🏦Конвертацию «префов» в ВТБ все же решили не откладывать в долгий ящик

Минфин, ЦБ и ВТБ близки к договоренности об условиях конвертации «префов» банка

Для справки, у банка помимо обычных акций еще еще аж два типа привилегированных акций, которые не торгуются и не совсем понятно, как оценивать.

👉Что даст конвертация акций для акционеров:

🟢Из позитивного:

Нельзя будет платить дивы только «префы» в обход «обычки» — да-да, то, что ВТБ придерживается равенства выплат, — это добрая воля банка, они вполне законно могли ничего не платить на «обычку».

Капитал банка станет более прозрачным. Многие аналитики, без шуток, не могут правильно посчитать P/E.

🔴Из негативного:

Конвертировав «префы» в «обычку», банк опять получит возможность проводить «допки» без потери контрольного пакета для государства.

⁉️Вопрос коэффициента

Ну и главное, если коэффициент конвертации будет по рынку или близко к нему, то это снимет угрозу излишнего размытия текущих держателей.

Пока у нас только честное слово первого зампреда не обижать акционеров в плане коэффициента. Хорошо бы, чтобы эти обещания исполнились, так как это добавит плюс к изрядно подпорченной репутации ВТБ.

📉P.S. Акции ливанули спустя 1,5 часа, учитывая скорость реакции, то, думаю, что какой-то крупный игрок решил не брать на себя риски, связанные с коэффициентом конвертации, — это нормально, никто не любит неопределенность.

#VTBR

🏦Страсти по ставке

По итогам заседания ЦБ снизил ставку на 0,5% — до 15,5%. Приятная неожиданность, так как я считал, что между «продолжат снижать по 0,5%» и «подождать пару заседаний» выберут второе.

☝️Из важного — ЦБ несколько скорректировал прогноз по средней ключевой ставке на этот год: с 13–15% до 13,5–14,5%.

📊Нарисовал график траектории ключевой ставки, исходя из этого прогноза, если ставка будет снижаться линейно для верхней и нижней границы.

👉Таким образом, имеет, что в лучшем случае на конец года ставка составит 11,5%, в худшем — 13,5%.

До текущего заседания мои ожидания были: 13%, если выберут паузу, и 12% при планомерном снижении на 0,5% на каждом заседании. Пока вероятность получить 12% на конец года возросла.

При таком развитии событий дальние ОФЗ (например, 26254) и банки кажутся хорошими историями по соотношению риск/прибыль на нашем рынке.

#ставка #ЦБ

🗣Еще немного позитива от ЦБ с пресс-конференции:

Ускорение инфляции в РФ в январе 2026 года носит разовый характер

Сейчас у нас больше уверенности в том, что можно продолжить снижать ставку на ближайших заседаниях

Это на фоне того, что ЦБ поднял прогноз по инфляции с 4–5% до 4,5–5,5% — легче выполнить прогноз, а значит, меньше шансов перехода к ужесточению риторики.

📱«Яндекс». Какой потенциал у котировок в предстоящем году?

«Яндекс» отчитался за 2025 год, показав рост выручки на 32% г/г — до 1,441 трлн руб. — очень сильно, учитывая конъюнктуру и размеры бизнеса.

EBITDA показала опережающие выручку темпы роста +49% г/г — до 281 млрд руб.

Вместе с ростом основных сегментов, которые «тащат» бизнес, — «поиска» и «такси» продолжается сокращение отрицательного вклада в EBITDA со стороны «маркета и «финтеха». Неплохо прибавил «плюс» — с 0,669 млрд руб. в 2024 году до 11,676 млрд руб. в 2025 году.

🤖А вот потенциал ИИ пока не особо раскрывается. За весь 2025 год «Яндекс» получил от Yandex AI Studio всего 2 млрд руб. выручки, что на фоне общей выручки компании — погрешность. Возможно, внедрение ИИ во внутренние процессы компании дает более заметный эффект, но об этом «Яндекс» как-то умалчивает.

📊Теперь к оценке и прогнозам

Мы традиционно не будем строить сложных моделей, а для оценки выберем форвардный показатель EV/EBITDA и попытаемся прикинуть, как рынок будет оценивать компанию через год.

В этом нам очень помогает сам «Яндекс», давший прогноз по росту выручки и EBITDA на предстоящий год. Учитывая, что Яндекс часто перевыполняет свои же прогнозы, то им с высокой вероятностью можно доверять. Итак, на 2026 год предполагается рост выручки на 20%, а EBITDA ~350 млрд руб.

🧮Текущая оценка (по итогам 2025 года) по EV/EBITDA 6,9x, форвардная (через год), с учетом выполнения прогноза, — 5,6x. Т. е. даже если рынок продолжит оценивать «Яндекс» по 7x, то это даст нам потенциал роста 25%. Но есть высокая вероятность, что рынок может повысить оценку на фоне продолжения снижения ДКП, так как при ставке 15,5% и, например, 12% оценка будет все же разная. К тому же «Яндекс» уже оценивался выше 8x в 2023–2024 годах. Так что кажется, что еще 10% можно накидывать смело, но консервативно возьмём 5%, все же есть есть размытие за счет «допки» на мотивацию менеджмента, с другой стороны, дивиденды уже достигают 4,5%, так что их можно списать для перекрытия фактора «допки» при расчете апсайда.

👉В общем, не буду ходить вокруг да около — 30% от текущих котировки могут прибавить.

#яндекс #YDEX #IT

🕊Завершился третий раунд трехсторонних переговоров Россия-Украина-США. Результатом уже традиционно стал тяжёлый, деловой и продуктивный диалог, а также договоренность о проведении очередного раунда. Рынок все меньше и меньше реагирует на подобные новости, но без прорыва на мирном треке 2780 (2800) пунктов по индексу остаются непреодолимой стеной.

На этом фоне день ожидался достаточно скучным, но огонька добавил глава 🏦ВТБ Андрей Костин, который заявил, что ведет непростой диалог с ЦБ по поводу дивидендов, а также, что нужно платить дивиденды хотя бы на уровне депозита.

🤷‍♂️Теперь инвесторы будут гадать, какой диалог ведется с ЦБ и что под уровнем депозита подразумевал Костин, а некоторые предпочли не гадать и сразу слить акции.

Хотя о том, какой диалог с ЦБ ведется, вполне можно догадаться: у ВТБ проблемы с нормативом достаточности капитала, что мешает ему повторить перфоманс прошлого года и выплатить 50% от ЧП, я бы пока рассчитывал на 35%. В теории ЦБ может дать ВТБ послабление в части достаточности капитала, учитывая, что дивиденды, приходящиеся на долю государства, идут на финансирование ОСК, но такое развитие событий не иначе как чудом не назовешь, поэтому я бы на это не сильно рассчитывал.

📆Годовой отчет ожидается через неделю, 25 февраля, на нем ВТБ может (по крайней мере, обещал) дать ориентир по дивидендам за прошлый год.

🏦Страсти по ВТБ. Часть 1. Дивиденды и капитал

ВТБ отчитался за 2025 год, обещания по прибыли в 500 млрд рублей выполнены, но основная заруба идет вокруг достаточности капитала, так как этот фактор, по сути, единственный, который ограничивает выплату дивидендов.

🙄Что это за достаточность такая?

У банка есть активы, которые несут в себе риски, и ЦБ устанавливает нормативы по собственному капиталу по отношению к этим активам, чтобы в случае форс-мажора банк мог компенсировать потери. Вообще, нормативов несколько, но для удобства в этом посте будем рассматривать только норматив достаточности банковской группы (H 20.0) — это соотношение собственных средств к активам.

По итогам 2025 года этот показатель у ВТБ составил 9,8% при требуемых 9,25%. Но нужно учесть, что политика ЦБ предполагает увеличение требований, поэтому уже с 1 апреля этого года ВТБ нужно иметь H 20.0 10%. На пресс-конференции по итогам 2025 года банк планирует довести 20.0 до 10,3%.

Еще важно понимать, что выплата дивидендов приводит к уменьшению достаточности капитала, так как деньги фактически покинули банк, а значит, и собственные средства уменьшились.

📉Как пополнить капитал?

В идеале из прибыли, но можно продать, например, непрофильный актив (ЦБ не учитывает некоторые активы при расчете достаточности) или даже часть кредитного портфеля. ВТБ, кстати, планирует так и поступить.

🔆Может ли ВТБ заплатить дивиденды?

Предположим, что активы банка останутся неизменными, так как ВТБ сознательно идет на то, чтобы не наращивать их. Например, банк планирует уменьшать количество кредитам физлиц и замещать их кредитами юр. лицами.

Гайденс по чистой прибыли на предстоящий год 600-650 млрд рублей. Возьмем худший случай — 600 млрд рублей. Мы не знаем, как эта прибыль будет распределяться в течение года, поэтому предположим, что равномерно, тогда к августу, когда будут выплачены дивиденды, банк заработает 350 млрд рублей. Еще одна проблема, что не вся прибыль идет в зачет требований к достаточности.

Для справки, собственный капитал для расчета достаточности вырос за прошлый год на 158 млрд рублей при прибыли 502 млрд рублей и выплате 275 млрд рублей на дивиденды.

Например, если в зачет пойдет только 250 из 350 млрд рублей, то ВТБ сможет выплатить максимум 200 млрд рублей, и то вблизи предела требований к нормативам, вместо необходимых 250 млрд рублей, если мы говорим о 50% от ЧП. А помним, что банк хочет иметь запас в 0,3%, хотя в моменте могут и позволить себе не иметь этого запаса.

Позитивный момент: менеджмент сохраняет приверженность платить 50% от ЧП, т. е. какой-то план на этот случай у них все же есть, например, в апреле планируется продать часть кредитного портфеля, что позволит добавить 50 млрд рублей к капиталу.

👉Что в итоге?

Решение по дивидендам менеджмент оставил на усмотрение государства как основного акционера, директива от которого будет получена в середине апреля.

Рынок традиционно со скепсисом относится к любым заявлениям ВТБ, поэтому пока не увидим рекомендацию больше 25% от ЧП, то роста выше 90 рублей вряд ли стоит ждать.

Ключевое, по моему мнению, в размере выплаты дивидендов будет — с какой скоростью ВТБ будет зарабатывать в этом году и сколько от этой прибыли пойдет в капитал.

#VTBR

🟡Страсти по рублю

И главное событие дня — правительство рассматривает вопрос об ужесточении бюджетного правила с точки зрения цены отсечения, со слов главы Минфина, решение может быть принято очень быстро.

Для справки, цена отсечения нефти по бюджетному правилу — это такая цена, ниже которой государство в лице Минфина и ЦБ продает валюту для компенсации недобора нефтегазовых доходов, а выше — покупает.

По текущему бюджетному правилу — это $59, запланировано, что цена отсечения будет снижаться каждый год по $1 до $55 в 2030 году.

Но, видимо, новые реалии заставили правительство поспешить со снижением цены отсечения, так как Urals на фоне рекордных дисконтов торгуется вблизи $45. А сегодня глава правительства Михаил Мишустин заявил, что 24 февраля допоздна обсуждал с Путиным и членами кабмина подходы к финансированию дефицита бюджета.

Проблема текущей ситуации для правительства, что такие низкие цены на нефть вынуждают продавать большие объемы валюты, что в дополнение к низким ценам на нефть излишне укрепляет рубль. И действительно, если выбросить аномальный период 2022 года, то пара рубль/юань торгуется вблизи пятилетних минимумов.

Сейчас именно ЦБ и Минфин являются главными продавцами валюты на рынке. В день продается эквивалентно 16 млрд рублей, причем на 12 млрд из этих 16 млрд приходятся объемы продаж по бюджетному правилу. По данным Reuters, цену отсечения планируется снизить до $45–50, что может значительно сократить объем предложения валюты на рынке.

Таким образом, государство показывает, что при текущей стоимости нефти в рублях дефицит бюджета его не устраивает, и прямо предпринимает меры по ослаблению рубля. Движение в диапазон 12-13 рублей за юань кажется логичным, если решение будет принято.

#рубль

☝️Важное замечание к этому посту

Пока решение по изменению цены отсечения по бюджетному правилу не принято по факту, Минфин + ЦБ продолжают продавать валюту в прежних объемах.

🚀🇮🇷Атака на Иран

США все же нанесли ряд воздушных ударов по Ирану и операция, по заявлениям представителей США, продолжится в ближайшие дни.

🛢Какое это окажет влияние на рынки?

Первый вариант — Иран хоть и является существенным игроком на нефтяном рынке: около 1,5-2 млн барр. в день — около 2% мирового потребления, но в условиях, когда ОПЕК+ уже пару лет сдерживает добычу, чтобы удержать цены на нефть от падения, так что найти 2 млн баррелей в день не выглядит большой проблемой.

Второй вариант — крупномасштабная война, в которую будут втянуты другие страны Персидского залива. В таком случае возможно всё: от взаимных ударов по нефтяной инфраструктуре друг друга до перекрытия торговых путей (Ормузский пролив). Здесь влияние будет гораздо более значимым.

В первом варианте мы увидим краткосрочный всплеск в ценах на нефть и котировок компаний нефтегазового сектора, как в прошлые, во втором — рост будет более устойчивым и долгосрочным.

Более-менее понятно по какому пути пойдет эскалация можно будет понять только через пару дней.

#нефть

Сам я движуху вокруг Ирана пропустил😭, так как считаю, что в такие игры нужно играть заранее с твердой уверенностью, что событие наступит. В пятницу вечером, да и в субботу утром у меня не было уверенности, что конфликт выйдет за рамки одно-двухдневной операции, как было раньше, а пролив окажется фактически закрыт от судоходства.

Хотя надо признать, что были активы, где соотношение риск/премия были очень хорошими, например, фьючерс на европейский газ. В случае, если бы ничего не произошло, то он просто бы открылся на тех же уровнях сегодня, поэтому риск был минимальный — это упущение.

Как будет развиваться ситуация дальше, все еще сложно предсказать. По моему мнению, зависит от того, как быстро у США и Ко закончатся дефицитные и дорогие ракеты ПВО и сколько к тому времени средств поражения останется у Ирана. Если первое случится раньше второго, то уже США придется спешно думать, как выйти из конфликта под давлением союзников в Персидском заливе, которые уже выражают свое недовольство происходящим и уровнем защиты со стороны США, и в Европе, где начнут ощущать рост цен на энергоресурсы (пока этот момент сглаживают запасы).

🟡Страсти по рублю

Минфин решил не проводить операций по покупке/продаже валюты и золота в марте. В Минфине указали, что это решение принято «в связи с планируемыми изменениями параметра базовой цены на нефть в бюджетном законодательстве».

Для справки, 6 февраля по 5 марта 2026 года Банк России продает валюту объемом 16,52 млрд рублей в день, из которых 11,9 млрд рублей — по бюджетному правилу, остальное — операции закаливания.

Таким образом, останется только 4,6 млрд рублей зеркалирования от ЦБ.

В моменте валюта отреагировала ростом, но его быстро залили. Сегодня и завтра продажи валюты по-прежнему осуществляются в объеме — 16,5 млрд рублей, так что какой-то эффект мы увидим на следующей неделе.

#рубль

🛢📈Нефть по $100 уже на следующей неделе?

Тем временем нефтяные котировки продолжают свое восхождение после небольшого перерыва, так как скоро будет почти неделя с момента начала конфликта, а стороны не демонстрируют желания к деэскалации. При этом Ормузский пролив остается перекрытым, а страны Персидского залива предупреждают, что через пару недель им придется сокращать добычу из-за переполненности хранилищ.

С газом ситуация обстоит хуже, так как у основного поставщика в регионе Катара по сути нет хранилищ газа, а на перезапуск добычи после консервации могут потребоваться недели. Пока ситуацию немного сглаживает то, что зимний пик спроса в Европе прошел, а летний в Азии еще не наступил.

Я по прежнему не берусь прогнозировать, как будет развиваться ситуация, но, очевидно, что чем дольше все это продолжается, тем дороже нефть.

В какой то момент страны, которые начнут страдать от роста цен на энергоносители плюс страны Персидского залива могут начать давить на Трампа, чтобы тот завершил операцию, но сложно сказать, учитывая эго Трампа, насколько это давление будет эффективным.

Также есть хоть и немного конспирологическая, но вполне себе правдоподобная версия, что конфликт на Ближнем Востоке выгоден США. Отчасти это так, так как США имеют значительные страт. резервы нефти и нефтедобычу, которая может полностью покрыть внутренние потребности, учитывая недавнее «приобретение» — Венесуэлу. При этом экономически страдают конкуренты США, включая Китай, а репутация ОАЭ как тихой гавани для инвестиций будет в значительной степени подорвана (больше инвестиций в США).

#нефть #геополитика