빨간선 : 미국 물가 YoY
파란선 : 실효연방기금금리 ( EFFR)
노란선 : 미국 실업률
파란선 : 미국 물가 MoM
2. 물가가 하락하는 기조에서 통화정책이 완화적으로 돈다면, (mom기준) 물가가 재상승하는 케이스는 자주 보인다
1980년 미국은 2차 오일쇼크의 영향으로 리세션을 겪고, 연준은 금리 인하로 대응하였다. 이로인해 1980년 중순이 지나며 물가는 다시 mom 1%까지 재상승하였다. 1982년에 더블딥으로 실업률이 급격히 상승하자 마찬가지로 금리 인하했고 물가는 일시적으로 재상승하였다.
파란선 : 실효연방기금금리 ( EFFR)
노란선 : 미국 실업률
파란선 : 미국 물가 MoM
2. 물가가 하락하는 기조에서 통화정책이 완화적으로 돈다면, (mom기준) 물가가 재상승하는 케이스는 자주 보인다
1980년 미국은 2차 오일쇼크의 영향으로 리세션을 겪고, 연준은 금리 인하로 대응하였다. 이로인해 1980년 중순이 지나며 물가는 다시 mom 1%까지 재상승하였다. 1982년에 더블딥으로 실업률이 급격히 상승하자 마찬가지로 금리 인하했고 물가는 일시적으로 재상승하였다.
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빨간선 : 미국 물가 YoY
파란선 : 실효연방기금금리 ( EFFR)
노란선 : 미국 실업률
3. 급격한 물가 상승에 대응한 금리 상승에도 실업률은 곧바로 상승하지 않는다
1972년말부터 미국은 이미 금리 인상기에 돌입. 오일쇼크는 1973년 10월 발생했는데, 그전에 이미 긴축적인 통화정책을 펼치고 있었다. 실업률은 그 전까지 상승하지 않다가, 1차 오일 쇼크 발생을 기점으로 상승.
1980년대 전후도 마찬가지인데, 1970년말 금리 인상에도 실업률은 반응하지 않다가 2차 오일쇼크를 기점으로 상승. 1980년 중순부터 다시 금리를 급격히 인상하였으나, 실제로 실업률이 반응한건 1년후인 1981년 말이었다.
파란선 : 실효연방기금금리 ( EFFR)
노란선 : 미국 실업률
3. 급격한 물가 상승에 대응한 금리 상승에도 실업률은 곧바로 상승하지 않는다
1972년말부터 미국은 이미 금리 인상기에 돌입. 오일쇼크는 1973년 10월 발생했는데, 그전에 이미 긴축적인 통화정책을 펼치고 있었다. 실업률은 그 전까지 상승하지 않다가, 1차 오일 쇼크 발생을 기점으로 상승.
1980년대 전후도 마찬가지인데, 1970년말 금리 인상에도 실업률은 반응하지 않다가 2차 오일쇼크를 기점으로 상승. 1980년 중순부터 다시 금리를 급격히 인상하였으나, 실제로 실업률이 반응한건 1년후인 1981년 말이었다.
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빨간선 : 독일 분데스방크 기준금리
초록선 : 독일 물가 YoY
파란선 : 독일 실업률
빨간선 : 미국 물가 YoY
파란선 : 실효연방기금금리 ( EFFR)
노란선 : 미국 실업률
4. 실업률이 상승하고 있거나, 버블붕괴가 진행 중이라면 물가의 피크아웃이 확인되기 전이라도 인상기가 종료되고, Fine Tuning (향 후 물가가 튈때만 조금씩 올리는 것) 대응하는 경우가 대부분이다. (유일한 제외 케이스 1980년 미국)
1~3의 예시들에서 1980년 미국이 다시 급격하게 재인상한 경우를 제외한다면, 모두 실업률이 상승하자 금리 인상이 종료되거나, 금리를 인하하였다. 사실 1980년 미국도 실업률이 상승하자 먼저 인하 대응하였고, 빠른 인하로 인해 물가가 재상승할 기미가 보이자 다시 급격하게 인상한 것이다. 물가에 가장 엄격한 독일의 분데스방크도 실업률이 상승한다면 섣부르게 재인상하는 대응을 하지 않았다. 추가로 08년 미국은 유가가 급격히 상승하며 물가가 4%를 넘었으나 이미 모기지 버블이 터지기 시작한 시점이라 지속 인하 대응하였다.
초록선 : 독일 물가 YoY
파란선 : 독일 실업률
빨간선 : 미국 물가 YoY
파란선 : 실효연방기금금리 ( EFFR)
노란선 : 미국 실업률
4. 실업률이 상승하고 있거나, 버블붕괴가 진행 중이라면 물가의 피크아웃이 확인되기 전이라도 인상기가 종료되고, Fine Tuning (향 후 물가가 튈때만 조금씩 올리는 것) 대응하는 경우가 대부분이다. (유일한 제외 케이스 1980년 미국)
1~3의 예시들에서 1980년 미국이 다시 급격하게 재인상한 경우를 제외한다면, 모두 실업률이 상승하자 금리 인상이 종료되거나, 금리를 인하하였다. 사실 1980년 미국도 실업률이 상승하자 먼저 인하 대응하였고, 빠른 인하로 인해 물가가 재상승할 기미가 보이자 다시 급격하게 인상한 것이다. 물가에 가장 엄격한 독일의 분데스방크도 실업률이 상승한다면 섣부르게 재인상하는 대응을 하지 않았다. 추가로 08년 미국은 유가가 급격히 상승하며 물가가 4%를 넘었으나 이미 모기지 버블이 터지기 시작한 시점이라 지속 인하 대응하였다.
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시사점은 다음과 같다
1. 고물가 regime에서 물가가 yoy로 하락하는 와중에도, mom으로 다시 상승하는 것은 자주 관찰되는 현상이다
2. 그 때마다 중앙은행은 정책실패를 피하기 위해 빠르게 금리 인상으로 대응할 것이다
3. 물가가 mom으로도 안정화된 것이 아니라면, 확실한 인상기의 종료는 실업률의 추세적인 상승 혹은 버블이 이미 터지고 있을 때 관찰된다
4. 현재 중앙은행이 월간 mom 상승에 민감한 것은 정책실패의 여파와 물가의 재상승이 쉽게 나올 수 있다는 것을 볼 때 역사적으로 당연한 반응이며, 실업률이 아직 역사적 저점수준에서 반등하지 않아 가능한 것이다
작년 같은 고물가 수준에서 CPI mom이 갑자기 하향 안정화 되는 경우는 드물기 때문에, 중앙은행은 실업률이 오르기 전까지 계속해서 호키시하게 커뮤니케이션할 수 밖에 없다.
따라서 포커스는 자연스럽게 고용으로 옮겨가게 된다.
1. 고물가 regime에서 물가가 yoy로 하락하는 와중에도, mom으로 다시 상승하는 것은 자주 관찰되는 현상이다
2. 그 때마다 중앙은행은 정책실패를 피하기 위해 빠르게 금리 인상으로 대응할 것이다
3. 물가가 mom으로도 안정화된 것이 아니라면, 확실한 인상기의 종료는 실업률의 추세적인 상승 혹은 버블이 이미 터지고 있을 때 관찰된다
4. 현재 중앙은행이 월간 mom 상승에 민감한 것은 정책실패의 여파와 물가의 재상승이 쉽게 나올 수 있다는 것을 볼 때 역사적으로 당연한 반응이며, 실업률이 아직 역사적 저점수준에서 반등하지 않아 가능한 것이다
작년 같은 고물가 수준에서 CPI mom이 갑자기 하향 안정화 되는 경우는 드물기 때문에, 중앙은행은 실업률이 오르기 전까지 계속해서 호키시하게 커뮤니케이션할 수 밖에 없다.
따라서 포커스는 자연스럽게 고용으로 옮겨가게 된다.
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견고한 고용시장 -> 노랜딩 주장을 말하기에 앞서, 마찬가지로 과거 보이는 고용에 대한 특이점들을 찾아봐야할 것이다.
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먼저, 인플레 드리븐 인상 사이클을 1차 오일쇼크, 2차 오일쇼크, 1980년 후반 3가지로 나누어 마지막 인상 전후 1년의 실업률을 정리하였다
1. 마지막 인상 전까지 실업률은 대체로 사이클 저점 수준에서 머무르는 모습을 보였다. 이는 느리게 움직이는 고용시장의 특성상 인상 -> 실업률이 반응하는데에는 시차가 걸린다는 것을 보여준다. 예외 케이스는 1980년 영국인데, 1차 오일쇼크 정책 대응 실패로 1976년 통화위기가 발발되어 영향이 지속된 탓이다.
2. 마지막 인상 이후에는 다소간 시차를 두고 실업률이 올라가는 경우가 많았다. 이는 반대로 생각하면 노동시장의 균결이 보이기 시작할 것 같으면 중앙은행이 선제적으로 인상을 멈춘다는 뜻도 된다.
3. 마지막 인상 이후 실업률이 급격하게 오르는 경우도 있었는데, 모두 외부충격이 동반되었던 때이다. 1973년 1차 오일 쇼크 , 1979년 2차 오일 쇼크, 1990년 걸프전 모두 사건이 터지고 3달 안에 실업률이 급등했다. 독일은 1990년 동서독 통일로 인해 (+ 모집단의 변경으로) 실업률이 튀었다.
4. 실업률이 반응하지 않는 경우도 있었다. 영국은 1973년 1차 오일쇼크때 재정 확장 정책을 시행하며 통화 긴축을 충분히 하지않아 실업률이 오르지 않았다.
1. 마지막 인상 전까지 실업률은 대체로 사이클 저점 수준에서 머무르는 모습을 보였다. 이는 느리게 움직이는 고용시장의 특성상 인상 -> 실업률이 반응하는데에는 시차가 걸린다는 것을 보여준다. 예외 케이스는 1980년 영국인데, 1차 오일쇼크 정책 대응 실패로 1976년 통화위기가 발발되어 영향이 지속된 탓이다.
2. 마지막 인상 이후에는 다소간 시차를 두고 실업률이 올라가는 경우가 많았다. 이는 반대로 생각하면 노동시장의 균결이 보이기 시작할 것 같으면 중앙은행이 선제적으로 인상을 멈춘다는 뜻도 된다.
3. 마지막 인상 이후 실업률이 급격하게 오르는 경우도 있었는데, 모두 외부충격이 동반되었던 때이다. 1973년 1차 오일 쇼크 , 1979년 2차 오일 쇼크, 1990년 걸프전 모두 사건이 터지고 3달 안에 실업률이 급등했다. 독일은 1990년 동서독 통일로 인해 (+ 모집단의 변경으로) 실업률이 튀었다.
4. 실업률이 반응하지 않는 경우도 있었다. 영국은 1973년 1차 오일쇼크때 재정 확장 정책을 시행하며 통화 긴축을 충분히 하지않아 실업률이 오르지 않았다.
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정리하자면 다음과 같다
1. 인상으로 인한 고용시장의 영향을 확인할려면 1년 이상의 시간이 걸린다
2. 외부충격이 온다면 실업률이 급증한다
3. 실업률이 올라가거나 올라갈 것 같다면 인상이 끝난다
4. 정책이 충분히 긴축적이지 않다면 실업률이 낮게 유지될 수도 있다.
1. 인상으로 인한 고용시장의 영향을 확인할려면 1년 이상의 시간이 걸린다
2. 외부충격이 온다면 실업률이 급증한다
3. 실업률이 올라가거나 올라갈 것 같다면 인상이 끝난다
4. 정책이 충분히 긴축적이지 않다면 실업률이 낮게 유지될 수도 있다.
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다음은 미국 2년 - 10년 커브 역전 시점으로부터 실업률 추이를 살펴보자
미국 커브 역전은 한번의 예외도 없이 미국의 침체를 예견한 것으로 잘 알려져있고, 침체 관련해서는 가장 신뢰할만한 선행 지표이다.
따라서, 최근 다시 불거지는 고용 시장의 견조함 -> 노랜딩 시나리오를 검증할려면 과거 침체 직전의 실업률 추이를 함께 보는 것이 타당할 것이다.
차트는 월간 종가를 기준으로 첫 커브 역전이 나타났을 때 이후 24개월 간의 실업률 추이를 그렸다
1. 커브 역전이 나타나더라도 실업률은 대체로 1년 이상 횡보 내지는 하락하는 모습을 보였다. 커브 역전 후 가장 빨리 침체가 찾아온 (NBER 집계 기준) 2000년의 케이스도 실업률이 실질적으로 상승하는 데는 1년이 걸렸다.
2. 1980년은 다른 케이스와 다르게, 1년전 1979년 급격한 금리 인상을 경험했고, 반년 만에 급격하게 금리를 내렸으며, 물가의 재가속으로 급격하게 다시 금리를 올린 경우이다. 경기는 이미 1980년 초반 리세션을 겪었었다. 대공황을 제외하면 유일하게 찾아볼 수 있는 더블딥 리세션인데, 이 때도 실업률이 재상승하는데는 1년 이상의 시간이 걸렸다.
정리하자면, 과거 2 - 10 년 커브 역전이 침체를 먼저 예고했을 때에도 실업률은 상당기간 견조함을 보였다. 과거 커브가 침체를 예고했을 때 실업률의 추이와 지금 실업률의 추이를 비교한다면, 현재의 견조함은 크게 anomaly한 현상은 아님을 알 수 있다.
미국 커브 역전은 한번의 예외도 없이 미국의 침체를 예견한 것으로 잘 알려져있고, 침체 관련해서는 가장 신뢰할만한 선행 지표이다.
따라서, 최근 다시 불거지는 고용 시장의 견조함 -> 노랜딩 시나리오를 검증할려면 과거 침체 직전의 실업률 추이를 함께 보는 것이 타당할 것이다.
차트는 월간 종가를 기준으로 첫 커브 역전이 나타났을 때 이후 24개월 간의 실업률 추이를 그렸다
1. 커브 역전이 나타나더라도 실업률은 대체로 1년 이상 횡보 내지는 하락하는 모습을 보였다. 커브 역전 후 가장 빨리 침체가 찾아온 (NBER 집계 기준) 2000년의 케이스도 실업률이 실질적으로 상승하는 데는 1년이 걸렸다.
2. 1980년은 다른 케이스와 다르게, 1년전 1979년 급격한 금리 인상을 경험했고, 반년 만에 급격하게 금리를 내렸으며, 물가의 재가속으로 급격하게 다시 금리를 올린 경우이다. 경기는 이미 1980년 초반 리세션을 겪었었다. 대공황을 제외하면 유일하게 찾아볼 수 있는 더블딥 리세션인데, 이 때도 실업률이 재상승하는데는 1년 이상의 시간이 걸렸다.
정리하자면, 과거 2 - 10 년 커브 역전이 침체를 먼저 예고했을 때에도 실업률은 상당기간 견조함을 보였다. 과거 커브가 침체를 예고했을 때 실업률의 추이와 지금 실업률의 추이를 비교한다면, 현재의 견조함은 크게 anomaly한 현상은 아님을 알 수 있다.
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이상 커브와 실업률을 정리하자면 다음과 같다
1. 커브 역전이 침체를 예고해도, 실업률은 최소 1년 이상 타이트한 상황이 지속되었다
2. 주식은 실업률 상승에 앞서 하락했지만, 실업률 상승에 오랜 기간이 걸리기 때문에 강보합 장세가 자주 보였다
3. 과거 커브 역전과 실업률 추이를 참고했을 때, 지금 고용 시장의 타이트함이 recession behind us, no landing 등의 주장을 정당화시키기는 어려워보인다
1. 커브 역전이 침체를 예고해도, 실업률은 최소 1년 이상 타이트한 상황이 지속되었다
2. 주식은 실업률 상승에 앞서 하락했지만, 실업률 상승에 오랜 기간이 걸리기 때문에 강보합 장세가 자주 보였다
3. 과거 커브 역전과 실업률 추이를 참고했을 때, 지금 고용 시장의 타이트함이 recession behind us, no landing 등의 주장을 정당화시키기는 어려워보인다
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다음은 비고용농업지수와, 고용시장의 crack이 임박했음을 먼저 알려주는 시그널도 같이 찾아볼려고한다.
먼저, 이전에 올린 포스트에서 비고용농업지수( 이하 논팜)의 특징을 다음과 같이 정리한 바 있다
1. 리세션이 와도 서비스업의 고용 감소는 생각보다 크지 않다. 오히려 서비스업 고용이 늘어나는 경우도 있었다.
2. 예외가 08년도와 20년도인데, 08년도는 금융위기의 진원지가 월가였던 것, 20년도는 코로나로 인한 락다운이라는 특수성에 기인한 것이다.
3. 리세션이 왔을 때 논팜의 감소는 대부분 goods - producing industry (제조업, 건설업)에서 발생했다.
따라서 논팜을 경기판단에 활용하는데에는 goods - producing industry의 고용 증감이 중요하다.
먼저, 이전에 올린 포스트에서 비고용농업지수( 이하 논팜)의 특징을 다음과 같이 정리한 바 있다
1. 리세션이 와도 서비스업의 고용 감소는 생각보다 크지 않다. 오히려 서비스업 고용이 늘어나는 경우도 있었다.
2. 예외가 08년도와 20년도인데, 08년도는 금융위기의 진원지가 월가였던 것, 20년도는 코로나로 인한 락다운이라는 특수성에 기인한 것이다.
3. 리세션이 왔을 때 논팜의 감소는 대부분 goods - producing industry (제조업, 건설업)에서 발생했다.
따라서 논팜을 경기판단에 활용하는데에는 goods - producing industry의 고용 증감이 중요하다.
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파란선 : 전체 논팜 수
빨간선 : goods - producing industry 논팜 (이하 제조업 논팜 )수
제조업 논팜 증감은 선행적인 시그널을 준다는 점에서도 매우 중요하다.
위 차트들은 커브 첫 역전 이후 24개월간 전체 논팜과 제조업 논팜 숫자의 추이를 그린 것이다.
1. 거의 모든 경우에서, 전체 논팜이 하향 추세로 전환하기 몇 달 전에 제조업 논팜이 먼저 감소하기 시작했다.
2. 전체 논팜 숫자는 실업률의 증가와 거의 동행해서 감소하기 시작했다.
3. 06년도 같은 경우 실질적인 실업률의 증가 및 리세션 진입은 한참 뒤 08년도였지만, 제조업 논팜은 06년도 말부터 감소하며 위험 시그널을 가장 빠르게 보여준 지표 중 하나였다.
따라서 경기 변곡점에서 고용시장을 판단할 때는, 전체 논팜 증감보다 제조업 논팜이 감소 추세로 전환했는지에 더 집중해야한다.
빨간선 : goods - producing industry 논팜 (이하 제조업 논팜 )수
제조업 논팜 증감은 선행적인 시그널을 준다는 점에서도 매우 중요하다.
위 차트들은 커브 첫 역전 이후 24개월간 전체 논팜과 제조업 논팜 숫자의 추이를 그린 것이다.
1. 거의 모든 경우에서, 전체 논팜이 하향 추세로 전환하기 몇 달 전에 제조업 논팜이 먼저 감소하기 시작했다.
2. 전체 논팜 숫자는 실업률의 증가와 거의 동행해서 감소하기 시작했다.
3. 06년도 같은 경우 실질적인 실업률의 증가 및 리세션 진입은 한참 뒤 08년도였지만, 제조업 논팜은 06년도 말부터 감소하며 위험 시그널을 가장 빠르게 보여준 지표 중 하나였다.
따라서 경기 변곡점에서 고용시장을 판단할 때는, 전체 논팜 증감보다 제조업 논팜이 감소 추세로 전환했는지에 더 집중해야한다.
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