**미국채 10년 적정레벨을 4.32~4.34%라 말씀드렸고, 오버슈팅으로 4.6%까지 갔으니 언더슈팅도 4.0%까지 갈 수 있다고 봅니다. 그리고 올해 여름이 중요하다는 의견 유지합니다. 1차 차익실현 레벨은 4.0~4.1%

[하나증권 채권 김상훈] 단기물 공급 부담은 언제 해소될까 (T.3771-7511)

*채권 텔레그램: https://t.iss.one/hanabondview
*자료: https://bit.ly/4emLvBd
▶ 10년이 강해진 이유는 금리인하기에 공급 부담이 덜하기 때문
- 국고채 3년물 금리는 한 달 사이에 20bp 가량 급등. 5월 금통위에서 최종금리를 시사한 한은 총재 발언에 더해 서울 집값 상승과 가계부채 증가 재료는 3분기 금리 동결 가능성을 높임. 또한, 2차 추경 확정에도 6월부터 단기물 중심 국채 비중을 높게 가져갈 수 있다는 우려도 약세 요인으로 작용
- 시장은 아직까지 금리 인하 사이클이라는 점을 인지하고 있음. 단기적으로 공급 부담이 덜하고, 중기적으로 WGBI 수혜를 볼 수 있는 10년물 위주로 매수하면서 대응하는 모습. 그래서 하반기 수급 이슈를 점검
- 6월까지 국고채 발행 규모는 약 123조로 가정. 단기물 비중은 기재부가 제시한 연물별 국발계와 비교했을 때 여전히 레인지 하단(27%)을 하회
- 최근 기재부의 월별 국발계 트렌드는 단기 비중을 늘리고 장기 비중은 유지하되, 중기 비중을 축소하는 그림. 따라서 단기물 발행 비중이 기재부의 레인지 하단과 중간값까지 도달하는 시점을 케이스를 나누어 살펴봤음
- 추경까지 감안한 올해 국고채발행규모는 227.1조원으로 산출. 상반기 123조원을 차감하면 하반기 발행량은 104.1조원. 통상 3분기가 4분기보다 발행 규모가 많음. 다만, 두 가지 조건 (‘당해 기준금리 인하 + 추경 집행’ & ‘이듬해 최종금리 수준에서 금리 동결 + 확장재정정책)을 충족하는 2004년과 2020년의 경우 3~4분기 발행규모가 크게 차이가 나지 않았음 (3분기가 4분기의 평균 1.04배)
- 하반기 발행 규모에 대입하면 3분기 53.1조, 4분기 51.0조원. 여기서 7~8월은 18.5조원으로 가정. 그렇게 되면 9월 16.1조원, 10월 18.4조원, 11월 20.3조원, 12월 12.3조원으로 산출됨
- ① 6월 발행 비중 적용: 단기물 누적 발행 비중이 기재부 레인지 하단에 도달하는 시점은 8월
- ② 단기 30% 고정 + 장기 42% 고정: 단기물 레인지 하단 도달 시점은 7월, 28% 도달 시점은 11월
- ③ 단기 31% 고정 + 장기 42% 고정: 단기물 레인지 하단 도달 시점은 7월, 28%에 도달 시점은 10월
- ④ 단기 32% 고정 + 장기 42% 고정: 단기물 레인지 하단에 도달 시점은 7월, 28%에 도달 시점은 10월, 29%에 도달 시점은 12월
- 단기물 누적 발행 비중이 기재부 중간값 30%에 도달하려면 하반기 단기물 월별 발행 비중을 34%까지 늘려서 꾸준히 발행해야 충족시킬 수 있음. 즉, 가능성이 낮다고 판단
- 단기물의 올해 누적 발행 비중은 공통적으로 7월에 레인지 하단에 도달하게 됨. 즉, 이 시점 이후로는 단기물 발행 비중을 높게 가져갈 유인이 떨어질 것이라 사료
- 3분기 인하 가능성이 재차 부각된다면 이미 동결을 반영 중인 시장금리는 빠르게 하락할 수 있음. 문제는 가계부채. 2분기 가계부채 증감액 평균은 5.4조원으로 작년 4분기(1.8조원)와 1분기(1.4조원) 대비 늘어났기 때문
- 하지만 작년 8월의 최고치 9.3조원보다 적고, 이후 9~10월에 가계부채가 감소하자 한은은 10월에 통화정책 우선순위를 성장으로 변경. 결국 올해 3분기 통화정책 결정을 앞두고 한은이 금융안정을 성장보다 우선순위로 재배치하기에는 무리가 있다고 판단

(컴플라이언스 승인을 득함)

미국채 10년물 금리는 6영업일 하락하며 4.24%를 기록. 이는 5월 1일 이후 가장 낮은 수준

🇺🇸 베센트 재무장관은 상원에 Section 899 보호 조항 삭제를 요청

▶️ 이는 G7 등 국제 파트너들과의 협조를 고려한 양보로 볼 수 있으며, 외국 기업에 대한 차별적 조세를 줄이려는 신호로 해석될 수 있음

OECD 글로벌 조세 협정에 관해 다른 국가들과 수개월간 생산적인 대화를 나눈 끝에, 우리는 미국의 이익을 수호하는 G7 국가 간의 공동 합의를 발표할 것. OECD Pillar 2 세금은 미국 기업에 적용되지 않을 것

🇺🇸 5월 수출은 전월대비 5.2% 감소. 이는 2020년 4월 이후 가장 큰 감소폭. 이를 제외하면 2009년 1월 이후 가장 큰 감소폭이 됨

점차 많은 시장참여자들이 미국 경기는 안 좋아질 것을 예상하기 시작

특히 저는 고용시장을 주목하는데, 연속 실업수당 청구건수가 이번 상승 사이클에서 또 최고치를 경신했고, 1분기 성장률 확정치도 잠정치와 예상치를 하회. 더불어 주택시장 관련 지표들 (NAHB, 신규주택매매 등)도 부진

여기서 시장 참여자들의 우려는 공급 부담에 따른 수요 위축이었음. 근데 이 부분을 GENIUS 법안이랑 eSLR 규제 완화로 일정 부분 상쇄

X-date에 맞춰서 T-bill을 사줄 수 있는 수요처를 스테이블 코인 법안으로 확보 (옐런 때는 역레포 였는데, 당시 2조달러 vs 지금은 1천억달러에 불과). 중장기채의 경우 대내적으로 SLR 규제 완화, 대외적으로는 BBB 법안 내 Section 899 조항 삭제 요청을 통해 회복하려는 모습

주지하다시피 부채한도 협상이 타결되면 재무부는 대규모 T-bill 발행을 통해 연준 TGA 잔고를 확보해왔음. 단, 이미 권고 범위를 상회하고 있어서 추가 발행에 부담을 느낄 수밖에 없지만 이를 상쇄하기 위해 스테이블 코인 활성화와 연준의 금리인하 압박 전략을 가져가고 있다고 판단

이는 불스팁 요인. 하지만 문제는 중장기적으로 이렇게 가중평균금리나 순이자부담 비용이 줄어들면 재무부는 다시 중장기채를 늘릴 가능성이 크고, 금리인하로 기대인플레이션이 상승하면 장기채의 텀프리미럼은 다시 확대될 수 있음. 물론 물가 부담을 줄이기 위해 상호관세 유예일을 7월 9일에서 연장할 수 있다고까지 오늘 발표한 상황

하지만 스완다이어그램을 통해 알아본 미국의 필요전략인 ‘긴축재정+통화완화’에서 가장 우선시 되어야 하는 것은 결국 재정적자 축소!

이번 주 자료에서 단기물 비중이 레인지 하단인 27%에 도달하는 시점을 어떤 시나리오 하에서도 7월이 될 것이라 추정했는데, 그것보다 많이 발행

7월 국발계 내 만기별 발행 비중은 아래와 같이 예상보다 많았고

단기 6.7조 (전체 발행량 대비 36.8%)
중기 5.0조 (전체 발행량 대비 27.5%)
장기 6.5조 (전체 발행량 대비 35.7%)


연초 이후 누적 발행비중도 아래와 같이 예상보다 빠르게 레인지에 다 도달

단기 27.9%
중기 30.4%
장기 41.7%

<🇺🇸 5월 Core PCE 물가 컨센 상회>

1️⃣Headline
- 전년비 %
실제 2.3 / 예상 2.3 / 전월 2.1(수정 2.2)
- 전월비 %
실제 0.1 / 예상 0.1 / 전월 0.1

2️⃣Core
- 전년비 %
실제 2.7 / 예상 2.6 / 전월 2.5(수정 2.6)
- 전월비 %
실제 0.2 / 예상 0.1 / 전월 0.1

🇺🇸 5월 가처분소득은 전월대비 -0.6% 하락. 이는 2022년 1월 이후 첫 하락

<주간 주요 경제지표 발표 일정>

월)국고채 2년물 입찰
08:00 한국 5월 산업활동동향❗️
10:30 중국 6월 통계국 PMI

화)국고채 30년물 입찰
08:50 일본 2Q 단칸 서베이
09:00 한국 6월 수출입❗️
10:45 중국 6월 차이신 제조업
18:00 유로존 6월 CPI
23:00 미국 6월 ISM 제조업❗️
23:00 미국 5월 JOLTS 구인건수❗️

수)08:00 한국 6월 CPI❗️
20:30 미국 6월 챌린저 감원
21:15 미국 6월 ADP 민간고용

목)06:00 한국 6월 외환보유액
21:30 미국 6월 고용보고서❗️
21:30 미국 실업수당 청구건수
23:00 미국 6월 ISM 서비스업

**연준위원 발언 일정

(30일)
23:00 보스틱

(1일)
02:00 굴스비
22:30 파월

1️⃣ “보복세”(Revenge Tax) 논란

• 최근 OECD는 다국적 기업에 최소 15%의 법인세를 부과하는 글로벌 최저세(Pillar Two) 제도를 추진해왔음

• 이로 인해 미국 기업들이 해외에서도 추가로 세금을 낼 가능성이 생겼고, 이를 “보복세”로 부르는 비판이 있었음

2️⃣ 미 재무장관 베센트의 대응

• 미국 재무장관 베센트는 미국 기업이 OECD 최저세를 피할 수 있는 협상을 G7 국가들과 체결했다고 발표

• 이로 인해 OECD 세금에서 미국 기업이 면제받게 되었고, 이에 따라 미국 의회는 Section 899 (보복세 조항)을 예산안에서 삭제할 예정

3️⃣ Section 899란?

• 미국이 해외 국가들이 자국 기업에 부당한 세금을 부과할 경우 보복할 수 있는 조항. 원래는 협상용 무기로 도입됐지만, 베센트의 협상 성공으로 더 이상 필요 없어졌음

4️⃣ 국제 조세제도 배경

OECD Pillar Two

• 15% 글로벌 최저 법인세 부과
• 저세율 국가에 본사를 둔 다국적 기업의 조세회피를 막기 위한 조치. 단, 미국 기업들이 이중과세로 불이익을 볼 수 있음

미국의 GILTI 제도

• 이미 미국은 2017년부터 GILTI(Global Intangible Low-Taxed Income) 제도를 통해 해외 소득에 최소세를 부과하고 있음

• 이에 미국 기업 입장에서는 OECD의 새로운 세금 체계로 인해 불공평하게 중복과세될 우려가 제기되었음

5️⃣ 결론

• 이번 협상은 미국 기업의 세금 부담을 줄이고, 글로벌 조세 체계에서 미국의 주도권을 회복하려는 전략

• 완전한 해결은 아니지만, 가장 큰 리스크(이중과세)는 제거되었으며, 이를 언론은 “드물게 합리적인 글로벌 조세 합의”라고 평가

https://www.wsj.com/opinion/congress-revenge-tax-deal-scott-bessent-oecd-janet-yellen-728285ab?st=H9c3Ku&reflink=article_copyURL_share

1️⃣ 트럼프 vs 틸리스: 내부 공격

• 트럼프는 최근 예산안 관련 상원 표결(51-49 통과) 이후 자신에게 비판적인 공화당 의원들, 특히 노스캐롤라이나의 톰 틸리스 상원의원을 겨냥해 Truth Social에 비난 글을 여러 차례 올림

• 틸리스를 “배신자”, “불평꾼”이라고 부르며 2026년 상원 예비선거에서 대항마를 세우겠다고 경고

2️⃣ 틸리스, 재출마 포기 선언

• 틸리스는 즉각 2026년 재선 출마 포기를 선언함. 이로 인해 노스캐롤라이나 상원 의석이 무주공산이 되었고, 민주당의 승리 가능성이 높아짐

3️⃣ 정치적 파장

• 현재 공화당은 상원에서 53-47로 근소한 우위를 유지하고 있음. 그러나 틸리스 외에도 메인(Maine)의 수잔 콜린스, 아이오와의 조니 언스트 등도 재선이 어려운 지역구임

• 특히 텍사스의 존 코닌 상원의원은 같은 공화당 내 극우 성향의 켄 팍스턴과의 내전 위험까지 있음. 팍스턴 같은 인물이 본선 후보가 되면, 중도 유권자들이 이탈해 민주당 후보가 승리할 가능성

• 네브래스카의 공화당 하원의원 돈 베이컨(Don Bacon)도 재선 불출마를 선언해 민주당의 하원 탈환 가능성이 커졌음

• 트럼프는 이런 내분을 방치하거나 조장함으로써, 2026년 중간선거에서 상·하원 모두를 민주당에 내줄 위험을 자초하고 있음

• 만약 민주당이 의회를 장악할 경우, 공화당의 입법 개혁은 좌절됨. 트럼프가 원하는 대법관 지명도 불가능. 즉, 트럼프 대통령의 후반기 권력은 사실상 마비될 수 있다는 분석

4️⃣ 결론

• 트럼프가 정치적으로 유리한 상황에서도 불필요한 내부 공격으로 공화당의 전략을 무너뜨리고 있으며, 이는 자신의 재집권 기반마저 위태롭게 만드는 자충수라고 비판. 2026년 중간선거 결과에 따라 트럼프 대통령의 집권력이 심각하게 위협받을 수 있음을 경고

https://www.wsj.com/opinion/trump-puts-the-senate-in-play-in-2026-83b84ecd?st=sTYJ1x&reflink=article_copyURL_share

트럼프는 틸리스가 상원 재선에 출마하지 않겠다는 발표를 환영하면서 조롱

<25년 5월 주택통계>
. 5월 인허가: 2.0만호(-13.1%yoy)
누적인허가: 11.0만호(-12.3%yoy)
. 5월 착공: 1.5만호(-12.3%yoy)
누적착공: 7.4만호(-30.3%yoy)
. 5월 분양: 1.1만호(-44.0%yoy)
누적분양: 5.3만호(-41.7%yoy)
. 5월 준공: 2.6만호(-10.5%yoy)
누적준공: 16.5만호(-9.9%yoy)
. 5월 미분양: 6.7만호(-1.6%mom)
. 5월 준공후미분양: 2.7만호(+2.2%mom)
. 5월 주택매매거래량: 6.3만건(-4.2%mom, +9.2%yoy)

https://m.molit.go.kr/viewer/skin/doc.html?fn=75ef8faba0e7153099befd3081f0fd5c&rs=/viewer/result/20250629

-> 매우 저조한 주택 지표. 착공과 준공을 비교해보면, 현재 얼마나 착공이 없는지 체감 중. 미분양 감소 속도는 느리며, 준공후미분양은 증가하고 있음. 5월 주택매매거래는 4월에 비해 다소 둔화.

🇰🇷 가계대출 증감은 6월이 최고치일 가능성이 높고 (5월 5.2조, 6월 6.3조 추정), 실물경기 개선 폭이나 속도도 기대보다 더딜 전망. 물론 산업활동동향은 5월 데이터로 후행 성격을 지님

하지만 7월 금통위 전까지 6월 데이터는 나오지 않음. 이는 한국은행의 3분기 통화정책 우선순위가 여전히 금융안정보다 성장일 가능성을 높이는 요인

https://www.hankyung.com/article/2025063075157

안녕하세요, 김상훈입니다.
오랜만에 이렇게 개인적인 이야기를 전하게 되었네요. 오늘은 세 가지 소식을 나누고 싶습니다.

먼저, 오늘 2025년 상반기 한경 애널리스트 폴 결과가 발표되었습니다. 많이 과분한 일이지만, 여러분 덕분에 채권 부문에서 또 한 번 1등이라는 결과를 받게 되었습니다.

리서치에 처음 들어왔을 때부터 매년 폴 결과를 보며, 채권 분야에서 몇 년씩 꾸준히 1위를 지키는 것이 얼마나 어려운 일인지 잘 알고 있었기에, 이번 3년 연속 1위라는 결과는 개인적으로도 더 큰 의미로 다가옵니다.

항상 응원해 주시고, 신뢰 보내주신 모든 분들께 진심으로 감사드립니다.

그리고 두 번째는, 이번 결과를 마지막으로 제가 10년간 몸담았던 리서치센터를 떠나 새로운 길에 도전하게 되었다는 소식입니다.

지난주 기관 세미나를 통해 일부 분들께는 미리 인사드렸지만, 공식적인 자리를 통해 말씀드릴 기회가 없었습니다. 그래서 이렇게 유종의 미를 거둔 날, 직접 인사를 드릴 수 있어 더욱 뜻깊게 느껴집니다.

이 이야기를 하면서도 참 여러 감정이 교차합니다. 기쁘기도 하고, 시원섭섭하기도 하고요. 리서치라는 일이 고되고 때론 외로운 자리이기도 했지만, 그 안에서 많은 분들과 치열하게 고민하고, 제가 가진 모든 것을 다해 공부하고 전할 수 있었던 시간이었습니다.

그래서인지 마지막 세미나에서 “이제는 떠납니다”라는 말을 꺼내는 순간 저도 모르게 울컥하기도 했습니다. 그리고 정말 감사하게도 많은 분들이 따뜻한 말씀을 전해주셨습니다.

“그동안 고마웠다”, “정말 많이 배웠다”, “앞으로 더 잘 되실 거다” 이런 말 하나하나가 얼마나 큰 힘이 되었는지 모릅니다. 그 마음들 오래도록 간직하겠습니다. 진심으로 감사합니다.

세 번째는 제가 함께했던 소중한 동료, 허성우 연구원에 대한 이야기입니다.

앞으로 하나증권에서 해외채권을 맡게 될 예정입니다. 정말 바쁜 일정 속에서도 늘 묵묵히 함께해 줬고, 이제는 말하지 않아도 통할 만큼 잘 성장해 주어서 참 고맙고 든든합니다.

물론 앞으로는 본인이 더 많은 책임과 노력을 해나가야겠지만, 여러분께서도 저 못지않게 많은 관심과 격려를 보내주신다면 더 멋진 연구원으로 성장할거라 믿습니다. 많은 응원 부탁드립니다.

그리고 한 가지 더, 그동안 제게 아이디어를 나눠주시고, ‘후니본’ 채널을 응원해주신 모든 분들께도 진심으로 감사드립니다.

작은 생각에서 시작된 이 공간이 여러분 덕분에 채워지고 성장할 수 있었습니다. 제가 받은 격려와 영감은 앞으로의 길에서도 큰 자양분이 될 것 같습니다.

그동안 보내주신 응원과 믿음에 다시 한 번 깊이 감사드리며, 새로운 자리에서도 좋은 모습으로 다시 인사드릴 수 있도록 준비하겠습니다.

조금 다른 모습이겠지만, 다시 뵐 날을 기대하며 모두의 건강과 평안을 기원합니다.

고맙습니다.
김상훈 드림.

안녕하세요~ 제 부사수 허성우 연구원 채널을 아래와 같이 공유드립니다.

아직 정식 데뷔는 하지 않아 (올해 이닛 예정) 본인도 아직 부족하고, 공부 중인 채널이라고 말하네요 ㅎㅎ

그런데 저도 (구)하이에서 이렇게 시작했습니다;; 미국하고 브라질 중심으로 올린다고 하니 관심있는 분들 참고하시면 좋을 것 같습니다~^^

https://t.iss.one/deandatbond