🚩NAVER(유지)/330,000원(유지)

★ 불필요한 우려가 만든 매수 기회

▶️투자의견 매수, TP 33만원 유지
- SoTP 방식 적용. 1) 플랫폼 34조 5,732억원, 2) 파이낸셜 3조 4,058억원, 3) 웹툰 6,630억원, 4) 엔터프라이즈 8조 1,208억원, 6) LY 지분가치 5조 7,745억원 등
- SoTP로 산출한 목표주가는 '27년 PER 23배 수준

▶️2Q 비용 증가로 컨센 하회. 커머스 거래액 증가는 긍정적
- 2Q26 매출 3조 3,888억원(YoY 16.3%, QoQ 4.6%), 영업이익 5,204억원(YoY -0.2%, QoQ -3.9%) 기록
- 커머스 및 결제 단말기 확대를 위한 마케팅비 증가가 주요 컨센 하회 요인

- 플랫폼(광고/커머스) 매출 1조 9,022억원(YoY 12%) 기록
- 커머스 수수료 인상 효과가 기저에 반영되며 매출 성장률 둔화
- 단, 네이버 쇼핑 거래액 성장률은 시장(YoY 10%)을 상회한 것으로 판단
- C2C 역시 글로벌 주요 플랫폼 전반에서 경쟁력 제고. 높은 매출, 거래액 성장 지속 중
- 마케팅비 증가(매출대비 비중: 약 16% → 18% 수준). 오프라인 결제 시장 데이터 확보를 위한 단말기 보급 확대에 따른 비용 증가. 하반기에도 해당 비용 부담 지속 전망

▶️ 불필요한 우려가 만든 매수 기회
- AI 팩토리 사업 매출 발생 가능 시점 1H27로 제시
- 고객 확보에 대한 자신감 역시 확인했으나, 동시에 AIDC 수요 우려와 관련해 자체 활용 가능성까지 언급하며, 불필요한 시장 우려 확대. 주가 하락으로 이어짐
- 자체 활용 언급은 수요 부족을 전제로 한 가이던스가 아닌, 과도한 시장 우려를 해소하기 위한 방안 중 하나로 판단
- 당사는 AI 팩토리 고객사 확보 가시성 여전히 높은 것으로 판단
- 현주가 27E PER 15x 수준. AI 팩토리 사업가치 충분히 반영되지 않은 것으로 판단
- 향후 고객사 공개 및 구체적 계약 체결 가시화 시 주가의 탄력적 반등 가능 전망. 매수 추천

☞ 보고서 링크: https://bit.ly/4hTcxDR

NHN 2Q26 실적
매출액 7,579억원(컨센 7,088억원, 상회)
영업이익 579억원(컨센 429억원, 상회)
지배순이익 200억원(컨센 260억원,하회)

NHN 2Q26 실적 자료

★ NHN 2Q26 실적 Detail

- 매출액 7,579억원(YoY 12.9%, QoQ 25.3%), 영업이익 579억원(YoY 120.6%, QoQ 164.1%) 기록. 매출, 영업이익 모두 컨센 상회

게임 1,396억원(YoY 21.5%, QoQ 9.3%)
- PC 온라인 491억원(YoY 13.5%, QoQ 2.3%). 웹보드 게임 규제 완화. 결제유저 1인당 매출 상승
- 모바일 905억원(YoY 26.3%, QoQ 13.5%). 컴파스, 체인소맨 콜라보로 매출 호조

결제 3,940억원(YoY 27.3%, QoQ 11.1%)
- NHN 페이코 쿠폰 및 기업 복지 솔루션 거래규모 성장
- NHN KCP 거래대금 17조원(YoY 34% QOQ 19%). 국내 MS 30%. 7월 스테이블코인 데모데이 통해 결제, 정산 인프라 공개

기술 1,598억원(YoY 52.9%, QoQ 27.1%)
- 클라우드(YoY 85%, QoQ 49%). AI GPU 관련 서울 양평 리전 B200 공급 매출 반영
- 양평 리전 신규 장기계약 논의에 따른 GPU 매출 가시성 확대
- 데이터센터 인프라 추가확보 검토
- 테코러스(YoY 27%, QoQ 5%) AWS 리세일 사업 매출 성장 지속

기타 880억원(YoY -8.8%, QoQ 3.8%)
- 링크 (YoY 25%, QoQ 14%). 야구, 컨텐츠 제작 등
- 코미코. 여행박사, 등 일보 종속회사 사업 축소 영향

- 개발/운영비 7,000억원(YoY 20.1%, QoQ 8.5%)
- 지급수수료 5,073(YoY 24%, QoQ 11%). KCP 매출 증가 영향
- 마케팅비 175억원(YoY -16.4%, QoQ -25.5%). 게임 마케팅 비용 감소 영향
- 인건비 1,160억원(YoY 7.3%, QoQ 1.6%). 사업 호조에 따른 일부 상여 반영
- 감가상각비 370억원(YoY 47.6%, QoQ 13.3%). 클라우드 사업 관련 사용권자산상각비 추가 반영

* 9시부터 컨콜 예정입니다.

🔔 컨퍼런스콜: 031-810-3147(044025#)
🔔 사전등록: https://pin.teletogether.com/
🔔 웹캐스팅: https://buly.kr/3YG3Bnn

NHN 서프 주요인은, 클라우드 실적으로 판단합니다.
KB증권 추정치가 컨센 상단(영업이익 약 500억원)인데, 제 추정치보다 클라우드 매출이 약 200억원 상회했습니다.

NHN 2Q26 실적 발표 내용 공유드립니다.

★ NHN 2Q26 컨콜 주요 내용
1. 실적 총평
- 매출액 7,579억원(YoY 25.3%), 영업이익 579억원(YoY 164.1%)으로 매출·영업이익 모두 컨센서스 상회
- 게임·결제·기술 전 사업부 성장, 특히 NHN클라우드 GPUaaS 매출 본격화가 실적 개선 견인
- 지난해부터 진행한 경영효율화 효과에 외형 성장이 더해지며 역대 최고 분기 영업이익 기록

2. 게임
- 게임 매출 1,396억원(YoY 21.5%), 웹보드게임 매출 YoY 15% 성장
- 규제 완화와 로얄홀덤 성장, 일본 모바일게임 ‘컴파스’ 흥행이 성장 견인
- 일본 모바일게임 매출 YoY 47.2%, QoQ 33.6% 증가
- ‘환상세계의 프티뽀용’ 겨울 출시 예정, 일본 중심 신작 라인업 확대 계획

3. 결제
- 결제 매출 3,940억원(YoY 27.3%), KCP 2Q 거래대금 17조원(YoY 34%)
- 신규 대형 가맹점 유입으로 PG 점유율 약 30%까지 상승
- 수익성 높은 가맹점 및 해외 거래 비중 확대
*아발란체 기반 스테이블코인 결제·정산 인프라 공개, 가맹점과 상용화 모델 고도화 중

4. 클라우드·GPUaaS
- 기술 매출 1,598억원(YoY 52.9%), NHN클라우드 매출 YoY 85.3% 증가
- 3월 말 가동한 양평 리전 GPUaaS 매출이 2Q부터 본격 반영
- 잔여 GPU 물량에 대해서도 신규 장기계약 논의 중으로 매출 가시성 확대
- 내년까지 최소 30MW 규모 AI 데이터센터 추가 확보 계획
- 기존 리전에도 B300 이상 최신 GPU를 도입하며 AI 인프라 단계적 확장
- GPU 인프라부터 운영 최적화·AI 실행환경까지 제공하는 ‘Factory X’ 기반 풀스택 전략 추진

QnA
1. 네오클라우드 경쟁력
- B200 수냉식 GPU 운영 경험과 국내 최고 수준의 운영 역량 보유
- 단순 GPU 공급을 넘어 GPU 제어 플랫폼과 추가 서비스를 제공하는 풀스택 구조로 차별화
- 글로벌 GPU 운영 성능 순위에서도 Top 20 수준 기록. 국내 1위

2. GPUaaS 사업 마진
- 대규모 선투자보다 작은 규모로 빠르게 확장해 리스크를 낮추는 전략
- 정부 사업은 GPU 이용권을 받는 대신 운영비를 부담하기 때문에, 자체 운영 사업의 마진이 오히려 높을 수 있음
- 고마진 확보와 함께 IDC 가격·시장 변동에 대한 리스크 관리에 집중

3. 하반기 비용 및 감가상각비
- 양평 리전 관련 감가상각비가 2Q부터 본격 반영됐으며 3Q에도 유사한 수준 예상
- 신규 GPU 구매 및 IDC 임차에 따라 상각비 추가 증가 가능
- 다만 비용 증가와 함께 매출·이익도 동반 성장할 전망

4. NHN클라우드 상장
- FI인 IMM과 상장 관련 논의 지속 중
- 주주 동의와 적정 밸류에이션 확보가 필요한 만큼 단기간 내 결정되기는 어려움
- GPU 사업이 본격화되고 충분한 영업이익을 확보한 이후 구체화될 전망

5. 글로벌 GPU 고객 확보 가능성
- GPU 사업은 국내보다 해외 시장을 주요 타깃으로 확대 중
- 일부 해외 고객과 조만간 계약 체결 가능성
- 일본 데이터센터를 확보해 글로벌 고객 대상 서비스도 준비 중

6. 영업외손익 감소 요인
- 금융비용 증가보다는 1Q 반영된 금융자산 처분이익·평가이익의 기저효과
- 이에 따라 2Q 금융수익이 전분기 대비 감소

7. 양평 리전 및 클라우드 성장 전망
- 양평 리전은 아직 전체 물량의 계약이 완료되지 않아 추가 매출 성장 여력 존재
- 신규 계약 속도와 유휴 GPU 축소가 향후 수익성의 핵심 변수
- 기존 예상 대비 GPU 수요 환경이 개선되며 클라우드 실적도 긍정적인 흐름

8. 전 사업부 이익 개선 지속성
- 연내 현재의 이익 개선 기조가 이어질 것으로 전망
- 기타 사업은 아직 적자이나 효율화를 통해 손실을 빠르게 축소 중

9. 30MW 추가 데이터센터 규모
- 추가 30MW 중 20MW는 임차, 10MW는 자체 데이터센터로 준비 중
내년 하반기 가동 목표
- 30MW는 현재 광주·판교·양평 리전 합산 규모와 유사

*자세한 내용은 위의 파일 참고 부탁드립니다.

엔씨 2Q26 실적
매출액 7,705억원(컨센 6,833억원, 상회)
영업이익 1,739억원(컨센 1,320억원, 상회)
지배순이익 1,246억원(컨센 1,119억원, 상회)