделать полноценный лонгрид.

А здесь хотел подсветить для вас несколько моментов, которые постоянно сами выпрыгивали на меня, когда я погружался в детали аферы Мэдоффа: это параллели с пирамидой ICN Holding, про которую я много писал в прошлом месяце. Смотрите сами.

🐌 У Берни было сразу два бизнеса: один легальный, а другой – пирамида. В своей легальной ипостаси он был довольно крупным и уважаемым маркетмейкером на Nasdaq (и даже был одним из пионеров по внедрению ставшей популярной с расцветом брокера Robinhood концепции payment for order flow). А advisory-бизнес Мэдоффа чуть менее чем полностью был скамом, где он просто рисовал клиентам доходность от балды.

Примерно так же, как у ICN есть «легальный бизнес» в виде управления присоединенными счетами клиентов в Interactive Brokers (где, правда, прибыль клиентов упорно оказывается нулевой). А есть фэнтезийный траст на острове Невиса, где по линеечке рисуются красивые прибыли, только вот они… ну, вы поняли. =)

🐌 Хотя у Мэдоффа под управлением были огромные (даже по меркам Уолл-стрит) деньги в объеме десятков миллиардов баксов, он никогда не регистрировал настоящий инвестиционный фонд – потому что это повлекло бы необходимость полноценного внешнего аудита. Гораздо удобнее было мутить свои темные делишки в формате «я просто инвестиционный советник, управляю деньгами клиентов на куче отдельных счетов» – это ровно то же, что делает сейчас ICN Holding.

🐌 Привлекать деньги под управление Мэдоффа помогали многие уважаемые прайват-банки для состоятельных людей. За свои услуги они получали скромную плату в размере 4% годовых (!), так что особых стимулов сомневаться в порядочности Берни и присматриваться внимательно к каким-либо сомнительным моментам у них не было – наоборот, они всегда горой стояли за его безупречную репутацию.

Точно так же, как вся братия «финансовых консультантов», продающих инвестиции в ICN Holding людям с пониженной финансовой грамотностью, даже мысли не допускают, что там что-то может быть нечисто (думаю, получаемые комиссии чуть мешают мыслительному процессу здесь).

🐌 Берни Мэдофф начал подрисовывать доходности еще в 1960-х, а развалилась пирамида только в 2008 году. Причем, Берни повторял в разных интервью телегу «ну мы так долго показываем выдающиеся результаты – это значит, что всё кристально честно, нынче SEC в принципе невозможно обманывать, я вам как человек из индустрии с опытом говорю!». Один-в-один с тем, что Кокорин отвечает на любые обвинения в мошенничестве.

🐌 И наконец: то, что Мэдофф мошенник, раскладывал на цифрах еще в начале 90-х (за 15 лет до краха пирамиды) Эд Торп – писал про это подробнее вот здесь; а потом еще в 2000 (за восемь лет до краха) Гарри Маркополос отправлял детальное объяснение ситуации в SEC – которое те проигнорировали. Так что, у меня тут совсем нет иллюзий на тему «вот я написал статью про ICN, и они вот-вот развалятся» – нет, вполне вероятно, что еще долгие годы будут свою деятельность продолжать.

Кстати, знаете, какой был основной аргумент Торпа и Маркополоса? Оба они говорили что-то вроде: «то, что это скам, мне стало очевидно сразу после первого взгляда на нарисованный по линейке нереально ровный график доходности – ну а дальше уже только заняло время разобраться во всём подетальнее и доказать это». На прямой, как палка, график доходности ICN можете полюбоваться сами вот в этом материале – он даже еще более дико выглядящий, чем у Мэдоффа был…

Томас Петерффи: миллиардер, о котором никто не знает

Недавно в Colossus вышел прекрасный биографический профайл Томаса Петерффи – основателя заслуженно-любимого нами Interactive Brokers. Советую прочитать целиком, ниже накидаю несколько фрагментов, которые показались мне особенно интересными.

🐌 Томас занимает 22-е место в рейтинге самых богатых людей мира от Блумберг, с состоянием в $78 млрд. Profit margin его основного бизнеса (IB) составляет 71% – выше даже, чем у VISA.

🐌 Петерффи родился 1944 в Венгрии во время бомбежки города Красной армией, и до возраста в 21 год жил при коммунизме – пока не уехал в США и не стал там строить жизнь «заново» (едва зная английский).

🐌 Денег у Томаса было примерно ноль, поэтому какое-то время он подрабатывал тем, что переводил с венгерского на английский результаты гадания по руке от другой иммигрантки-цыганки (которые она писала на салфетке). Разобрать ее почерк он не мог, поэтому тупо придумывал «перевод» от себя. Когда он спустя долгое время признался ей в этом – та ответила «братан, всё норм – я, если честно, читать и писать-то вообще не умею…»

🐌 На первой работе в 1965 Петерффи был единственным, кто сел разбираться, как работает компьютер (просто потому, что с циферками было возиться проще, чем с задачами, требующими знания английского).

🐌 В начале 1970-х (за несколько лет до публикации знаменитой статьи Блэка-Шоулза) Петерффи придумал свою версию формулы для прайсинга опционов – естественно, для использования на компьютере. Стратегия работала неплохо, так что в 1983 (за 27 лет до айпада Джобса) Томас собрал для трейдеров под его началом «карманный компьютер с тачскрином», чтобы они голосом выкрикивали правильные ордера на бирже. Но эти «айпады» на бирже в итоге забанили, так что Петерффи пришлось повесить в углу торгового зала монитор, куда он мог удаленно выводить сигналы для своих трейдеров – закодированные цветными квадратиками.

🐌 Короче, «человечий фактор» всё еще был неудобством, поэтому в 1987 году Томас хакнул терминал Nasdaq (буквально, паяльником) и первым начал отправлять ордера полностью электронно. Но сотрудник Насдака сказал, что «это читерство, набивайте заявки на клавиатуре, как и все остальные!!». Тогда Петерффи с коллегами за неделю собрал армию железноруких моторчатых печаталок, которые с нечеловечьей скоростью механически тарабанили нужные ордера на клавиатурах…

🐌 В 1993 году он запустил Interactive Brokers с целью сделать самого демократичного хай-тек брокера в мире. Первый десяток-другой лет этот новый бизнес де-факто спонсировался за счет его маркетмейкерской империи Timber Hill. А в 2017 году уже наоборот – Петерффи полностью вышел из маркетмейкерства, так как IB превратился в настоящую гигантскую машину по печатанью денег, на фоне которой старый бизнес уже не имел значения по объемам.

Читать статью целиком: https://joincolossus.com/article/thomas-peterffy-market-maker/